大涨大跌，最近债市怎么了？
债券作为稳健类投资组合中的“压舱石”，在近三年权益市场震荡的背景下，表现出了相对稳健的特征。但数据显示，8月12日，债市迎来大幅调整，30年国债期货主力合约跌1.11%；8月13日、14日，债市再度回暖，30年国债期货主力合约两个交易日累涨1.21%。为什么债市会出现急涨急跌？我们可以从债券的基础框架讲起。
债券基础：利率与价格成反比
正常情况下，债券到期前每期都会收到利息，到期收到本金，但是由于存在时间价值，不同期间收到的本息都需要贴现到现在，因而债券的真实价格是债券持有期所获得的所有现金流的贴现，像债券这样的证券品种，票息、本金、期限都是固定的，可以通过对票息和本金进行折现，来计算债券当下的价格：
从公式可以看出，债券的到期收益率（持有该债券到期的年化收益）和债券价格成反比例关系。
债券交易一般以到期收益率作为议价依据，交割时再根据到期收益率计算全价和净价。如果预期未来市场收益率走高，则意味着市场新发债券的收益率会预期走高，对比当前收益率的债券吸引力就会下降，因而对于当前收益率的债券需求就会减少，债券价格就会下跌，反之亦然。
债券基础：久期越长，波动越大
债券中的“长”和“短”往往是指基金所投资债券的久期，久期衡量的是债券本息所有现金流加权平均到期时间，即债券投资者收回其全部本息的平均时间，久期越短，收回本金和利息的期限就越短，不确定性因素就越小，资金面临的风险也就越小，因而相比于短债，长债往往由于久期更长，波动也会更大。
债券利率的核心影响因素
对于短债来说，短债利率主要受到银行间市场资金面的影响，一般来说，资金利率走势和短债利率走势高度一致，当资金利率下行，短债套息机会明显，买盘力量强，短债利率走低；反之息差收窄甚至倒挂，杠杆下降，需求力量减弱，短债利率上行。而资金利率则与央行货币政策高度相关。
而对于长债来说，基本面是核心因素。从中长期视角来看，债券利率代表资本的价格，而资本价格与资本回报率高度相关，我们可以理解为，资本的价格即为企业融资成本，资本回报率则由企业的经营决定，而企业经营则与经济基本面表现息息相关，因而决定长债的核心因素是基本面。
总结来说，短债利率主要受到流动性、央行基准利率影响，而长债利率反映的则是中长期的经济走势，因而与经济基本面高度相关，且央行的货币政策也是基于对于基本面的预期的判断，因而经济基本面往往是判断债市走势的核心。但除此以外，债券利率也受到投资者行为、市场情绪、金融监管等因素的影响。
近期债券市场大幅波动的原因：稳增长与防风险之间的平衡
稳增长与金融市场防风险的平衡，这是导致债市出现急涨急跌的重要影响因素。
稳增长：在二季度货币政策执行报告中，央行表示要加强逆周期调节，为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境。而8月13日公布的社融数据、新增信贷数据均反映了当前实体融资需求偏弱，基本面面临复苏压力的现状。为了稳定经济增长，这意味着后续货币政策仍有宽松空间。在这一预期影响下，债市风险也可控，因而在急跌后存在反弹的动力。
7月新增人民币贷款同比减少1131亿
7月企业和居民部门短贷下滑较多
防范金融风险
虽然经济基本面面临压力，需要进一步加码宽松政策来刺激经济，但与此同时，防范金融风险也成为央行的重要目标，周末央行一份关于《2024年第二季度货币政策执行报告》中，监管直接以专栏的形式，揭示了部分债券型理财产品可能存在的利率波动风险：
这背后酝酿的逻辑在于：经济基本面弱→预期利率持续下行→久期越长的债券，利率下行背景下收益弹性更高→固收类产品持续增持长债，业绩表现更好，而存款等利率不断下调，权益市场表现较弱→吸引大量居民等资金申购固收产品→固收类产品规模进一步扩张→继续推动利率下行。
但由于长期限债券主要和经济基本面相关，这种过度的配置行为会使得债券需求大幅增加，债券收益率快速下降，大幅偏离经济基本面实际情况，这一过程也在逐渐酝酿过热的风险，而一旦长期限债券利率上升导致出现亏损，则可能出现类似2022年底的债市负反馈“螺旋”，即：
利率下行偏离基本面，利率快速上升→净值化固收产品出现亏损→客户赎回固收产品，固收产品赎回长债→长债供给增加，利率进一步上升→净值化固收产品进一步下跌。
因此自4月份以来，央行在多个重要场合频繁发出关于“长债风险”的警示，明确指出当前长期限债券的利率过低，与经济基本面的实际情况并不相符。从政策思路上看，是希望通过抑制短期投机行为、稳定长债收益率、纠偏收益率曲线形态，并引导利率水平回归合意区间。
我们认为，央行的本意未必是大幅抬高利率水平，更多是避免形成单边预期并不断强化。当前基本面仍处于缓慢复苏的进程中，经济的复苏本身仍需要宽松的货币环境支撑，因此债市的空间并未因此结束。但同样，我们投资债券产品的同时，也要关注债券的久期，长久期的债券必然面临更高的波动水平，长期来看，高回报，低风险并不可兼得。
文/兴证全球基金渠道部高级财富规划师 张樊