华生最新演讲：资本市场对于发展新质生产力有不可或缺的作用

来源：华生教授

本文为华生在2024年7月20日在中国联通首次召开的产投融合论坛上的演讲稿，有删改

华生：中国资本市场的历程与展望

很高兴来参加这个资本论坛。会议给我的命题作文是资本市场，看到后确实有点挠头。因为股市和足球都是很难招人待见的话题。所以我今天只从资本市场的发展历程来分享一些认识。

资本市场的诞生和发展就是敢为天下先的改革精神体现

一般认为资本市场是从上个世纪90年代初上海证券交易所和深圳证券交易所的先后成立而发端的。不过改革开放后我第一次听到资本市场这个口号，是在1984年9月在浙江莫干山举行首届中青年经济工作者会议上，在会上激烈争论用放调结合的方式推进价格改革的可行性时，来自五道口的中国人民银行研究生部的一批研究生带来了他们几个月前就提出的“中国金融改革战略探索提纲”，上来就喊出来中国应以发展金融市场包括资本市场作为改革的突破口。这在今天看来只是很普通的提法，但在当时却是极为超前而且振聋发聩的声音。在当年10月党的十二届三中全会提出了建立有计划的商品经济（当时市场经济的提法还很难被接受）之后，当年北京的天桥股份、上海的飞乐音响就开始公开发行股票。1986年9月上海静安区业务部首开了股票的柜台交易，各种敢为人先的改革探索接踵而至，从而一步步走到了90年代初上海和深圳两个全国性证券交易所的成立。

中国资本市场起步具有当时鲜明的时代特点。这就是尊重和鼓励基层的首创精神。中央有了一个大致的改革方向，基层、学界、地方上的干部就先大胆地试起来。土地的家庭承包、价格改革和企业改革都是这样。记得1986年初我们写了报告，其中说了不能再用各个专业工业局的行政办法去管企业，要成立国资总局统一用管资产的办法去替代。领导到地方去考察调研包括研究三峽工程和三峡省筹备组存废这样的大事要事，也毫不回避地让我这个当时30出头的年轻人跟着全程参会学习，在来回的专列上则给领导们做这个从管企业到管资产的专题汇报和回答质询。汇报之后还没有结论，我们就去地方上去鼓动去搞试点。那时候往往是哪个地方的干部有闯劲，就先试点搞起来。出了问题上面再来总结、纠偏和肯定。资本市场的孕育、产生和发展也是这样，到1992年上海、深圳的交易所都成立了两年，也出了不少风波引起争论了，小平同志才出来说，股市是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用，允许看，但要坚决地试。对了，放开；错了，纠正，关了就是了。

因为我们过去受到的教育，把资本都看作是邪恶的东西，是每个毛孔都滴着血和肮脏的东西，更不用说资本市场了。过去计划经济时代是不需要资本市场的。因为满足人们生产生活需要的只是计划额度调拨和按票证分配的产品。但是计划经济的低效不能带来普遍富裕和国家强盛，这样我们才有了对马克思主义理论的历史性突破，这就是社会主义也必须搞市场经济，必须进行市场导向的经济改革和对外开放。但搞了市场经济要深度理解它我们还是要回过来读马克思。

马克思用其毕生心血写出的《资本论》就是从市场经济的细胞——商品开始，说明在市场经济中人们生产商品不是为了自己消费而是为了向他人出售，而推动这个生产的全部动力是为了在耗费的资本成本之外赚取盈利。因此构成整个社会经济活动背后最根本的动能是资本运动的循环。所以搞市场经济不仅离不开资本，而且不能不以内在的资本运动为中心。否则不管我们做的是哪个行业哪个专业，就难免做的是不计资金成本的买卖，就会损耗而不是创造财富和价值。从管企业向管资本为主的转变，不是脱实向虚，而是抓到了财富创造的精髓。时至今日，我们不能还自觉不自觉地用计划经济、产品经济的旧思维来看产业和技术、看资本和金融。

在社会主义市场经济中，国有资本也好，包括私人资本的社会资本也好，都是经济的手段。无论什么资本只要它还是停留在企业的资本形态，而不是变为个人的消费资金和消费资料，只要它能给社会创造有使用价值有资本盈余的财富，创造出来纯收益的大部分就会通过各种税收等形式为国家和社会所用，就如总书记说的是社会主义经济制度的内在要素。

