【东吴晨报0517】【固收】【宏观】【行业】轻工、医药生物、电池【个股】恒星科技、中国天楹、路德环境

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固收

 “经济底”显现，期待否极泰来

事件

数据公布：2022年5月16日，国家统计局公布4月经济数据，1-4月份，规上工业增加值同比增长4.0%；社会消费品零售总额同比下降0.2%；固定资产投资同比增长6.8%，其中制造业投资增长12.2%，房地产开发投资下降2.7%，基建投资（不含电力）增长6.5%。

观点

消费骤冷，可选消费降温为主要因素。2022年1-4月，社零同比下降0.2%，较1-3月增速下降3.5pct，并大幅低于2020-2021年同期几何平均增速4.21%。消费骤冷主要原因在于：疫情防控之下，企业停工停产、居民收入下降、消费意愿不强，可选消费降温明显，1-4月限额以上单位家具类/汽车类/服装鞋帽类/化妆品类分别下降8.9%/8.4%/6.0%/3.6%；尽管必需消费如饮料/粮油食品/中西药品/烟酒分别实现10.4%/9.5%/8.8%/7.8%的较快增长，但是仍不足以弥补可选消费对消费整体的拖累。4月30日以来，国内每日新增确诊病例控制在1000例以下，5月15日已下降至140例；4月国内疫情最为严重的上海，目前全市16个区已有15个区实现社会面清零，5月16日起将分阶段推进复商复市，并将在6月中下旬全面恢复社会秩序；随着各地在疫情防控政策要求下逐步推进复工复产复商复市，预计后续消费将逐渐回温。

制造业投资和基建投资维持较高增速，支撑投资增长。2022年1-4月，投资增长情况出现不同程度的回落，固定资产投资同比增长6.8%，较1-3月增速下降2.5pct，但大幅高于2020-2021年同期几何平均增速3.71%，仍保持中高水平的增长速度。这主要受制造业和基建投资支撑：（1）制造业投资同比增长12.2%，较1-3月增速回落3.4pct，但大幅高于2020-2021年同期几何平均增速0.26%，在产业升级的带动下，高技术制造业增长25.9%，其中电子及通信设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长30.8%、29.4%，预计将长期成为制造业增长的主要拉动力。（2）基建投资（不含电力）同比增长6.5%，较1-3月增速下降2pct，但大幅高于2020-2021年同期几何平均增速2.19%，基建投资的逆周期调节优势显现，但疫情下存在推进阻力。

房市开发景气度持续回落，政策刺激效果不明显。房地产投资同比下降2.7%，较1-3月增速下降3.4pct，并大幅低于2020-2021年同期几何平均增速8.44%。2022年以来，房地产开发景气度不高，景气指数低于100%，2月以来持续回落，4月份达95.89%。尽管多地适度放松了购房政策，但是房屋销售情况不容乐观，1-4月商品房销售面积和销售额分别同比下降20.9%/29.5%，延续了自2021年以来的下降走势，并且降幅有扩大趋势，不利于支撑房地产投资情况。5月15日，央行、银保监会发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，对首套住房商业性个人住房贷款利率下限调低20bp，保障刚性住房需求；预计后续在疫情受控、居民信心恢复及更多刺激政策出台的情况下，房地产投资有望企稳回升。

债市观点：5月16日，国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖在4月份国民经济运行情况新闻发布会上表示“4月份当月主要的工业和服务业出现了下降，但这并不意味着二季度整个经济运行会下降”。预计后续将有刺激政策加码，4月份或成为“经济底”，往后消费、投资情况将有所回温，提振市场信心和促进经济恢复；加上财政前置发力，5、6月份政府债券供给压力预计加大，综合来看短期内债市继续保持谨慎。

风险提示：（1）疫情恢复不及预期：疫情防控不及预期，新冠特效药研发不及预期；（2）货币/财政政策超预期调整：政策需参照内外部环境，也会对宏观环境产生反作用，存在调整超预期风险。

