今日上市!螺纹钢期权上市策略展望
广发黄埔荟
投资咨询业务资格:证监许可【2011】1292号
摘要
近日,中国证监会已批准上海期货交易所(以下简称“上期所”)自2022年12月26日起开展螺纹钢期权交易。基建作为我国经济“稳增长”的重要抓手,近年来增速保持较高水平,螺纹钢是房地产等基建行业的重要材料,我国螺纹钢产量和消费量长期位居世界首位。上市螺纹钢期权,符合产业企业实际需求,有助于企业实现个性化、精细化的风险管理需求,可与现有期货期权品种形成合力,丰富产业多元化的风险管理。本文通过梳理螺纹钢的基本面现状,介绍螺纹钢期权的合约规则及注意事项,并且结合螺纹钢期货的波动率分析,提供螺纹钢期权的上市策略展望。
正文
一、
螺纹钢基本面现状
(1)产量低于均值水平,环比有复产预期
2022年是钢厂近7年来利润最低的一年,钢厂因效益不好,产量稳中有降。目前产量处于偏低水平,后期有复产预期。日均铁水产量环比上升1.7万吨至222.9万吨,低于今年228万吨均值水平。分品种看,今年螺纹钢和热轧产量同比下降11%和3%。螺纹钢产量降幅较大,原因有两方面,一方面是废钢供应偏紧,抑制螺纹钢的产量。电炉成本高企,持续亏损,电炉开工不足,减产31%;其次是需求偏弱,相对于其他品种利润低,铁水流向其他品种材,导致长流程螺纹产量下降。
2022年前11月份粗钢产量同比下降1125万吨,考虑到21年12月粗钢产量高基数,预计22年全年产量同比下降1500万吨水平。展望2023年,中国粗钢产量将是稳中有增的一年。原因是一方面明年稳增长,政府保开工,暂时没有行政限产的预期;二是国内粗钢产能相对充足,钢厂会根据利润和需求调节产量。三是当前废钢供应依然偏紧,23年上半年废钢性价比不如22年同期,考虑废钢对粗钢产量的抑制,预计23年上半年的产量同比持平;而下半年或因需求好转,钢厂利润走扩,产量或同比上升。预计2023年中国粗钢产量10.36亿吨,同比增长2.8%。
环比来看虽然目前钢厂处于亏损状态,后期依然有复产预期,预计向230万吨的均值水平回归。国内有近四成的国营钢企,同时全行业产能比较分散,短期的亏损并不影响钢厂的产量目标。
(2)需求弱现实,强预期
2022年钢材下游需求断崖式下滑,主要是地产行业需求的拖累。22年房地产整体下滑,投资前端比后端跌幅大。22年前11月,地产行业前端:房企拿地,新开工和销售分别下滑54%、39%、23%;后端施工面积和竣工面积分别下滑6.5%和19%。但出口和基建表现较好,出口受海外需求影响,保持较高增速,但四季度已经走弱。随着美联储的加息进程推进,出口增速难以为继,23年有下滑预期;基建今年录得11%的较高增速,考虑到广义财政难以继续支撑较高的支出水平,预计基建增速同比有所下滑。
11月份,政府出台针对地产融资的“三支箭”和“金融十六条”,从供给端为房企融资纾困;同时国内防疫政策优化,市场需求预期好转,信心有所恢复,钢材价格持续上升。
投资、出口和消费是中国经济的三大支撑,随着中国经济的转型,投资端对经济的贡献逐步下降。但回顾历史,稳经济压力较大时,投资端的增速都有较好表现。2022年录得较低经济增速,为完成2035年经济翻一翻的总目标,后期经济增速将有望向5%的均值水平回归,在中国经济完成转型前,投资端依然是稳经济不可缺席的抓手。同时考虑到今年地产行业失速下跌,明年在宏观政策支撑下同比改善概率大。预计23年钢材需求有同比改善预期。
但从需求大周期看,地产和基建维持高速增长的概率不大,钢材长周期还是需求下滑周期,只是存在脉冲性改善小周期,而23年可能是改善小周期起点。从环比角度看,需求可能在下半年改善明显,上半年需求或维持偏弱状态。当前地产销售依然较差,疫情放松后,地产销售好转传导至新开工面积改善还需要时间。
利润方面,2022年吨钢平均利润107元每吨,是近7年利润最低一年。钢厂面临高成本和弱需求的双重压力。展望23年,铁矿石供应有小幅增加预期,叠加海外经济步入衰退周期,生铁产量下滑,预计中国铁矿石供应有增长预期。原料全年供应有同比增长预期,原料库存水平逐步上移,钢材成本支撑前高后低,考虑到上半年需求或难明显恢复,以及原料库存压力不大,吨钢利润有望在下半年明显改善。
(3)明年上半年累库压力较大
当前钢材库存水平偏低,主要原因是钢价跌幅明显,产业链全年去库存。从农历看,当前五大品种同比下降2.4%。分品种看螺纹库存同比增加2.7%,热轧卷板库存同比下降11%。考虑到钢厂有复产预期,同时产量水平高于去年,预计今年春节累库有同比上升预期。