资本等要素市场是经济改革深化的关键和深水区

刚刚闭幕的二十届三中全会提出了要以经济体制改革牵引全面深化改革的目标。就经济改革而言，现在人们经常会说改革进入了深水区。这个深水区是个什么区域呢？我的理解就是资本等要素市场的区域。因为我们需要的所有产品和服务，包括今天大家所说的硬科技，都是生产要素运用的产物。

要素市场首先是劳动市场，是人力资本市场。在这个市场上，我们还存在着户籍制度、编制内与编制外、自聘工与派遣工的层层分割与歧视。在这个市场上进行根本性的改革可以大大地提高中国的劳动生产率和提升经济发展水平。但是由于这里处处涉及千千万万人的利益关系，所以这个改革的深水区还有待于去涉猎攻关。

要素市场其次是土地市场。马克思当年在《哥达纲领批判》中指出劳动不是一切财富的源泉，自然界也是构成使用价值从而财富的源泉。不用说土地是自然界和人类社会最基本的载体。中国在过去几十年的城市化过程中，土地资源的价值出现了从农用地向城市用地的根本性转移。我们房地产市场出现的问题，其实从本质上就是土地价值的分配出现了问题。在今天的情况下，如何大规模地调整土地价值的公平分配，也是一个涉及城乡利益巨大调整的深水区改革的挑战。

要素市场最后也是最综合性的，也是我们今天谈的资本市场。过去有一个说法即资本市场或者证券市场是市场经济的皇冠。因为它采集、加工和反馈了整个经济乃至社会、政治等所有各方面的信息，是一个极其复杂极其灵敏的生态系统。现在人们说到的知识、技术、管理、数据等这些无形的生产要素的作用其实还都要直接间接地通过资本市场来定价和实现。

资本市场对于发展新质生产力有不可或缺的作用

我们今天生活在一个科技创新层出不穷，科技革命改变人类社会面貌的时代。习近平总书记高度重视国家科技创新能力的建设，特别是提出了发展新质生产力的重大课题。二十届三中全会也把科技创新提到了前所未有的高度。在这方面资本市场扮演着特别重要的角色。

人才、资本和社会资源首先是信息资源的交流与开放，是科技创新的核心三要素。人才辈出需要我们教育和科研体制的重大改革，也需要资本市场给人才转化为人力资本估值的有效激励。因为资本是使人才能够在市场经济中胜出必不可少的催化剂。不仅科研突破本身需要资本投入，同时发展新质生产力的人才不单是能够做出技术上创新的专家，还需要或更需要如习总书记所说的能推动生产要素的创新性配置和产业深度转型升级的人。这就是有科技创新头脑的企业家。进行生产要素的创新性配置和产业深度转型升级需要的是在资源开放的生态环境中，具有创新性前瞻性思维和敏锐科技市场直觉的企业家。今天在全球科技创新产业中的炙手可热的名字，如英伟达的黄仁勋、OpenAI奥尔特曼、横跨多个创新领域的马斯特等人，本身都并不是某个科技领域的顶级或知名专家，甚至如微软的创始人比尔 盖茨、Meta即脸书的扎克伯格等人都是在读或辍学了的大学生。这些人能够在激烈的市场竞争中脱颖而出，无一不是在他们创业的早期就得到了风险资本的青睐，才赚取了自己的第一桶金，从而为自己不断登上更高的平台奠定基础。风险资本的豪赌当然需要资本市场的回报。无论是最终成功上市，被PE股权投资基金收购加持、资本市场上的巨头并购，还是S基金通道的转换，都离不开资本市场的哺育滋润。

我国资本市场发展的外部约束和内在挑战

资本市场的一个显著特点，就是其是以可交易的证券形式高度货币化的。所以今年初在新任的中国证监会主席召开的首场座谈会上，我就开玩笑地说，证监会主席是一个高危岗位。因为证券市场是一个面向2亿多股民和7亿多基民投资者又高度透明的动态市场，要让上上下下都满意而且是长期持续的满意可谓是missionimpossible即几乎不可能完成的任务。同时证券市场又不是一个孤立的市场，它既受整体经济基本面约束，也在很大程度上受到宏观的财政和金融政策左右，不是自己所能够掌控的。但证券市场表现不佳，板子一定是打在证券主管部门头上。

