上银基金一周早知道| 1-2月中国经济数据如何解读？

主讲人介绍

尹盟

上银基金权益投研部研究员

中南大学新能源材料与器件专业学士，中南大学新能源硕士，擅长产业趋势研究，把握产业前沿动态，目前主要研究方向为新能源汽车，于2022年2月加入上银基金。

一、上周市场概况（3.18-3.22）

上周（3.18-3.22）A股市场整体呈弱势震荡格局，上证指数-0.22%，深证成指-0.49%，创业板指-0.79%，沪深300指数-0.70%。两市成交量连续5日突破万亿，北上资金累计净流出近78亿元。目前来看，“红利＋新质生产力”构成的杠铃结构有望贯穿整轮春季行情。

二、重点关注

1、解读1-2月中国经济数据

工增：低基数叠加增发国债全部下达，助力年初工增同比表现

1-2月规模以上工业增加值同比录得7.0%，前值为6.8%，市场预期4.3%，季调后的环比增速为0.56%。自去年10月以来，工业增加值同比增速稳步提升，1-2月同比表现再次大幅高于市场预期，除低基数的影响外，2月2023年万亿增发国债资金全部下达支持重点项目建设，也是支撑工业增加值同比持续上行且增速超预期的重要原因。后续可关注3-4月低基数影响逐步减少后对于工业增加值增速表现的影响。

社零：地产产业链低迷拖累整体表现，环比涨幅低于历史同期

1-2月社零同比录得5.5%，前值7.4%,市场预期5.4%；2月社零季调环比录得0.03%，前值为0.17%。低基数逐步退潮的背景下，社零增速出现小幅下行，同比表现基本符合市场预期。结合环比数据来看，春节期间社零环比涨幅有限，低于2018年以来历史同期表现，主要源于地产产业链消费低迷。

固投：关注口径调整，基建维持高增、地产结构恶化、制造业“高质量”转型加速

1-2月固定投资累计同比录得4.2%，前值为4.0%，市场预期3.0%。值得关注的是，统计局1-2月固投同比口径或有所调整，2024年1-2月固投累计完成额为5.08万亿，较2023年同期减少2730亿元。

（1）基建：1-2月基建投资同比录得6.3%，较前值小幅下行0.5pct，保持较高水平增长。根据统计局数据显示，1-2月电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资同比增长25.3%，计划总投资亿元及以上项目投资同比增长12.1%，亿元以上项目投资约拉动全部投资增长5.9pct。

（2）地产：1-2月房地产投资同比增速录得-9.0%，降幅较上月收窄3.5pct。地产投资降幅虽收窄，但结构上施工及销售端数据同比降幅仍在大幅走阔，我们认为或主要源于统计口径的调整。随着保交楼项目逐步收尾交付，房屋竣工同比由正转负，1-2月房企到位资金同比下降24.1%，销售持续低迷下地产或面临资金困境，短期新开工及投资表现或难以改善。

（3）制造业：1-2月制造业投资同比增速9.4%，较上月上行1.2pct，其中高技术制造业投资同比增长10.0%，增速比制造业投资高0.6pct。经济“高质量发展”基调下，年内高技术制造业相关产业或将维持高速增长。

2、2月社融数据点评

2月新增人民币贷款1.45万亿，同比少增0.36万亿；新增社融1.52万亿，同比少增1.64万亿；社融余额同比9.0%，环比-0.5pct。M1同比1.2%，环比-4.7pct，M2同比8.7%，环比持平。

社融增速环比下滑0.5pct，表内信贷、直接融资、表外融资均有拖累。

（1）表内信贷：2月投向实体经济的人民币贷款同比少增8411亿，1月份信贷开门红同比基本持平，主要由春节错位、降息预期下银行投放前置等供给端因素决定，春节过后重回需求端主导，反映整体信贷需求较为疲弱。

（2）直接融资：企业债同比少增2020亿，一方面，企业贷款利率较低对企业发债形成一定替换效应；另一方面，城投债融资收紧下供给明显收缩。股票融资同比少增457亿，主要是IPO收紧。政府债同比少增2127亿，随着后续专项债发行加速以及特别国债的发放，政府债对社融的拖累有望减弱。