（分析师李勇）

宏观

15分钟核酸“采样圈”的稳增长深意

5月随着常态化核酸检测在全国铺开，尤其是大城市开始建立15分钟核酸“采样圈”，抗击这轮奥密克戎疫情已经迎来了隧道尽头的曙光。正如我们此前的报告所述，在坚持“动态清零”的前提下，常态化核酸检测将成为“统筹疫情防控和经济社会发展”的有效手段。根据我们的统计，截至2022年5月14日，全国已经有28市+3省宣布实施常态化核酸检测，经济总量占2021年中国GDP的41%；涉及人口4.2亿，占2021年全国人口的29%。

15分钟核酸“采样圈”为何能有效防控奥密克戎疫情？我们不妨来做一个简单的计算，按照正常人80米/分钟左右步行速度，步行15分钟核酸“采样圈”覆盖的区域约为4.5平方公里。以当前已经部署15分钟核酸“采样圈”的杭州市为例，其2021年常住人口为1220万，全市土地面积1.69万平方公里，这就意味在全市每个15分钟核酸“采样圈”覆盖的人口在3200人左右，基于当前一个采样点每小时检测约200人的速度，这就意味着杭州市一旦发现确诊病例，在16个小时内就可以完成一轮全员核酸检测，从而极大地提高了检测预警的灵敏度。

从一些高频数据看，常态化核酸检测的积极作用已经开始显现。4月末以来，在各地因城施策下，常态化核酸检测的实施被不断优化，助力复工复产。多数城市进入常态化核酸检测后的一至两周，新冠感染者数量呈下降态势，拥堵延时指数回升。这也验证了我们此前报告的观点：常态化核酸通过预防式的大范围筛选，在疫情爆发的早期阶段抑制扩散。

通过详细的梳理和测算，在动态清零策略不断优化下，我们发现一套涉及疫情扩散“初期”、“中期”和“后期”的防控模式呼之欲出，这一模式有助于降低城市进入“封控”的概率，缩小“封控”区域，能将此前滞后型封控模式带来的经济损失缩小约一半。

从深圳到杭州，动态清零下的防疫模式已现雏形。回顾2022年以来的抗疫经历，从深圳、上海到杭州、合肥和北京，从局部或全域封控到常态化核酸检测、建立15分钟步行核酸采样圈，“动态清零”总方针下的防疫不断优化，一套以“常态化核酸检测”为线索，涉及疫情扩散“初期”、“中期”和“后期”的防控模式呼之欲出：

深圳模式：“全域封控”+ 3轮全面核酸筛查，适合疫情扩散的极端情形。本轮深圳疫情肇始于2022年2月中旬境外输入病例的扩散，呈现“点多面广，传播链条复杂，社区传播和外溢的风险较高”的特点，3月12日本土新增病例跳升至66例（含无症状感染者），3月14日至20日，深圳市实施“封控”+3轮全面核酸筛查，随后疫情得到控制、经济逐步恢复。为防范疫情反弹，4月5日深圳市宣布居民出入公共场合和搭乘公共交通须出示72小时核酸检测阴性证明，开始实施常态化核酸检测。

杭州模式：重点区域“封控”+常态化核酸检测，适合疫情开始迅速发酵的时期。2022年4月上中旬杭州一直有零星的病例出现，4月19日开始杭州拱墅区疫情开始迅速发酵，4月21日单日新增35例（含无症状感染者），杭州市迅速对拱墅区进行封控，并于4月28日开始在全市范围实施常态化48小时核酸检测。疫情迅速得到控制，且未出现明显反弹。

常态化核酸的预防模式，在出现零星病例的情况下即开始进行大范围预防式常态化核酸检测，一般检测频率较低（5-7天一次）。比较典型的例子有无锡、福州和绍兴等，如图。经过近一个月时间检验，这些城市的疫情并未出现进一步的扩散。

