【电话会议纪要——话农点睛第30期】谷物（玉米）市场基本面分析及展望
嘉宾：王晓军厦门国贸农产研发部经理
一、当前市场的关键因素
核心在于供应边际改善之下，缺口是否还存在。
东北区域：按照市场传言，东北渠道库存1600万吨，深加工450万吨，饲料企业190万吨，合计仅2000多万吨，无法匹配市场需求。根据钢联、卓创的数据，在7月21号东北库存可能有1760万吨。而6月份的月消费量为1000多万吨，如果在9月中旬新粮上市之前都没有其他替代谷物的新增供应，意味着存在非常大的缺口。因此未来的新增供应能否有效补充及东北库存外流情况尤为关键。
新增供应：关注定向稻谷拍卖时间、底价情况、量级大小、物流速度等因素。
外流变化：定向稻谷拍卖之后，外部刚需继续减弱，外流速度继续下降。
内耗变化：定向稻谷拍卖也可以供应东北，东北饲料厂会根据性价比选择玉米或糙米。
关内区域：除稻谷之外还有小麦。关注小麦是否能形成有效的供应。
华南区域：除小麦之外还需关注进口谷物。需要关注到港的时间节奏，即巴西的物流的效率是否能够跟上，8~9月巴西玉米能否大量到港。
二、4~7月行情复盘
国内玉米大部分用于饲用消费，而近年饲用领域中替代谷物的占比较大，有七八种替代物会对玉米价格产生影响，因此国内玉米的定价因子变得非常多元化，价格波动也变得非常大。回顾从临储时期，到抛储时期，到现在的玉米市场，可以发现玉米的价格波动幅度已由原先的200~300点变为现在400~500点。
3月小麦进入饲用领域挤兑玉米的空间，4~5月叠加宏观向下、新季小麦丰产预期以及稻谷拍卖传闻，玉米价格出现崩塌式下跌。当时市场定价锚定了新季小麦的极端底部价格，即小麦托市收购价2340元/吨。
但6月市场情况发生反转。小麦收割期前遭遇了连续降雨，出现了两种分化：（1）芽麦的比例大幅增加。（2）因寡照而灌浆明显不足，加上前期的干旱，小麦出现减产，丰产预期未能兑现，因此小麦和玉米价格出现了向上修复。由于芽麦的比例非常大，并且刚上市时价格很低，因此市场认为芽麦必然会挤兑玉米的饲用空间，但实际兑现不及预期，主要是渠道对芽麦的建库需求非常强大，使得芽麦价格急速上涨；且芽麦入饲的速度较慢也推动了玉米出现刚性补库，形成了7月出现逼仓的基础。
当前阶段玉米又出现回调，主要是两大原因：（1）芽麦的入饲速度提升，前期的渠道需求已逐渐向渠道供应转变；此外，前期物流方面也受阻，而近期物流问题已缓解（2）陈化稻谷拍卖传言再起，对于定拍的时间的市场传言有多种版本，目前主流版本为8月3日开拍，能够缓解下游对东北玉米库存的依赖。
三、供需分析
（一）供应
1、麦米价差与下游利润
3月麦米价差出现了负值，市场预期小麦替代效率会非常高；此外，4~5月深加工和养殖的利润均较差，仅蛋鸡有一定利润，导致下游企业的建库较为谨慎。市场由此对玉米后市持悲观态度，玉米的渠道库存和终端库存都呈现持续去化趋势。前期饲料厂玉米库存太低，而其他谷物替代供应边际不及预期，使得六七月份饲料厂不得不对玉米进行补库，贸易商话语权较大而饲料厂处于被动地位，形成了7月逼仓的基础。
2、政策轮换补充：今年6-7月玉米轮换量级环比明显增加，形成了一定供应补充，但这只是轮换的时间节奏发生了变化，总量并无新增，主要是由于今年3~5月玉米价格持续下跌，地储轮出往后延期。此外，进口玉米拍卖量保持相对稳定。
3、进口：潜在的新增供给主要是巴西，巴西三季度有一波到港，但由于物流问题到港量并不多；此外在目前俄乌局势下，乌克兰可能有少量谷物无法运输出来，因此谷物到港预期可能又出现延后。
4、芽麦和普麦：6~7月初主要的问题是物流以及对于芽麦的认知，7月中后，物流缓解使得替代效率提升。未来关内销区对于关外玉米的依赖程度可能会明显减弱。
6、稻谷拍卖：根据目前传言，定向稻谷主要是对18年之前未拍的部分进行投放，数量约1800万吨，除去今年1~6月份已经拍卖的，能拍卖的量为1500多万吨。传言定拍时间为8月3日且关内关外的底价均会提升100元/吨。由于拍卖主要集中在关内，因此根据目前龙江产区玉米成本2540元/吨、稻谷底价1700元/吨，糙米出率79%推算，糙米混合物成本约2400元/吨，集港成本在2600元/吨以上。未来饲料厂可能会考虑糙米相对玉米的性价比，糙米可能是玉米价格的支撑。
（二）需求
预计三季度深加工和饲用均同比小幅增长，三季度需求预计不会对玉米价格产生拖累，只是没有额外的增幅。因此更多是在供应端上探讨其边际的变化对价格的驱动。
1、饲用需求
生猪：从国家数据进行推导，生猪出栏方面在7月份可能出现低点，之后逐步抬升，在四季度末减少，因此猪料需求7月份预计见底，8、9月份逐步回升。四季度末存栏预期下降可能对明年的需求有影响，但盈利是否会改善也是一大变数。
