走近ISDA协议丨违约事件和终止事件的处理流程
编者按：我国长期以来形成了以NAFMII为主协议的银行间场外衍生品市场、以SAC为主协议的证券期货场外衍生品市场，以及以ISDA为主协议的外资机构柜台市场三大市场体系。其中，ISDA协议（ISDAMasterAgreement）是由国际掉期和衍生工具协会（InternationalSwapsandDerivativesAssociation，简称“ISDA”）发布的一份国际性协议文件，为参与场外衍生品交易的当事方提供一定的法律和信用保护机制。为帮助大家了解ISDA协议的功能和特点，中证报价投教基地推出“走近ISDA协议”专栏，与各位读者共同全方位了解ISDA协议。
合作机构：国泰君安风险管理有限公司
*因篇幅所限，本文仅对2002年ISDA协议部分重点条款进行分析思考。为方便理解，请同时对照参阅ISDA发布的ChineseTranslationofthe2002ISDAMasterAgreement-ForEducationalPurposesOnly-SimplifiedChinese。
Section6-EarlyTermination.提前终止
思考概述：第6节描述了发生违约事件或终止事件时的处理流程、原则以及终止净额计算的方法。我们先看违约事件处理流程和终止事件处理流程。
▍ 违约事件处理流程
1）确定是否构成了违约事件。非违约方需要确定交易对手方确实发生了主协议第5(a)条及附件、交易确认书约定的违约事件，且此等违约事件仍在持续，如违约事件在宽限期内得到纠正，则不构成违约事件。例如违约事件为“未能支付或交付”，根据主协议的约定，在1个当地营业日或当地交付日的宽限期内仍未纠正即构成违约事件。
2）确定提前终止日。提前终止日需在违约通知生效后且在生效之日起20个工作日内的任一工作日，如非违约方有效指定了提前终止日，此指定不可撤销，双方所有交易均需提前终止。非违约方需注意“指定提前终止日”为非违约方的权利而非义务，非违约方如经过综合衡量，也可在对方违约的情况下暂时不指定提前终止日，按照其他约定执行。
3）发送违约通知。非违约方如决定提前终止所有交易，需向违约方发出违约通知，且需说明违约事实、构成主协议规定的违约事件类型、指定的提前终止具体日期。需要注意的是，非违约方必须发出通知，如果缺少该步骤，宽限期（1个工作日）永远不会开始。
4）计算提前终止金额。非违约方作为计算机构基于诚实守信和商业合理原则计算，采用“替代交易法”计算提前终止金额，同时需约定终止货币。
5）发送计算报告。计算机构在提前终止日或之后合理可行的最短时间内向另一方提交计算报告（说明计算过程、应付提前终止款项、有关账户等）。
6）提前终止金额生效及付款。如违约方需支付给非违约方金额，非违约方再根据“抵销”条款，判断是否存在抵销事项（参照主协议第6(f)条，无论是否产生于本协议下、是否到期以及其币种、支付地和入账地点如何），如存在抵销事项则进行抵销扣款。付款通知书生效当日违约方需支付款项。
▍ 终止事件处理流程
1）通知。非不可抗力事件：受影响方应立即通知另一方，说明终止事件的性质及需提供的合理资料；不可抗力事件：每一方尽所有合理努力通知另一方，说明不可抗力事件的性质并提供合理资料。此处表述为“尽所有合理努力”通知，已充分考虑到不可抗力事件可能会造成无法通知的现象。
2）为避免终止事件而转让。如为税务事件或因合并造成的税务事件，则首先需要进行转让。1个受影响方：通知生效后的20天内受影响方将受影响交易的所有权利和义务转让给其他办事处或关联企业，若受影响方未能作转让，另一方在通知生效后30天内进行上述转让；2个受影响方：30天内交易双方达成协议以避免终止事件。
3）确定是否构成终止事件。终止事件构成前提为：确实发生了终止事件，该类终止事件对其履行交易项下义务发生影响且相关终止事件届时仍将持续。