通过总结以上经验，我们初步总结出一套从预防到发酵再到巩固阶段的防疫模式。当疫情出现苗头的时候，可以参考福州和无锡的方式，进行低频率的常态化核酸进行筛查（5天/次或7天/次）；若疫情出现进一步发酵，可以考虑杭州模式，对于重点区域进行管控，适当提高常态化核酸频率（48或72小时/次）；在管控过程中难免出现传播链条复杂、疫情加速扩散的极端情形，这种情况下则可以考虑深圳模式，以快之快、扩大“封控区域”并进行全面核酸筛查；等到疫情逐步稳定后，则可以考虑通过常态化核酸检测巩固防疫的成果，并根据情况逐步下调检测的频率。

值得注意的是，在疫情扩散的较早阶段推行常态化核酸检测有助于降低经济所受的冲击。对比不同阶段推广常态化核酸的城市，在预防阶段推广的福州、无锡和绍兴等市，经济活跃度（我们用拥堵延时指数来代表）同比下降的幅度要小于推广较晚的杭州、深圳等地。

从全局看，建立15分钟常态化“采样圈”的主要稳增长意义在于能够有效降低城市进入“封控”的概率和缩小封控的区域。一方面，通过在早期阶段发挥预防作用，可以有效降低风险地区的数量，另一方面，在疫情进入发酵时通过重点防控+提高检测频率的方式缩小“封控”区域。

我们预计在不断优化的防疫策略下，疫情对于经济的冲击能够缩小约一半。传统的防疫模式以滞后型封控模式为主，在高传染性奥密克戎病毒的影响下，局部甚至全域封控的城市可能反复出现，对2022年全年GDP的冲击可能达1.1%。

相较而言，常态化核酸检测通过降低封控的概率把这一冲击缩小至0.6%。我们测算范围扩大至三线城市及以上（占2020年GDP比例为74%），根据3月和4月的数据，出现中高风险地区的二线及以上城市占比为32%，我们假设由于常态化核算检测的推广，这一比例下降至20%，另外我们也考虑某些地区疫情可能出现失控的情形，具体假设和测算，对于疫情对城市经济的冲击，我们参考宋铮（2022）的测算，并结合不同城市拥堵延时指数的变化，假设重点地区，防范区和其他区域一个月的损失分别为当月GDP的11%，3%和1%。最终测算得出2022年GDP将受拖累0.6%。

风险提示：疫情扩散超市场预期，政策对冲经济下行力度不及市场预期；测算基于我们对政策和疫情发展情况的假设，可能会与实际情况有所偏离。

（分析师陶川）

经济如何走出4月的“二次底”？

2022年4月经济数据普遍弱于预期，即便与武汉疫情相比，也表明这轮奥密克绒疫情对全国经济造成了较大影响。这是由于更具传染性的病毒导致全国范围内更为广泛的封控，然而，随着5月全国普遍推进常态化核酸检测助力复工复产，我们认为防疫模式的优化正赋予地方政府腾出手来稳增长的空间，这也意味着当前疫情防控和稳增长已迎来临界点。我们预计5月开始更多的稳增长措施有望密集出台，中国经济增长也将在5-6月进入一个底部缓慢修复阶段，并在7月的地方换届完成后明显反弹。

我们测算在常态化核酸这一新的防疫模式下，疫情对2022年中国GDP的影响为-0.9个百分点。4月经济活动的骤降、5月的缓慢恢复将导致二季度GDP增速下滑至1.6%，其中疫情的冲击达到了2.6个百分点，但在常态化核酸的模式下，后续每个季度疫情对经济的冲击将降至0.5个百分点。从而使得我们对于全年GDP增速的预测由5.1%下调至4.2%。我们认为以基建和地产为抓手的政策加码仍可以兜牢稳增长的底线。从四月主要经济细项来看：

尽快恢复物流是工业生产反弹的关键。2022年4月工业增加值同比回落2.9%，环比萎缩7.08%，其中制造业受疫情防控和出口放缓的影响最大，而采矿业在保供政策下继续保持不低的增速（同比增长9.5%）。4月上海是全国封控的重点，作为汽车制造重镇，这直接导致4月汽车制造业增加值同比萎缩31.8%，拖累工业增加值同比增速近1.7个百分点。我们结合整车货运指数发现，当前疫情带来的物流约束是工业生产放缓的主要矛盾，这也意味着之后随着疫情逐步得到控制，物流的恢复是工业生产反弹的关键。