禽类：根据历史存栏推断，未来蛋鸡存栏量将缓慢上升，11、12月份可能会环比下降。此外，白羽肉鸡、黄羽肉鸡、831肉鸡以及肉鸭的存栏也支持需求在三季度不会形成较大的拖累这一结论。
2、深加工需求：目前整体开机率稳定，且副产品收益回补较高，深加工利润逐渐修复，因此未来开机率预计不会再出现大幅下降。
四、基于供应端变量分析的国内玉米价格展望
（一）供给量
1、巴西的物流问题：根据威廉船表推断，巴西玉米7~11月份到港量相对较少，大量到港预计从9月份才能开始；现在美国玉米的装船量也少，乌克兰的采购也少。因此对玉米价格的冲击可能会延后，对于旧作的影响预计不是特别大。
2、小麦替代效率：华南区域有进口小麦也有国产小麦，从6月底开始小麦到货量有明显增加的趋势，主要是国产小麦物流改善的影响。如果看进口到港，根据当前船期预计广东的港口每月到港50-60万吨，加上福建跟广西的港口的到港，每月有60~100万吨；西南区域如果替代价差优势打开，也是同等量级，影响程度非常大。
3、稻谷拍卖：假设8月初开始拍卖，将最先在产区放量，假设物流和加工都很顺利，则进入到产区饲料厂的数量可能为每月40-50万吨。陈化稻谷从关外进入到关内是通过散船、铁路以及汽运等方式进行运输，预计到9月份才能够在其他区域放量，每月数量或有将近200万吨。
4、替代数量合计：假设小麦替代效率提升，7月下旬起，华南玉米饲用月度需求理论上将下滑40-50万吨。若8月初稻谷拍卖落地证实，且出库效率较高，在东北产地率先起效，月度替代量可达50万吨，9月将进一步提高30-50万吨。若进口谷物物流运输通畅，则巴西玉米冲击在9月可显现，预计8月-11月到港分别为95、230、285、245万吨。在理想化的效率假设下三季度东北玉米外流量将大幅度下滑，数量可能在500-650万吨，甚至更高。
（二）玉米价格展望
以上是替代品放量效率最理想的状态，一旦出现效率不及预期的情况，现货价格将会保持坚挺，或者至少基差是坚挺的状态。同时由于玉米结转库存非常低，因此安全边际较弱，价格对供应的敏感度以及波动率都将较大。
09、01合约及9-1价差：前面推导的糙米混掺物集港价格为2650~2700元/吨，如果现货跌到此价格之下，则对于终端而言糙米将失去性价比，因此预计09合约向下的空间将较小。新作的产区价格，如果按龙江种植成本为2350~2400元/吨推算，集港成本为2500~2550元/吨。因此9-1价差可能在100~150元左右。
11合约：目前对新作的单产并无法确定是丰产、减产、或是平产，但是以目前的天气情况看，单产影响预计不大。吉林虽有局部涝灾，但区域不大；华北前期虽有干旱情况，但是当时并非关键期，且近期华北地区也有降雨缓解干旱；西北区域虽然有高温，但是目前也不在授粉的关键阶段，并且拥有灌溉系统。基于新作单产没有大问题的假设，11合约所形成的供应的量级预计较大，特别是进口到港，因此11合约可能存在较大压力。
五、国际情况
1、巴西玉米：对于巴西玉米的FOB的贴水并不过分看跌，主要原因是巴西虽然去年增产一千多万吨，但是产量前三位的国家总体减产2200万吨左右，巴西增产未能弥补。巴西的问题主要是放量集中在一个区域，所以会形成阶段性的卖压，短期巴西的贴水会下跌，但是后期会上涨，最终与美玉米的价差缩小。现阶段全球对于巴西玉米采购的欲望是增强的，因此贴水最近也呈现向上的趋势。
2、国际小麦：
国际小麦整体也是丰产，只是存在边际变化，主要是部分国家的小麦丰产不及预期。欧盟目前的问题已经展现出来，目前偏干旱，单产未来可能会有一定下调；加拿大的未来产量也未必能够兑现；澳大利亚是明年的问题，目前由于厄尔尼诺而出现干旱，单产预测未来可能会有一定调整。
俄乌局势主要是影响乌克兰的出口，将加剧供应的减少。但是俄乌局势存在不确定性，未来乌克兰小麦出口可能打开，使价格回落。
今年小麦进口量是较大的，根据目前形势，未来进口小麦的成本与国内价差可能大幅缩小甚至形成倒挂，国内小麦的进口量将受影响，后期可能驱动国内小麦上涨，饲用需求又会回到玉米上。
3、国际大麦：虽然欧盟夏大麦存在一定问题，但整体来看国际大麦供应较为良好，其他国家大麦处于上市阶段，供应尚可。从目前的采购情况下，基本可以观测到200万吨的量级。
4、国际高粱：去年美国减产，今年恢复性增产，因此下半年国内的供应预计充足。但是澳大利亚由于厄尔尼诺的影响，明年的产量仍存在担忧，而近两年国内高粱对于澳大利亚的依赖性较大，如果干旱持续，明年高粱产量未必能够兑现，国内高粱可替代量可能大幅度减少，从而产生新的边际供应上的影响。
总结：目前看三季度玉米行情仍以国内为主导，四季度则有巴西玉米以及大麦和高粱的进口放量。明年则更多需要关注这些主产国的产量是否存在边际变化。