罗志恒：地方政府债务攀升的原因和对策
来源：新经济学家智库
作者：罗志恒粤开证券首席经济学家、研究院院长
本文为经济学家罗志恒近期参加新经济学家智库债务大辩论（第二期）的发言实录。
罗志恒：地方政府债务攀升的原因和对策
一、中国目前没有出现资产负债表衰退
非常高兴有这个机会来这里学习和汇报，刚刚听了很多老师的发言，我也是深受启发。大家在很多方面有很强的共识，比如化债的短期和中长期的结合，比如说在遏制增量和化解存量的结合，都受到了比较大的启发。
刚刚有好多老师提到资产负债表衰退的问题，我也认为中国现在没有出现资产负债表衰退的状况。就是我们目前没有在资产端出现像日本那种剧烈的股票和房地产价格大幅下跌，我更倾向于认为当前出现的是现金流量表冲击。我们现在并不是所谓的资产负债表衰退，现金流量的问题反而是当前比较重要的一个问题，企业面临大量的资金收不回来。比如规模以上的工业企业收入负增长，利润也是负增长，但是应收账款同比增速10%以上的增长。这是第一个。
第二个我觉得如果中国可能存在资产负债表衰退风险的话，可能更多在十七八线城市，而非全局，因为这些城市的房地产可能有下行的压力。我今天主要是想汇报三个方面的问题。第一个是怎么去看待债务的问题。
过去几年，我们一轮又一轮的债务的甄别、清理和化解，但是为什么一轮又一轮的债务再度显现？所以第二个问题，我想探讨到底出现了什么问题，机制上有什么问题使得债务不断上升？第三是面对这样的问题到底该怎样去化解？所以我主要是汇报这三个方面的问题。
第一个怎么去看待债务的问题？前面有老师谈到债务是一种善，我觉得债务本身它既不是善也不是恶，它是一个中性的词汇，它也是一个中性的工具，取决于你怎么去用，它用到哪里去了，是使用它的人让它体现出了所谓的善与恶。
我认为探讨债务的关键其实是两个，真问题也是两个，第一个就是债务的支出结构和效率，钱花到哪里去、花的效率如何？如果说债务所对应的支出结构比较好、使用效率高，形成了优良资产，我认为这样的债务是好的债务，这种债务和它的资产是匹配的，所以这是第一个问题。
第二个我觉得研究债务问题的关键是基于债务之上的资产以及资产之上的现金流与举债的期限结构是不是匹配的？如果说债务形成的资产以及相应现金流与债务期限结构不匹配，是用短期的贷款来投非常长期的项目，在这样的视角之下，可能就会出现债务风险，就是钱还不上的问题。
因此，首先要明确研究债务，实际上是研究两个关键问题：第一是债务的支出结构和效率，第二是债务形成的资产、现金流与债务期限结构的匹配问题，我认为这是我们真正要研究的问题。
至于债务它是不是妖魔，有人说是妖魔，也有人认为债务驱动增长是非常成功的，要继续坚持这样的道路，我认为这两者均不可取，都不是全面客观地看待债务问题。我们既要看到债务的风险，也要看到债务同步形成的收益和资产，既要看到过去的成功，也要看到未来的不可持续。这是我对于债务的基本认知。
也有的专家讲，要从宏观视角去看待债务，讲的是中国经济的债务与高储蓄是匹配的。我认为从宏观角度这么认识是没有任何问题的，但我特别想强调的一点就是，在宏观上成立的东西，也要考虑它的微观基础。比如，城投平台在举债的时候，说自己是个企业，但是在偿还的时候没有现金流了，说慢着，你看我有很强的公益性和社会效益，所以还不上是理所当然的。这就有问题了，至少前后的逻辑应该一致。城投平台的债务不管从宏观上成立与否，它在微观上当然要接受市场经济规则的约束，就是欠债还钱，而不是从宏观上看多么正确，逻辑多么畅通。否则只看宏观，那微观主体不要接受市场规则约束了。我觉得宏观上成立的东西也要考虑在微观上是不是真的可行，这是我对债务的基本认知。
二、债务规模攀升的三大原因