发挥地产稳经济的作用还需更多政策支持。在疫情和基数的因素下，市场对于地产数据的惨淡表现已有预期，4月地产投资同比萎缩10.07%，剔除价格上涨的因素，面积数据下跌更加明显，除竣工面积外，销售、开工、施工和购置面积均录得超过30%的跌幅。其中4月土地购置面积仅达427万平米，创1999年2月以来新低，作为开工和地方政府土地收入的领先指标，这一方面反映了地产新开工短期内仍缺乏动力，另一方面也意味着在稳增长和抗疫情的双重压力下地方政府的财政压力也越来越大。尽管央行周末下调了居民首套住房贷款利率的下限，但从利率下调到销售回暖再到地产投资企稳的传导有至少两个季度的滞后，如果要及时发挥地产稳经济的作用，可能需要更多的政策支持，例如降低首付、放松限购限售，加强预售资金监管的落地等。

稳定汽车消费是支持消费的重要抓手。4月社零同比降11.1%（彭博一致预期降6.6%）：最大拖累为汽车，同比增速跌破30%，拖累社零增速9.3个百分点；必需品和石油外产品的零售额同比增速普遍转负；餐饮消费跌幅扩大至22.7%（3月跌16.4%）。不过，5月初常态化核酸以来，以北京、广州、深圳为代表的部分城市地铁客运量有所修复。此外，部分车企也开始复工复产，我们认为尽管2022年全年消费呈疲软态势，但最艰难的时段已经过去。

专项债加大发力，基建投资增速将回升。继3月基建投资增速突破双位数增长后，4月基建投资增速大幅回落：4月广义基建投资增速较上月回落近7.5个百分点至4.3%，总体规模较上月回落1803亿元。分结构来看，水利、交运、公共设施建设依然是基建投资的重点领域。其中水利等公共设施管理业为本月拉动基建投资增速的主要因素，当月同比达5.7%；然而交运，尤其是道路运输对基建的拖累较大。本月专项债对基建投资的支撑作用有所下滑，提前批专项债额度即将用完，新增专项债发行规模较上月回落近75%至1038亿元。根据中央财经委员会的政策部署，预计基建投资还将在交通、能源、水利等网络型基础设施建设方面继续发力，同时还将加强信息、科技类重大科技基础设施布局建设。根据已公布的专项债发行计划，预计5月新增专项债发行规模将回升至3千亿元以上，将对广义基建形成较大支撑，5月基建投资增速有望回升。

风险提示：疫情扩散超市场预期，政策对冲经济下行力度不及市场预期。

（分析师陶川、李思琪）

行业

轻工：

房贷利率下限下调

持续推荐家居板块投资机会

投资要点

事件：央行下调首套房贷利率下限。2022/5/15，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点，二套房贷款利率政策保持不变。

地产政策总体放松，因城施策放松调控力度不断加大。从中央层面看，据最新LPR5年期利率4.6%，本次调整后首套房贷利率下限为4.4%。根据贝壳研究院监测，主流城市2022年4月首套房贷利率为5.17%，本次下调首套房贷利率有望打开后续房贷利率下调的空间。中央放宽地产政策态度明确，进一步提振地产市场信心。从地方层面看，在因城施策的指导方针下，多地通过降低购房资格要求、降低首付比例、放宽贷款要求、下调房贷利率等方式放松地产政策。2022年3月以来，全国已经有一百多个城市的银行自主下调了房贷利率。南京、郑州、佛山等地放松二套房贷认定标准，二套房政策边际放松。随着更多城市加大因城施策力度，房地产政策有望进一步放宽。