需求周期决定商品的方向,成本决定商品的下限。我们认为国内钢材需求大周期向下,只是23年需求会脉冲性改善,但考虑到国内粗钢产能和产量相对充足,在无行政限产的干预下,钢材供需依然维持偏松格局,供需盈余同比有所收窄。同时成本有望下移,钢价中枢将有所下降。全年螺纹钢主力合约价格波动区间参考3000-4500元每吨。当前价格从3400元已经反弹至4000元左右水平,考虑明年上半年累库压力较大,需求或难以承接高库存和高产量,5月合约建议逢高布空。
二、
螺纹钢期权合约规则详解
中国证监会已批准上海期货交易所(以下简称“上期所”)自2022年12月26日起开展螺纹钢期权交易。市场各方人士认为,上市螺纹钢期权,符合产业企业实际需求,有助于企业实现个性化、精细化的风险管理需求,可与现有期货期权品种形成合力,丰富产业多元化的风险管理。
重点来看,螺纹钢期权合约规则有以下几点注意事项:
1、行权方式
期权的行权方式为美式,期权买方可以在合约到期日及其之前任一交易日行使权利。美式期权的行权灵活便利,可以降低期权集中到期时对标的市场运行的影响,分散行权压力,是国际市场商品期货期权的主流行权方式。
2、最小变动价位
期权的最小变动单位为0.5元/吨,相比标的期货的1元/吨更加精细化,主要考虑到期权与标的期货的Delta关系。从国内期权市场运行情况来看,浅虚值、平值期权合约较为活跃,其Delta值在0.2至0.5之间,即期权价格波动约为标的期货的1/5至1/2,因此可以更好地满足期权与标的期货市场组合投资的需要。
3、最后交易日
期权的最后交易日相比标的期货更加提前,因为实际交易当中,期货临近交割月时的流动性降低,期货发现价格的功能也就有所减弱。期权相比标的期货提早到期,有利于投资者对期权头寸的风险管理,并且当投资者行权后,期权头寸转化为期货持仓,可以为不愿意交割的投资者提供充足的平仓离场时间。
4、行权价格
行权价格设计为覆盖标的期货合约上一交易日结算价上下浮动1.5倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围。这样当标的期货价格波动较大时,市场中依然可以为投资者提供实值、平值和虚值期权的避险需求。行权价格间距的设计主要考虑标的价格水平及波动程度。行权价格间距过小,对应的期权合约数量也就越多,不利于集中市场流动性;行权价格间距过大,对应期权合约数量也就越少,可供投资者选择的行权价格也越少,难以满足不同投资者交易需要。
5、涨跌停板
期权涨跌停幅度与标的期货涨跌停板幅度(绝对数)相同,当期权价格小于停板幅度时,跌停板价格取期权合约的最小变动价位。因此期权涨停板价格=期权合约上一交易日结算价+标的期货合约上一交易日结算价×标的期货合约涨停板的比例;跌停板价格=Max(期权合约上一交易日结算价-标的期货合约上一交易日结算价×标的期货合约跌停板的比例,期权合约最小变动价位)。
螺纹钢期权将于2022年12月26日起正式上市交易,首日挂牌RB2303、RB2304、RB2305、RB2310对应的期权合约。螺纹钢期权合约中,标的期货合约交割月前第一月的限仓数额为4500手(单边),标的期货合约挂牌至交割月份前第二月的限仓数额为90000手(单边),期权每次最大下单数量为100手。
三、
螺纹钢期权上市策略展望
(1)螺纹钢期权上市前景可观
基建作为我国经济“稳增长”的重要抓手,近年来增速保持较高水平,螺纹钢是房地产等基建行业的重要材料,我国螺纹钢产量和消费量长期位居世界首位。螺纹钢期货成交量同样长期位居世界前列,据数据统计,2022年1月至12月22日期间,上期所螺纹钢期货日均成交量217.35万手,累计成交量5.13亿手,日均成交金额914.75亿元,累计成交金额21.59万亿元。
以场内已上市的铁矿石期权来看,铁矿石期权自上市以来,成交量及持仓量稳步增长,2022年年初以来,截止12月22日,铁矿石期权日均成交量17.21万手,日均持仓量29.05万手。综上所述,螺纹钢期权上市后,发展前景将十分可观。
(2)螺纹钢期货波动率分析
下图为近五年以来螺纹钢指数的价格和历史波动率走势,以3个月的周期来看,螺纹钢指数历史波动率的极值区间大致在10%-55%之间,波动范围较大,从波动率锥中可以看出,螺纹钢指数的历史波动率主要集中在15%-35%之间,当前处于历史中性水平附近。
(3)螺纹钢期权操作建议
综上所述,螺纹钢期权操作建议如下:
投资者可在螺纹钢期货价格逢高时卖出虚值看涨期权(行权价格参考4100及以上),或利用看涨期权来构建买入熊市价差组合(即卖出低行权价格的看涨期权,同时买入高行权价格的看涨期权,低行权价格参考4100及以上);期货搭配期权方面,投资者可以逢高做空螺纹钢期货,同时买入虚值看涨期权(行权价格参考虚值2档及以上)对冲,构建保护性看涨期权组合,对冲期货上行风险,同时保留期货下跌时的潜在收益。期权合约月份选择上,近月合约以RB2303为主,远月合约以RB2305为主。