为什么经过过去几轮的债务清理，但是又出现了新的债务风险，债务规模持续膨胀？我们把地方政府债务放到国家财政运行的角度，可以发现地方政府债务等于地方政府的收支差，扣掉中央的转移支付，就是地方政府债务。
所以我们市场上经常要有看到一些文章，意思说31个省份的财政形势严峻，收支差全部转负来论证我们形势的一个严峻。但事实上我们每年各省份的收支差都是这样的，是一个负数，那么这个负数实际上是由我们国家的体制所决定的。
1994年分税制之后，中央和地方有个初次分配，地方的收入计入地方的一般公共预算，紧接着中央会根据地方的财政收支情况进行转移支付，来平衡区域差异，所以我们可以看到地方政府的支出就等于本级收入，加上中央转移支付，加上举债来的钱。换句话说，地方政府的收支差它天然是存在的，收支差就等于中央对地方的转移支付，再加上举债。
具体到我们过去几年，债务规模持续的攀升，有几个重要的体制原因。
第一，过去几年经济在持续下行，同时面临着内部外部方方面面的风险和挑战，在这样的情况之下，我们推行了减税降费的举措，减税降费导致宏观税负往下走，我们的财政汲取能力也在往下走。当宏观税负在往下走的时候，支出端如果没有同步削减，那减税降费就等于赤字和债务的攀升，这两者之间是等价的。减税降费的规模等价于赤字和债务攀升的规模。
很多经济学家在讲我们要继续减税降费，我想还是要有全局思维，经济学家既支持减税降费，又支持提高民生福利、逆周期调节，要加大支出，还提出说我们的债务风险很大。但实际上如果这三者是不能同时并存的，这三者之间你只能选择两个。所以我想还是要有专业性，不能一谈财政政策就是减税降费和扩大支出，自己的观点不能内在地矛盾。财政学是一门专门的学问，里面有很多的细节。
刚刚讲的就是过去减税降费导致宏观税负下行，推升了债务。但是更重要的一点就在于减税降费的效果到底怎么样，需要去做出评估。
我们简单可以看一下，过去几年我们在减税降费的时候，本意是减轻企业和居民的负担去纾困他们，但实际上有一些非经济政策导致民营经济信心的收缩，所以减了税减到了企业，减到了居民，但是因为信心不足，企业并不愿意大幅投资，居民并不大幅追加消费。分子端减税降费导致的赤字和债务上去了，但是分母端的GDP并没有同等幅度的推升，所以减税降费导致的负债率跑的比负债规模的增速更快，陷入到了“减税降费陷阱”。
为什么过去我们大规模的减税降费，规模一年比一年大，其中很核心的就是增值税从16%调到了13%，由于增值税是价外税，学过会计的都知道减增值税不计入利润表，对企业利润的改善不直接，所以企业家的感受可能不明显。另外，增值税减税有二次分配效应。我们一个产品100块钱，考虑到价外的增值税，我要收回来116块钱，16块钱是我的应收增值税，但是实际上我们可以看到一个情况，就是说当减税减到13%之后，我应该只收回来113，但如果我处在上游、处在有竞争力的行业领域，我对下游说我还是要收回来116块，实际上减税的受益者可能主要是上游，而非社会消费者和下游行业。
当我们在谈减税降费的时候，我们一定要同步注意到你的支出能不能削减，如果不能削减，那就是赤字和债务，否则就是耍流氓。
第二，中央对地方的考核有重大的转变，就是从过去单一的GDP考核过渡到了多元目标，包括经济增长、精准脱贫、环境保护等多元目标。这意味着低昂政府的支出责任程度上升，支出责任范围扩大。刚刚我们谈到了，当支出责任范围扩大，刚性程度上升，收入端如果不增加，一定会导致赤字和债务的攀升，这是我们可以看到的第二个问题。
第三个方面的原因，我们可以看到过去这些年内部外部的风险挑战多发频发，经济社会变得越来越不确定性。外部有美国对我们的打压，内部我们面临各种各样的风险挑战，经济下行引发系列问题，我们遇到了房地产风险的问题、金融风险的问题等等，怎么去解决这样的问题？财政支出！化解风险增加了潜在财政支出责任。