疫情短期影响家居经营，存量房提供中长期增量需求。1）家居需求具备刚性，疫情影响下延迟的需求将逐步释放，且居家隔离能够一定程度促进家具更换、升级。随着上海等地疫情逐渐好转并开始复工复产，头部企业订单预计在后续1-2个月观察到订单需求回补。2）从中长期角度看，存量房占比持续提升，未来五年复合增速有望达到10%，存量房二次更新需求有力支撑家居行业稳健增长。3）龙头企业与行业分化加剧，流量碎片化趋势下，头部企业更快切入整装、拎包等渠道获取流量，在疫情及原材料价格波动等因素影响下中小企业加速出清，龙头把握中小企业出清机会提升市场份额，集中度有望加速提升。

投资建议：稳增长背景下，家居板块估值修复空间较大。随着地产政策放松及疫情逐步得到控制，家居板块估值有望持续修复。推荐龙头优势不断扩大，大家居战略领先的【欧派家居】（2022PE24X）、【顾家家居】（2022PE20X），管理优化、整家战略下成长性增强的【索菲亚】（2022PE14X）。同时推荐自有品牌发展迅速，开店提速的【喜临门】（2022PE15X）及估值处于低位的功能沙发龙头【敏华控股】（2022PE11X），建议关注业绩增长稳健的【志邦家居】。

风险提示：行业竞争加剧，新房销售面积下滑，疫情扰动，原材料价格上涨等。

（分析师张潇、邹文婕）

医药生物：

VV116制剂及其产业链市场空间较大

投资要点

VV116初步数据亮眼，III期数据近期出炉：VV116是由中科院上海药物研究所等共同研发的一种可口服核苷类抗新冠病毒候选药物（RdRp靶点）。通过对瑞德西韦亲本核苷(GS-441524)的结构进行大量相比瑞德西韦(主要是肝靶向性)，修饰后的VV116主要是肺靶向性，更适合COVID-19抗病毒治疗；药代动力学显示具有非常强的病毒抑制活性；靶点保守，对变异毒株保持良好疗效。VV116于2022年1月中国临床试验启动（NCT05201690）；目前已获得乌兹别克斯坦定价出台，月底很可能披露三期临床数据、6月份很可能获批上市。

我国急需储备国产新冠小分子药，VV116先发优势明显，有望实现千亿空间：我们预计国内新冠药有望储备1-3亿人份/年；审慎预测下，国内VV116销售额约为600-1000亿元，乐观预测下，销售额有望达到1800-3000亿元。

VV116制剂及其产业链千亿市场，关注潜在供应商：VV116最新III期临床采用的服药方式推算，每人每疗程需要3.6g原料药；每亿人份对应API360吨，对应关键中间体49-1约500吨VV116合成路径较辉瑞Paxlovid短，但仍存在高合成难度的步骤，具备丰富产业链价值。116原料药在审慎/中性/乐观假设下，市场空间分别约为72/144/216亿元。关键中间体在审慎/中性/乐观假设下，市场空间分别约为50/100/150亿元。

投资建议：关键中间体43-1/49-1、API、制剂等关键位点的潜在供应商与旺山旺水达成合作后有望获得大量利润空间，包括1）关键中间体及前端中间体潜在供应商，推荐同和药业、普洛药业、美诺华，关注富祥药业；2）VV116原料药潜在供应商，推荐同和药业、普洛药业，关注华海药业；3）制剂潜在供应商，推荐上海医药，关注华海药业。

风险提示：VV116存在研发失败风险；产业链潜在供应商存在订单不能确认的风险；产能提升后中间体和原料药存在降价风险等。

（分析师朱国广、周新明）

电池：

动力电池Q2盈利拐点

动力+储能双驱动，成长空间大

投资要点

原材料价格明显松动，金属价格联动顺利涨价，动力电池Q2盈利拐点明确，未来盈利修复弹性大。成本端，高点基本已过，碳酸锂价格回落至45万元/吨，钴、镍小幅回落，六氟及电解液价格由高点回落超30%（20万元+），对应电池成本较高点下降0.03-0.05元/wh，后续随着中游材料产能释放，成本有望逐步下降。价格端，龙头厂商涨价陆续落地，Q2开始与金属价格联动定价，涨幅可达15-30%，二线电池厂Q1已调价10-20%，Q2预计将继续调涨10-30%，可覆盖绝大部分年初以来成本上涨。因此，我们认为Q1为电池盈利低点，Q2盈利将明显修复，由于涨价执行滞后性，预计Q3均价进一步提升，叠加规模效应，2H22-2023年盈利水平将逐季恢复。