4）发送终止通知。终止方如决定终止相关交易，则向另一方发出终止通知，通知包括以下内容：发生了何种终止事件，该等终止事件对哪些交易产生了何种影响；通知方指定哪一天作为提前终止日（通知生效后20日内）；如一方只指定部分受影响交易提前终止，则可以指定通知发出后2个营业日后的任一天为提前终止日，另一方收到通知后可就任何其他受影响交易指定同一天提前终止。
5）计算终止款项及发送计算报告。非受影响方为终止款项计算方。如双方均为计算方且对终止净额结算结果有异议，则终止净额为双方计算平均数。终止款项付款日为计算报告生效日后第2个营业日。
▍ 违约事件和终止事件处理对比：
▍ 终止净额计算原则
终止净额计算基准日为提前终止日或商业上可合理进行计算的提前终止日之后尽可能早的一个或多个日期。2002年版ISDA主协议约定的计算方法为替代交易法，即以商业合理原则确定替代被终止交易或为获得相同经济效果而产生的损失及成本或收益，该款项不包括未付款项和相关费用。计算终止净额的信息来源包括第三方报价、第三方提供的相关市场数据或信息，两者无法获得或商业上不合理时，可使用终止净额计算方的内部信息。商业合理原则可参考协议第14节定义：将第三方提供的相关市场数据或来源于终止净额计算方内部（包括源于终止净额计算方的任何关联方）信息应用到定价模型及其他估值模型。在确定提前终止款项时，上述定价或估值模型为终止净额计算方在对其与非其关联方的第三方之间达成，与该项改组被终止交易相类似的交易进行定价、评估商业过程中通常使用的模型；根据一项或一组被终止交易的类型、复杂性、规模等，对其可适用不同的评估办法。
终止净额结算机制对ISDA主协议至关重要，因此ISDA已委托70多个国家提供法律意见，以确定如果非违约方在涉及其国家的违约或破产情况下如何行使其权利，以及上述国家是否承认终止净额结算。绝大多数司法管辖区确实完全承认了终止净额结算的有效性。为了最大限度地减少交易商分配给衍生品交易对手风险敞口的资本，监管机构要求，主要律师事务所应就交易商与该国不同交易对手协议下的交易风险敞口进行净额计算的每个司法管辖区提供书面、合理、独立的法律意见。监管机构要求上述法律意见至少每年更新一次。在依赖ISDA提供的净额结算时，交易一方应确保其交易对手属于该上述法律意见所涵盖的机构类型。虽然这些意见通常涵盖证券公司和银行，但并不总是涵盖更专业的机构，如保险公司、合伙企业和政府机构，这些机构在相关国家很可能受单独的破产制度管辖。
当违约事件发生时，只有非违约方可以选择提前终止日，并终止双方之间ISDA项下的所有交易，以得出一个单一的应付金额。这笔付款实质上是对提前终止交易的现金损害赔偿。提前终止日期可在违约事件持续存在的任何时候宣布，但必须在终止通知发出后20天内指定。请注意，如果影响一方的违约事件在发出终止通知前得到纠正，则非违约方将失去发出此类通知的权利，因为第6(a)(i)条要求违约事件“仍在持续”。但是，一旦发出通知，违约方则无法纠正违约事件。这是因为一旦非违约方发出通知，它必须有确定性，可以自由地进行替代交易，以对冲提前终止日的敞口头寸风险，或自由地解除现有的对冲交易，而不必担心违约方迟迟不履行其义务，否则将意味着非违约方不得不改变其行为可能蒙受损失。然而，提前终止交易并不是非违约方的唯一补救措施，在第9(d)条我们看到规定了其他补救办法的可能性。
对于终止事件中的税务事件和合并后的税务事件，各方必须努力确保受影响的交易继续存在，可能的办法是通过将受影响交易转移至另一个办事处或集团公司。交易双方可在20-30天内进行该项操作，但如果他们失败了，受影响交易将被终止。
