债市启明｜揭开美国政府债务与投融资制度面纱

文｜明明 周成华 王楠茜

美国政府体制采用联邦制，国会通过立法决定美国债务上限以及是否提高或暂停债务上限。联邦政府投资包括实物资本、研发以及教育和培训等方面，而州政府和地方政府的投资更倾向于直接服务于当地居民的公共项目。联邦政府的主要收入来源是税收，也经常通过发行国债进行外部融资。州政府的主要收入来源是税收、政府间收入，往往通过发行市政债进行外部融资。

▍美国政府体制为联邦制，各州保留部分自治权利。

联邦制指由两个以上具有一定主权的政治实体通过签署统一宪法建立跨境的“中央政府”部分代理成员事务，从而结合成更大的主权实体（联邦）的一种国家结构形式。联邦宪法明确界定联邦政府具有统一行使的权力和各自的地方政府所保留的权力，联邦成员在各自政区、行省内拥有独立不受联邦管制的行政权、立法权和司法权。

▍美国债务上限是国会通过立法对联邦政府可以拥有的未偿国债金额施加的限制，当国会面临有关债务上限的决定时，它可以选择将债务上限提高固定金额，也可以选择在特定时间段内暂停债务上限。

债务上限决定了财政部可以向公众或其他联邦机构发行的最高债务数量，提高债务上限需国会两院投票通过。达到债务上限后，如果国会没有通过立法提高（或暂停）上限，财政部则需要采取多种非常规措施（extraordinarymeasures）来暂时避免政府违约。实质性解决债务上限问题，需提高债务上限或暂停债务上限。若国会始终不提高或暂停债务限额，财政部耗尽非常措施（X-date）后，财政部将推迟支付或拖欠债务，或二者兼有，即美国面临债务实质性违约。对州和地方政府来说，通常所有一般（经常支出）、特别收入和企业基金都必须有拨款预算，在债务管理方面，地方政府具有稳定的体制框架。

▍联邦政府投资分为三类：实物资本、研发以及教育和培训，而州政府和地方政府的投资更倾向于直接服务于当地居民的公共项目，如教育系统、公路和公共交通建设以及供水和污水处理等。

联邦政府在2022财年实物投资支出占投资比重28.9%，主要用于建筑和翻新。同时研究与开发支出占投资比重为12.9%，其中约50%用于国防。此外教育和培训支出为占比58.1%，主要包括通过学生财政援助、贷款补贴等方式为高等教育提供的援助。州和地方政府将大部分资源用于教育和医疗保健计划。

▍美国联邦政府的大部分收入来自个人纳税人、小企业和公司通过税收缴纳的税款，亦有外部融资方式，最常见的是美国财政部通过发行国债来筹集资金。

2023年个人所得税占总收入的49%，而社会保障和医疗保险税占另外36%。联邦政府还从遗产税和赠与税、关税、联邦储备系统的收入以及各种费用和收费中获取收入。目前财政部也通过向公众发行有价证券来满足联邦政府的融资需求。国债包括短国库券、中长期国债、通胀保值国债、浮动利率国债。

▍州政府的主要收入来源是税收、政府间收入和保险信托收入，从外部融资来看，通常通过发行市政债来筹集资金。

税收是一般收入中最大的来源，2021财年该项占比41%，总计约1.3万亿美元。政府间收入指地方政府从州或联邦政府拨款中获得的资金，是第二大收入来源，2021财年占一般收入的32%，为9917亿美元。保险信托收入是第三大收入来源，2021财年占比13%。发债方面，市政债券的类型包括一般义务债券和收益债券，截至2024年1月17日，收益债券占市场上市政债券的69%，一般义务债券占比28%。此外，政府贷款也是政府融资的另一个重要资金来源。

▍风险因素：

美国经济变动超预期；美国财政政策变动等。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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