5月产销逐步恢复，全年仍为电动化大年，叠加储能爆发，电池需求旺盛。4月受疫情影响，电动车产销触底，5月车企已明显复工复产，且需求开始修复，我们预计6-7月行业将恢复至正常水平。Q2销量虽受影响，但下半年新车型密集上市增长提速，且车价上涨幅度基本可控，预计需求端依然较强劲，全年国内销量小幅下修后仍可达580-600万辆，同增65%，全球销量可达950-1000万辆，实现50%+高增长，对应电池需求700GWh+（动力+储能），同比增60%+。电池排产方面，龙头4月受主流车企停产影响，排产下滑，但5月中旬已恢复满产，环比提升20%，2H加速，全年预计产销仍可翻番以上增长。二线电池Q2未受疫情，排产逐月提升，且前期定点车型放量，叠加储能市场拓展，21Q4至今规模迅速扩张，2022年出货量预计1-2倍增长。

国内电池企业全球份额崛起，龙一海外份额进一步提升，二线电池开始放量弹性大。宁德时代海外份额进一步提升，22Q1全球市占率提升2pct至35%，其中海外市场市占率提升至10%+。宁德相较海外电池厂成本及供应链优势明显，且铁锂/高镍、CTP等技术遥遥领先，未来有望突破美国市场，海外市占率将进一步提升，看25年全球预计仍能维持35%市占率。国内优质二线电池厂厚积薄发，随着在国内主流车企、海外车企的供应链突破，22年进入订单收获期，亿纬、欣旺达、中航、蜂巢等二线电池厂经过几年的积淀，出货量成倍快速增长，且随着规模效应摊薄成本，盈利弹性明显。此外派能、鹏辉（海外家储需求爆发），蔚蓝锂芯（电动工具国产替代）下游需求旺盛，且价格传导顺利，盈利水平较好。

投资建议：全面看多电动车板块，估值低位、预期低位，而基本面非常强劲，全面看好电池、中游材料和上游资源，特别提示电池盈利拐点和未来量利双升的趋势，前期因为Q1利润低于预期调整幅度大，高位下跌40-60%，而Q2盈利拐点明确，后续盈利将持续恢复，首推龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪，同时关注欣旺达、派能科技、蔚蓝锂芯、鹏辉能源、珠海冠宇、国轩高科等。

风险提示：原材料涨价超预期，电动车销量不及预期，投产进度不及预期。

（分析师曾朵红、阮巧燕）

个股

恒星科技（002132）

回购增强信心，金刚线毛利率较高

事件：公司发布回购股份报告书：拟使用不低于人民币5,000万元（含），不超过人民币10,000万元（含）进行股份回购；回购股份价格不超过人民币10.00元/股（含）。

点评：

回购彰显管理层信心：此次回购金额为0.5-1.0亿元，价格不超过10元/股，相对于2022年5月13日股价5.27元来说，本次回购价格彰显了公司管理层对自身经营逐步向好情况的信心。

金刚线：出货量产量逐季提升，毛利率53.7%。1）公司投资者交流纪要中披露，2022Q1金刚线销售量为300多万公里。截至2022年5月，公司金刚线月产能已达180万公里，并有望在6月份达到200万公里。而公司2021年产能位于行业第二，而2022年底公司有望达到产能4600万吨，同比增速高达283%，居于行业第一。我们预测，2022Q2-Q4出货量将逐季提升，2022年全年产量将达到2800-3000万公里，同比增长220%+。2）毛利率快速提升，直逼头部企业。公司一季报中披露，公司金刚线产品综合毛利率达到53.74%，处于行业内第一梯队。后续随着规模效应，毛利率有望进一步提升。