对于我们国家而言，稳定始终是嵌入到我们基因里的认知，所以一旦出现可能会影响经济社会运行稳定情形的时候，我们会通过财政去兜底买单。一些地方成立了保交楼的房地产纾困基金，拿出几百亿无形中就增加了潜在的支出责任。再比如说中部某省当时的村镇银行跑路等金融风险事件，都增加了潜在支出责任。这个钱原来的预算是没有的，现在有新的风险事件出现要花钱去化解，增加财政支出怎么办？增加债务。
综上，过去几年发生的三件事：宏观税负下行、中央对地方考核制度的改变，以及经济社会风险财政化，导致了收入端往下走、支出端的扩围以及刚性上升，那就是债务规模的必然扩大。
还有一个问题就是也有人谈是分税制导致了中国的土地财政和债务问题，但实际上大家可以看一看，1994年分税制改革之后，同步的匹配的是中央对地方的税收返还，2002年所得税制度改革之后，又建立起了规范的转移支付制度，也就是说02年之前我们是返还，02年之后我们是规范的转移支付。考虑到了地方本级收入和中央对地方的转移支付，这是可支配财力，2009年之前是完全可以覆盖地方支出的，甚至还有结余，因此分税制不应该是导致地方财政困难和土地财政的原因。2009年之后城投平台雨后春笋，债务问题逐步凸显。所以，分税制不是债务的原因，政府职能的扩展和近乎无限责任政府才是债务问题的根源。
三、短期和长期的解决方案与对策
债务的形成是一个复杂的问题，它的形成不是一朝一夕，因此解决它也不是一朝一夕，不可能有毕其功于一役的解决方式。我们要处理几对关系：
一个是存量和增量，建立机制遏制增量无序扩张，债务要可持续，那就是债务要有利于经济社会的长期发展，同时腾出手来化解存量。
第二个是系统性风险和道德风险的关系。总体上中央确实要坚持“谁家的孩子谁抱走”和不救助的原则，这是严肃规矩并压实地方责任的前提，但是当地方债务的风险达到一定程度，甚至可能产生系统性风险时，恐怕还是需要去救。但如果直接去救的话，又可能会出现道德风险，出现地方政府躺平的状况，所以怎么样去平衡好系统性风险和道德风险，我觉得有两个应对的办法。其一是要确定好中央救助的原则，包括风险事件的严重程度，当严重到一定程度的时候，影响到经济大局的时候，需要去救的；如果地方政府所做的事情，债务所对应形成的资产，恰恰是因为中央和地方事权和支出责任不匹配所导致的，地方政府的债务是源自于履行事实上的中央事权和支出责任，比如说边疆省份的国防支出等，理论上应该是中央的事权。其二，救助不是无条件的，救助与问责机制必须同步进行，所以我认为这是处理好我们系统性风险和道德风险的两个办法。
第三个就是显性债务和隐性债务的关系，逐步推动隐性债务显性化。
第四个是分子和分母的关系，就是分子端的债务尽量要有更大的分母的产出，实际上负债率这个指标某种意义上衡量的就是投资效率。当同样的债务能带来更大的GDP产出时，即使债务规模绝对值上升了，但是债务相对指标下降了，风险反而是下降的，因为投资效率上升了。
解决方案还是要从长短结合，短期解决流动性风险和再融资能力的问题，把日子过下去；长期要建章立制，搞改革，当然这很很难。
短期的话我觉得还是第一个要摸清家底，甄别不同债务的类型，有的是经营性债务，有的是政府债务。甄别债务之后，如果是政府的债务，那么就通过财政和金融化的方式去解决。财政化债既包括财政部认可的六种化债方式，比如说安排财政资金去偿还，盘活存量资金等等，包括卖资产也是在财政部所认可的方式之内。此外，我觉得财政化债很重要的方式就是通过再融资债券让隐性债务显性化。
金融化我觉得也有很多种方式，一个是与金融机构谈判后的市场化展期，再一个就是四大资产管理公司去购买一部分城商行农商行所持有的城投债券，大家可以看到像城商行农商行的百分之七八十持有的资产是城投债，如果城投债出了风险，可能会影响金融风险，这个时候要提前去拆弹。再比如政策性金融机构去发放中期贷款，商业银行去做的风险会比较大，毕竟是上市公司了，让它再承担这种政策性的职能，我个人感觉恐怕不是一个很合适的方案。