实际上，在劳动和土地等要素市场的改革还有待根本性的突破，在证券市场在完成股权分置改革从而解决了股市的制度性割裂之后，我曾多次呼吁，下一步的证券发行市场化改革即现在所说的注册制改革难以单兵独进，我们绝对不能低估发行市场化改革面临的陷阱和挑战。因为归根结底，融资者的便利如果动摇了投资者的保护这一证券市场的基石，最后也只能是欲速则不达。

当然，上述外部约束并不意味着证券市场本身就不存在问题和改进的空间。人们常说的上证指数近20年来，长期要围绕三千点打保卫战的情况说明，我们上市公司中存在着相当多的企业对于二级市场投资者来说，并不创造财富和价值反而在耗损和毁灭价值，否则我们就无法解释为什么在经济整体增长的同时上市公司股东的回报长时期不能提升。当然可以想见，要扭转过去对垃圾股的资产重组政策所造成的炒小炒烂炒新的投机风气，需要一个相对痛苦的转型过程。同时，如我曾经建议的那样，要鼓励科技创新，就要允许投资超过一定投资年限的VC和PE投资在科技型上市企业的首日就可以流通，这样既可以加速这些资金的循环去挖掘和帮助更多的科技创新企业，同时也可以抑制上市首日市场流通量太小而放大的投机炒作。

要提高我国上市公司的质量，就需要像习近平总书记最近所说的那样建立和健全产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的中国特色现代企业制度。用这个标准来对照，今天我们无论是上市的国企还是民企应当说都有很大的差距。上市公司是公众公司，应当成为建立中国特色现代企业制度的先锋和排头兵。这里最关键的就是要建立科学规范的公司治理结构。我国绝大多数上市公司的股权是由社会公众分散持有的，但是在上市公司的决策机构董事会中，这些拥有多数股权但分散的社会股东并没有代表和发言权。上市公司中独立董事的提名和选举都是由大股东决定的，而且在董事会中只占少数。我国的独立董事制度是从国外学来的舶来品。美国主要证券交易所都明确要求在大股东不拥有超过50%选举权股份的情况下，独立董事必须在董事会占多数。因此过去监管部门以缺乏上位法的支持为借口，不愿意限制大股东一股独大的垄断权力，是很奇怪的。这显然既不利于抑制上市公司大股东的减持冲动，也不利于上市公司治理结构的改善和质量的提升。希望这能在深化改革中引起高度重视和得到尽快改变。

证券市场在短期是晴雨表乃至人性的情绪表，但是在长期是称重机。因此证券市场从短期看经常过度狂热或过度悲观说过头话，但从长期看不会说假话。作为已经是全球第二大经济体，中国需要与之相称的强大的开放的而且向外辐射的资本市场。资本和资本市场虽然本身并不直接生产我们消费的物质产品，不直接创造我们梦寐以求的颠覆性创新技术，但正如马克思一百多年前所形容的，它可以像魔法一样从地下呼唤出人们从未见过的巨大生产力和科技创造力。因此在这个科技创新能力决定国家实力的时代，我们不仅需要做强做大国有资本，设立更多的市场化运营的资本投资平台，从而能够使之更好地回馈社会改善公平，也需要或更需要做大做强民营科技企业。因为只有开放容纳各种资本的民营企业才是真正市场化运营的企业，是真正具有市场竞争力和生命力的企业。现在全球领先的科技创新企业无一例外都是民营企业。我们应当认清这个科技革命时代的大潮流。

在过去的几百年中，中国由于轻视资本和市场的作用走了很大的弯路。改革开放让我们再次走向了前沿，我们不能错失良机。今天，在人类开始进入第四次工业革命、科技创新一日千里的时代，建设一个强大而充满活力的资本市场比过去任何时候都更加重要，更加紧迫。

谢谢。（2024年7月20日在中国联通首次召开的产投融合论坛上的演讲稿）■