海外｜轻舟已过万重山：2024年Jackson Hole会议鲍威尔讲话点评
文｜李翀 崔嵘 贾天楚
美联储主席鲍威尔在2024年JacksonHole全球央行年会上的演讲“转折点”意味明显，表示“政策调整的时机已经到来”，近乎“官宣”9月降息。鲍威尔对经济情况的描述依旧倾向于“软着陆”，认为当前的就业市场没有2019年紧张，鲍威尔演讲后，美股市场“软着陆”交易逻辑特征明显。当前时点，我们维持此前判断，即预计美联储将于9月FOMC会议首次降息25bps，全年有50-75bps的降息空间，需警惕市场过度交易美联储降息幅度后，可能带来的资产价格调整风险。
▍事项：
北京时间2024年8月23日晚22点，美联储主席鲍威尔在2024年JacksonHole全球央行年会上发表题为《回顾与展望（ReviewandOutlook）》的演讲。
▍鲍威尔本次演讲“转折点”意味明显，表示“政策调整的时机已经到来”，近乎“官宣”9月降息。
首先，鲍威尔的发言中明确表示“政策调整的时机已经到来”（Thetimehascomeforpolicytoadjust.Thedirectionoftravelisclear,andthetimingandpaceofratecutswilldependonincomingdata,theevolvingoutlook,andthebalanceofrisks.）。其次，去年演讲的题目为《通胀：进展与未来之路（Inflation:ProgressandthePathAhead）》，意在强调抗通胀之路仍然漫长，而今年演讲的题目为《回顾与展望（ReviewandOutlook）》，意在表示美联储当下站在货币政策变化的转折点。再次，鲍威尔对疫情后通胀的起落进行了总结，并且表示“Myconfidencehasgrownthatinflationisonasustainablepathbackto2percent.”以及“Theupsideriskstoinflationhavediminished.Andthedownsideriskstoemploymenthaveincreased.”标志着美联储抗通胀的阶段已经接近结束，为应对抗击通胀而保持的高利率也将回收。
▍我们认为9月降息的基准情形在鲍威尔的发言中也有迹可循。
鲍威尔表示目前的政策利率水平有足够的空间来应对包括就业市场走弱在内的任何风险（Thecurrentlevelofourpolicyrategivesusampleroomtorespondtoanyriskswemayface,includingtheriskofunwelcomefurtherweakeninginlabormarketconditions.）。谈及就业市场时，鲍威尔表示目前失业率的上升不是由于裁员增加所造成的，而裁员增加导致失业率上升是经济低迷时期的通常情况。（Sofar,risingunemploymenthasnotbeentheresultofelevatedlayoffs,asistypicallythecaseinaneconomicdownturn.）综合来看，我们认为鲍威尔意在表示如有风险美联储可能在9月降息50bps，最大的风险来自就业市场的超预期走弱，而目前失业率的上升并不是经济衰退的迹象，因此9月降息25bps是目前的基准情形。
▍鲍威尔对经济情况的描述依旧倾向于“软着陆”，认为当前的就业市场没有2019年紧张。
鲍威尔在演讲中提到“通胀下降而失业率较低是一个令人欣喜且历史上不寻常的结果”（The4-1/2percentagepointdeclineininflationfromitspeaktwoyearsagohasoccurredinacontextoflowunemployment—awelcomeandhistoricallyunusualresult.），我们认为“令人欣喜且历史上不寻常的结果”便是“软着陆”。另外，本次演讲现场氛围明显较前次轻松不少，鲍威尔为演讲现场带来了三次笑声，并在开场白中表示“虽然任务尚未完成，但是我们朝着目标（恢复价格稳定的同时保持强劲的就业市场）取得了很大进展”，显示其对“软着陆”的期望。就业市场方面，鲍威尔对7月4.3%失业率的表态是失业率边际上行有所加快，但仍在历史低位。另外，鲍威尔还描述了招聘率、离职率和名义薪资增速等指标，可见美联储对就业市场的判断不依赖单一的失业率。最后，鲍威尔对就业市场的总结是当前没有2019年的就业市场紧张（Alltold,labormarketconditionsarenowlesstightthanjustbeforethepandemicin2019—ayearwheninflationranbelow2percent.）。
▍鲍威尔演讲后，美股市场“软着陆”交易逻辑特征明显，当前时点，我们维持此前判断，即预计美联储将于9月FOMC会议首次降息25bps，全年有50-75bps的降息空间，需警惕市场过度交易美联储降息幅度后，可能带来的资产价格调整风险。
就业市场方面，7月的美国非农数据或脱离美联储的“甜点位”但并未脱离“舒适区”。在9月FOMC会议前还将公布美国8月的非农数据，而飓风Beryl对7月非农数据有一定影响，随着风暴影响的逆转，8月的就业数据或会出现一定反弹。另外，正如鲍威尔所说，失业率的上升并非来自大规模裁员。7月劳动力参与率有所提升，增加了42万人劳动力，被雇佣人数并没有下降，而是增加了6.7万人，约有35.3万人被统计为“unemployed”，或继续反映移民对美国就业市场的影响。再者，结合近期初请失业金人数来看，8月美国失业率再次超预期上行可能性不大，就业市场大幅走弱导致美联储9月应急降息50bps可能性较小，我们预计美联储将于9月FOMC会议首次降息25bps，全年有50-75bps的降息空间。鲍威尔鸽派讲话后，美债利率和美元指数走弱；股市方面，罗素2000涨幅3%，表现好于标普500、道指和纳指。板块方面，标普500房地产表现最优，可选消费好于日常消费，防御板块表现较弱，美股市场“软着陆”交易逻辑特征明显。
▍风险因素：
美国通胀回落进程慢于预期；美国劳动力市场超预期走弱。
本文节选自中信证券研究部已于2024年8月25日发布的《2024年JacksonHole会议鲍威尔讲话点评—轻舟已过万重山》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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