有机硅：快速上量，开拓新的利润增长空间。有机硅项目今年3月中旬试产出符合客户需求的产品，一季度营业收入4000余万，产能利用率20%左右。公司在投资者调研纪要中表示：公司有机硅产品计划2022年末达到设计产能（12万吨）的70%-80%。根据百川盈孚最新数据，目前有机硅售价2.6-2.7万元/吨，行业吨毛利在7000元左右，未来公司项目运行稳定后将贡献可观的利润增量。

传统业务：受益需求回升+成本下降，盈利弹性较大。公司2022Q1业绩同比下滑，主要受疫情和成本影响。2021年公司金属制品产能43万吨，后续仍有20万吨预应力钢绞线在建产能，随着后续疫情恢复带来需求回升，以及成本端钢价下跌，公司盈利弹性不容小觑。

盈利预测与投资评级：我们预测公司2022-2024年收入分别为：60/95/99亿元，同比增长78%/58%/4%；基于公司2022Q1业绩，我们将公司2022-2023年归母净利润由7.9/10.0亿元调整为4.8/9.9亿元，即2022-2024年归母净利润为4.8/9.9/10.5亿元，同比增长239%/108%/7%，对应PE分别为15.5/7.5/7.0x。考虑公司金刚线逐步放量且盈利能力增强，金刚线业务利润占比有望超过50%，则对标金刚线同业，公司显著被低估，因此维持公司“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动；项目推进不及预期；疫情反复。

（分析师杨件）

中国天楹（000035）

携手三峡&国网优势互补

加速重力储能项目落地占据市场先机

事件：2022年5月15日，公司公告与国网江苏综能签署《战略合作协议》，就重力储能技术研究与项目开发相关事宜达成战略合作。

携手三峡&国网优势互补，加速重力储能项目落地。2022年4月15日，公司与能投委、三峡建工、中建七局新能达成四方合作，聚焦新能源领域，包括水电、风电、光伏、储能等新能源项目，尾矿治理，建筑垃圾及综合资源回收等，不定期交流探索更优的合作模式和技术方案。5月15日，公司与国网江苏综能签署《战略合作协议》，就重力储能技术研究与项目开发相关事宜达成战略合作。合作内容包括，1）项目协作：共同推进建设如东100MWh重力储能项目；2）资源互补：中国天楹提供重力储能项目与技术支持，国网江苏综能提供接入系统设计规划审查、并网准入、涉网试验等咨询与协调服务。3）重点聚焦：①基于“新能源+重力储能”的源网荷储一体化技术，探索用电、发电、储能、调峰调频组合模式，积极拓宽重力储能应用场景；②加快核心技术自主化，推动储能成本下降和规模化应用，提升安全运行水平；③开展智能调度、能效管理、负荷智能调控等智慧能源系统技术研发和示范。公司携手三峡、中建、国网等能源及建设领域的大型国企，集资源、技术、人才、市场开发等优势于一体，疏通重力储能项目建设、接网应用等难关，加速首个示范项目的落地，打开未来储能领域深度合作空间。

着眼“风光+储能”长远需求，绑定全球领先重力储能技术开发商EV。在我国风电和光电装机量不断提升的大背景下，发展储能技术是解决风光波动性、实现新能源发电安全入网的必由之路，公司以储能为切入口进军新能源领域。公司以5000万美元获得EV在中国区的独家许可技术授权，为中国首个100MWh重力储能项目的发展保驾护航。目前该项目正处于建设阶段，计划于2022年内完成，投入商业运营。

固废主业存翻倍空间&海外拓展颇丰，重力储能加速布局抢占市场先机。1）固废：2021年底焚烧运营（含试运营）产能1.16万吨/日，在筹建规模约2万吨/日，在筹建/已建比例172%。2021年吨上网同增11%至262度/吨，运营持续提效。公司积极拓展海外市场，2021年联合中标印尼雅加达项目，规模1500吨/日，2021年底海外产能7800吨/日居同业首位，占在手产能的25%。2）新能源：独家绑定全球领先重力储能技术商EV，携手三峡、中建、国网等大型国企，在资源、技术、市场等领域优势互补，加速全国首个100MWh重力储能示范项目的开发，探索“新能源+重力储能”平稳入网的新模式，占据零碳竞争的制高点。

