【兴证固收.信用】省以下财政体制改革推进下，城投有望受益么？ ——“国办发20号文”相关政策点评
6月13日，国务院办公厅发布《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发〔2022〕20号，以下简称“国办发20号文”），文件旨在“进一步理顺省以下政府间财政关系，建立健全权责配置更为合理、收入划分更加规范、财力分布相对均衡、基层保障更加有力的省以下财政体制”，城投有望受益么？
对此我们点评如下：
关于“共同财政事权要逐步明确划分省、市、县各级支出责任，按照减轻基层负担、体现区域差别的原则……差别化确定不同区域的市县级财政支出责任”。文件指出将对基层支出责任减负，结合交易所4月底对主体信用评级低于AA（含）的城投平台（多对应区县级平台）申报公司债的约束边际放松，以及《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》的政策指引，区县级城投平台再迎利好，尤其是经济发展动能强、地区重要性高的区县级城投平台或将明显受益。
关于“建立健全省以下转移支付体系，根据财政事权属性，加大对财力薄弱地区的支持力度，健全转移支付定期评估机制”；“推进省直管县财政改革……对区位优势不明显、经济发展潜力有限、财政较为困难的县，可纳入省直管范围或参照直管方式管理，加强省级对县级的财力支持”。文件强调“要加大对财力薄弱地区的支持力度”，并特别提到“加强省级对县级的财力支持”，有利于缓解财力相对偏弱地区的债务压力。
关于“各地区要加强开发区政府性债务管理，保持与财政管理体制相适应，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量，合理控制政府债务规模，切实防范债务风险”。政策特别提及“要加强开发区政府性债务管理”，意味着开发区（园区）未来或面临更为严格的融资约束，投资者需要动态关注后续开发区（园区）级平台再融资能力的边际变化。
关于“坚持省级党委和政府对本地区债务风险负总责，省以下各级党委和政府按属地原则和管理权限各负其责，落实省级政府责任，按属地原则和管理权限压实市县主体责任，通过增收节支、变现资产等方式化解债务风险，切实降低市县偿债负担，坚决查处违法违规举债行为”。政策强调“省级党委和政府对本地区债务风险负总责”，历史上政策多次提及坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”，这也意味着城投债“以省为单位”的投资逻辑没有发生根本变化；同时政策再次重申了对于隐性债务“控增量+稳存量”、“坚决查处违法违规举债行为”的立场。
整体来看，“国办发20号文”关于基层减负、转移支付体系、债务风险省级政府负总责等表述下，城投平台（尤其是区县级）有望受益。但地方政府隐性债务“控增量+稳存量”的政策大方向将会延续，这意味着城投政策未来依然将以隐债为“标尺”，政策边际放松旨在坚守底线（不新增隐债）的同时，着力化解存量隐性债务风险。
投资策略：关注政策边际变化，聚焦城投债高等级拉久期和短久期下沉策略
城投政策边际转松，城投债短期无大的风险，但是城投资质分化依然是大势所趋。投资者要积极跟踪政策的边际变化，构建立体化的价值挖掘与防风险体系。
信用债“资产荒”持续演绎下，对于城投债的价值挖掘关注两个方向：1）聚焦经济财政实力+再融资能力较强地区的高等级拉久期策略；2）关注再融资能力较强或边际改善地区的短久期（1年以内）下沉策略，尤其是在“国办发20号文”相关政策引导下区县级平台有望受益，关注后续政策的落地情况，对于经济发展动能强、地区重要性高、再融资能力边际改善的区县级平台存量债可以给予更多关注。
风险提示：政策落地不及预期、信用风险加速暴露。
分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《【兴证固收】省以下财政体制改革推进下，城投有望受益么？——“国办发20号文”相关政策点评》
对外发布时间：2022年6月15日
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黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003
吴鹏 SAC执业证书编号：S0190520080009
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