（3）表外融资：未贴现票据同比多降3619亿，委托贷款+信托贷款增量变化不大。

居民贷款负增长，企业贷款超预期，非银贷款有异动。

（1）2月居民短贷、中长贷分别负增长4868亿、1038亿，在1月开门红超预期后重新大幅回落，合并1、2月份来看，居民贷款前两月同比少增759亿，其中居民短贷同比少增2899亿，居民中长贷同比多增2140亿，反映消费信贷需求依然较为疲弱，而在地产销售持续走低背景下，居民中长贷主要由经营贷款支撑，百强房企1、2月销售金额同比分别为-34%、-60%。

（2）2月企业中长贷、票据融资分别同比多增1800亿、少增1778亿，前两月企业中长贷同比基本持平，票据融资连续两个月出现较大压缩，反映对公贷款需求整体相对较好，我们认为主要由“三大工程”、高新制造业以及基建拉动。

（3）2月非银贷款新增4045亿，为历史第二高读数。

3、美联储议息会议传递鸽派信号

北京时间3月21日凌晨，美联储维持联邦基金利率在5.25%-5.50%。美联储会议声明与上次基本一致，但鲍威尔讲话释放偏鸽信号。在新闻发布会上，鲍威尔表示“在本次会议上讨论了放缓缩减资产负债表，普遍观点是很快会减缓资产缩表的步伐。减缓资金流出速度将确保平稳过渡，减少货币市场压力的可能性。”

美联储维持2024年底目标利率4.50%-4.75%。美联储预测将2024年实际GDP增速从1.4%上调至2.1%，上调幅度较大；核心PCE同比预测从2.4%上调至2.6%。美联储上调经济预期和核心通胀，但却释放出更加鸽派的信号，这既自相矛盾，又增加了通胀超预期上行的风险。现在的利率相较于美国居民财富增长、企业投资AI热情，其抑制性已经减弱，房地产市场、消费信贷、制造业投资的回暖都证明了需求的旺盛。美联储释放鸽派信号后，可能刺激需求再度扩张，或将导致通胀二次反弹。

三、每周一图

3月19日，GTC大会如期举行，最新一代AI芯片架构Blackwell发布。首款Blackwell芯片GB200采用铜缆连接成为本次发布会一大亮点。  高速铜缆分为无源铜缆和有源铜缆两类。无源铜缆DAC，即直连线缆或直连铜缆是无源线缆。无源DAC有着低成本、低功耗、高可靠性等优点，常用于中心同机柜或相邻机柜之间的数据传输。其中无源DAC是目前高速线缆市场主流产品。有源铜缆AOC，有源铜缆是无源铜缆的演进，随着传输速率的提升，无源铜缆损耗过大无法满足互联长度，有源铜缆应需而出。其原理是在线缆Rx端加入一定能力的线性Redriver来提供信号的均衡和整形中继，延长端到端的传输距离。

目前，DAC和AOC主要用于以太网数据通信，DAC由于传输距离较短所以一般用于机柜内设备间的互连；AOC有源光缆的传输距离相对长些，可用于机柜间设备的互连。与有源光缆（AOC）相比，DAC性价比较高，在同等规格下，价格仅为AOC的1/3至1/4。因此，在短距离网络互联场景，AOC应用优势更高。

数据中心引爆高速线缆需求，复合增长预计达25%。Dell'OroGroup统计数据显示，2022年全球数据中心资本支出增长了15%，达到2,410亿美元。根据以太网联盟2022年发布的RoadMap，以太网在各个领域的应用中，对传输速率的要求都在快速提升。特别是云计算领域的数据中心传输速率要求已达到400Gbps，并向800Gbps-1.6Tbps发展。工信部数据显示，通过统筹布局数据和算力设施，2022年底全国在用数据中心机架总规模超过650万标准机架，算力总规模近五年年均增速超过25%。根据LightCounting（LC）发布的报告，作为服务器连接以及在解耦合式交换机和路由器中用作互连，高速铜缆的销售不断增长。预计从2023年到2027年高速铜缆的年复合增长率为25%，到2027年，高速铜缆的出货量预计将达到2,000万条。即使在当前经济放缓的情况下，云计算公司也在优先投资数据中心和AI集群。数据中心建设将拉动高速传输电缆及其连接产品需求。

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