中信建投 | 氢能需求将持续翻倍，有望成为电新最具潜力的投资方
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文｜朱玥
复盘2023年电解槽标的股价走势，我们认为绿氢项目招标节奏及量的预期较大程度上与制氢端标的（主要是电解槽）股价走势一致，基于2023年底环评及开工情况，我们认为2024年绿氢端电解槽招标预期约为3GW，仍有望保持100%增速，在价格段二线企业加入竞争，价格端依然存在同比下行压力，我们预计“十四五”期间国内新建绿氢产能将达到70-80万吨，对应电解槽需求将从2022年722MW增长至2025年5GW，三年cagr为90.61%。
燃料电池车端我们基于2025年50000辆保有辆目标，给予24/25年11300辆/21000辆销售目标，同比均实现约100%增速，从城市群分布来看，河北、广东将是24/25年市场增量主体；从车型结构来看，31吨以上重卡车型有望成为燃料电池装机的主力车型。
制氢端：2024年需求有望保持高增速，价格端仍有下行压力
1）量：由于绿氢项目从备案到招标周期较长且前期立项存在不确定性，我们基于2023年底的环评及开工统计数据，考虑部分煤化工项目的实施周期，给予2024年预计招标3-3.7GW行业预计仍保持100%增速。大项目招标释放是观测行业需求的窗口，市场对招标节奏及量的预期较大程度上与股价一致。2）价：通过中国能建24年电解槽招标入围短名单供应商的报价来看，碱性电解槽报价范围位于627.6万元~726万元，均价为682.75万元；相较于23年均价存在约55万下滑，主要系24年开始二线电解槽企业进入市场参与招标，市场竞争更为激烈。
燃料电池车：重卡占比预计将提升，广东、河北将是24/25年增量主体
1）量：基于氢能中长期规划的25年50000辆保有辆目标，我们给予24/25年国内燃料电池车推广11300辆/21000辆，同比均实现约100%增速，但目前来看，产销量能见度仍待城市群新一期推广目标及招标落地后进一步清晰。从城市群分布来看，河北及广东目标设定较高，分别在示范城市群期间推广7710/10000辆燃料电池车，将是24/25年的市场增量主体。2）结构：从车型结构来看，24年上海城市群对乘用车无推广计划，31吨以上重卡车型占比从19%提升至53%，有望成为24年燃料电池装机的主力车型。
投资建议：
当前氢能产业链上游制氢端的增速及能见度较为可见，建议关注设备端价值占比占优的电解槽环节标的。
1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期等。
2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。
3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期等。
4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深等。
5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨；
6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升等。
朱玥：中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，《财经》杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。
任佳玮：中信建投证券电力设备及新能源分析师，南京大学经济学学士，复旦大学金融硕士，研究方向为光伏。2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二名，水晶球新能源行业第三名，水晶球电力设备行业第五名。
证券研究报告名称：《氢能需求将持续翻倍，有望成为电新最具潜力的投资方》
对外发布时间：2024年2月4日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
朱玥SAC编号：S1440521100008