根据1992年ISDA主协议，终止结算方式为市场报价法或损失法，交易双方在附件第1(f)(i)部分选择适用结算方式，它们均描述了如何计算终止款额。市场报价法涉及非违约方从四家主要交易商(参考做市商)获得终止交易重置成本的平仓报价。根据市场报价，最高和最低的报价将被剔除，取其余两个报价的算术平均值加上任何未支付的净金额，得出终止净额款项。在损失法计算方式下，非违约方自行善意计算其损失和成本以及收益水平。如果非违约方计算出终止净额款项为“正数”，则其利益可能受损，此举可能导致其今后无法从违约方收到任何付款。如果终止净额款项为“负数”，因其不需要向违约方支付未来的款项，非违约方将获得收益。
计算机构必须在提前终止日或在合理可行的最早日期进行计算。在“损失法”计算方法下，如果最终单一净额应支付给违约方，违约方无法获得，非违约方将这笔款项作为意外收入；在“市场报价法”下，违约方将收到付款。“损失法”通常被称为“有限双向付款”，因为非违约方可以逃避其义务，这是对违约方的一种惩罚。然而，当国际投行为了节省监管资本和与交易对手风险有关的大额风险敞口而寻求对衍生品合同进行净额结算时，全球金融监管机构都禁止使用“损失法”，国际投行必须始终使用“市场报价法”。2002年ISDA主协议第6条中的终止净额条款有一些重大变化，其中最重要的变化是“市场报价法”和“损失法”均被“替代交易法”所取代。替代交易法是由市场主要参与者制定的估值标准，既可以避免僵化的市场报价法程序，同时规避损失法的不透明性缺陷。我们将在后续讨论终止净额款项的组成部分。市场报价法存在如下问题:
1）难以从试图在动荡中管理自己投资组合的主要交易商处获得报价；
2）一定时间内难以及时获得所需数量的报价；
3）在市场动荡时，报价可能不可靠，且存在较大差异。
相较而言，替代交易法更为灵活，但仍然倾向于使用第三方资料，整个过程受商业合理性原则的控制，因此具有透明度。
▍ 自动提前终止的适用
此处需要特别注意自动提前终止条款的适用：双方可在附件第1(e)部分中选择，当某些破产或资不抵债事件发生时，“自动提前终止”是否适用于一方。在适用和发生的情况下，所有未完成的交易将自动产生提前终止日，而无需通知违约方，以便为保护非违约方权利免受破产方所在国破产法律的不利影响提供依据。但非违约方很可能未获知破产事件，且当其发现自动提前终止事件时，市场可能已经发生重大变化，由此导致对冲交易成本大幅提高。一般来说，律师们认为自动提前终止弊大于利。不过，自动提前终止有助于适用于受某些破产制度约束的交易对手，例如荷兰、土耳其等国家，其破产法可能会优先于ISDA主协议的终止净额结算条款。在英国或美国，终止净额结算得到承认，考虑到如果不适用该条，则提前终止时间由非违约方进行控制，有利于控制对冲交易成本，因此无需约定适用“自动提前终止”。基于相同考虑，中国目前也认可了终止净额结算机制，境外金融机构当前亦无需和境内机构约定适用自动提前终止条款。为了减轻自动提前终止的影响，有时会在附件中明确，即在自动提前终止日期至非违约方知悉破产事件之前，对非违约方的价格和费率变动进行补偿。但该种补偿的价值值得怀疑，因为其由破产的违约方承担。总体来看，自动提前终止仅适用于某些破产事件，不适用于其他类型的违约事件。
作者：本文作者刘艳，现任国泰君安风险管理有限公司场外衍生品部产品设计执行总监，实习生王立淑为本文参考资料收集及翻译提供协助。
注：
[1]篇幅所限，本文只对主协议重点条款进行分析思考；为方便理解，请对照ISDA发布的ChineseTranslationofthe2002ISDAMasterAgreement-ForEducationalPurposesOnly-SimplifiedChinese进行阅读，该文版权属于ISDA。
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