从中长期那就是一些制度改革的问题了。第一，厘清政府与市场关系，界定政府职责与规模，解决无限责任政府职能过大、支出责任过大的问题是根本。深化行政事业单位改革，强化绩效管理。
第二，建立适应多元目标治理体系下的政绩考核激励约束制度和财政评估制度。
第三，建立政策出台前的评估机制和实施效果的问责机制，避免各领域风险蔓延至财政，避免风险财政化透支财政空间。
第四，尽快稳定宏观税负，不宜再出台大规模减税降费，对老百姓影响不大但有利于推进高质量发展的税种适当进行结构性加税，包括消费税、环保税、资源税等，根据房地产形势尽快落地房地产税并统筹相关税种，探索数据财政。
第五，加快推进中央和地方、省以下财政体制改革，下划消费税给地方以增加地方财力，逐步上收事权和支出责任至中央和省级政府，如区域均衡发展、调节收入分配和促进共同富裕、社会保障等职能，减轻地方和市县财政支出责任。
第六，发行长期建设国债用于全国性和跨区域的基础设施建设，顺从项目边际收益率递减趋势逐步减少专项债的使用，实现长期建设国债、地方一般债、地方专项债三者并行的格局，资金来源与资金投向从期限、外部性、收益性上匹配，分别对应跨区域重大建设、地方基本公共服务提供、地方有一定收益项目，从而提高国债和一般债比重，降低地方债和专项债比重。
第七，优化债务区域结构，适度放宽都市圈城市群以及人口流入地区的举债额度（前述增加欠发达地区的举债限额只是限于化债期间腾出隐性债务显性化的空间，此处是从中长期，建立在短期债务问题已化解的基础上），同时强化绩效管理，负债与资产匹配、成本与收益匹配，在有优质现金流的资产项目上加杠杆，稳定杠杆率而非稳定杠杆绝对数。
第八，推动城投平台转型为普通经营性国有企业。最核心是要剥离政府融资功能，形成政府与转型城投的清晰界限，真正按照国有资本投资公司和运营公司实施管理，一方面转型城投不再背负政府投融资的包袱，另一方面又按照市场化激励约束自负盈亏。
第九，强化财政与金融配合。财政为主，货币金融环境从数量和价格支持财政，避免财政政策单打一进而透支财政空间形成债务，要发挥政策性金融工具等积极作用。
财政财政，财是表象，政是根本，要根治债务问题，要从根本上解决政府职能规模与边界，要彻底解决近乎无限责任政府问题，要彻底解决中央与地方、省与市县的财政体制问题，避免“上面千条线、下面一根针”导致的地方政府尤其是基层政府“小马拉大车”，否则债务问题此次化解后仍将在未来再度爆发。
限于时间关系，我今天的汇报就到这里。不当之处还请各位领导专家批评指正，谢谢大家。
问答环节：
主持人厉克奥博（清华大学中国经济思想与实践研究院常务副院长）：好，谢谢罗老师，您讲得非常清楚了，我追一个很短的小问题，现在您觉得哪些地方的化债的经验是可以有一些值得全国推广的？有没有这样的案例？
罗志恒（粤开证券首席经济学家、研究院院长）：我觉得目前还没有，因为区域差异大、政府层级多、异质性强就是我们国家的最大特点和国情。每个地方都有不一样的特点，债务形成的原因也不一样。比如说天津的债务，它是一个政治经济周期的问题，当年滨海新区建设形成大量的债务，现在缺乏足够的产出匹配。
再比如说云贵川的部分债务，它与脱贫攻坚、全面建成小康社会大的背景也有一定的关系，非常偏远的山区的公路都修的特别好，也是有它的背景的。当然投资效率低下以及部分政府主官的扭曲的政绩观也是重要因素，比如水司楼。
再比如，贵州有茅台，可是云南没有茅台，其他地方没有茅台，所以我觉得可能还是要结合每个省份债务形成的原因，以及不同省份的资源禀赋来解决债务问题。