盈利预测与投资评级：根据公司在建项目进度及新业务拓展情况，我们维持2022-2024年归母净利润预测7.26、10.05、11.93亿元，同比-0.48%、+38.52%、+18.70%，当前市值对应15/11/9倍PE，维持“增持”评级。

风险提示：项目建设进度低于预期，政策风险，汇率波动风险。

（分析师袁理）

路德环境（688156）

拟对实控人特定发行1.1亿元

生物饲料再得政策支持

事件：公司公告，2022年度向特定对象发行A股股票预案。

拟对实控人特定发行1.1亿元，投向研发储备&补充运营资金。公司拟向特定对象发行股票数量不超过816万股，占本次发行前总股本9184万股的8.89%。1）发行对象：公司实际控制人、董事长季光明；2）发行价格：采取锁价发行方式，13.87元/股。3）募集资金：拟募集资金总额不超过11,317.92万元，其中3600万元拟用于研发储备资金，主要用于有机/无机固体废弃物无害化处理与资源化利用的科技创新和研发需求；7717.92万元拟用于补充营运资金：4）限售期：自发行结束日起18个月内不得转让。截至公告日，公司实控人季光明直接持有公司1927.82万股，同时通过德天众享间接控制公司150万股，合计持有公司2077.82万股，占比总股本的22.62%，按发行数量上限测算，发行完成后季光明持股占比发行后总股本的28.94%。本次向实控人的特定发行彰显了管理层对公司发展的信心，同时有助于改善公司财务结构，增强研发实力、抗风险能力，进一步提升公司经营规模及盈利水平。

生物农业产业得国家政策支持，推广发酵饲料等生物饲料。5月10日，国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，规划提出要重点围绕生物育种、生物肥料、生物饲料、生物农药等方向，推动饲用抗生素替代品，发展酶制剂、微生物制剂、发酵饲料、饲用氨基酸等生物饲料，解决饲料安全、原料缺乏和环境污染等养殖领域重大问题。公司白酒糟发酵饲料富含粗蛋白、粗脂肪、β-葡聚糖等营养/功能性成分，可减少抗生素使用，同时部分替代豆粕、玉米，减缓人畜争粮，实现节粮养殖。

酒糟资源化龙头扩产在即，技术&渠道&产品优势巩固地位。1）深耕研发专利丰富，技术产业化已见成效。2）区域卡位&渠道绑定，占据产业先发优势。a.储备稀缺土地资源;b.上游直采酒糟，签署长协保障来料;c.下游客户遍布全国，进入大客户供应商名录稳定合作。3）高性价比&功能价值，饲料产品价格&市场渗透率提升空间大。公司产品较常用饲料原料玉米、豆粕等有较强性价比优势，产品价格和市场渗透率提升空间较大，考虑成本上升等因素公司自2022年3月1日起将所有产品出厂价格上调100元/吨。4）规划饲料产能30万吨超4倍扩张，典型项目盈利能力强。公司已在贵州古蔺、仁怀、金沙、汇川进行产业布局，计划至2023年实现酒糟饲料产能30万吨，较2021年产能实现4倍以上扩张，典型项目满产时净利率达21.75%，ROE达37%。此外公司将拓展其他香型白酒、昆虫蛋白等有机糟渣利用打开成长空间。

盈利预测与投资评级：我们认为酒糟资源化市场空间充足，公司先发&产品优势突出巩固龙头地位，产能投放在即有望实现快速增长，考虑本次发行后摊薄EPS情况下，我们维持公司2022-2024年归母净利润0.81/1.42/1.89亿元，对应21、12、9倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：订单不及预期，原材料价格波动风险，项目扩产低于预期。

（分析师袁理）