【建投专题】多维度看美国页岩油发展现状，增产空间有限一再被证实
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作者|董丹丹
期货交易咨询从业信息：Z0017387
期货从业信息：F03095464
本报告完成时间|2023年6月26日
主要逻辑
主要逻辑：
美国页岩油气行业自2010年开始发展以来，经历了非常快速的增长期。当下美国页岩油行业已经进入了成熟期。2021-2022年美国产量的增长是依靠DUC的下滑来实现的，DUC在此期间由记录高位的8812下降了45.14%。DUC绝对值降到了有记录以来的最低。美国页岩油产量的先行指标——水平钻井数——在2022年7月就已经不再增长，2023年以来则快速下滑。截至6月23日当周已经是连续第八周下滑。根据钻井数的走势，2023年三季度前后美国页岩油甚至有产量下滑的可能。
我们看到产业人士也表达了同样的担忧，美国政府近期的调查显示，美国页岩油气行业2023年第二季度零增长；企业报告成本连续第十个季度上涨；油服公司设备利用率指数转负。市场预估预估2023年年底WTI的价格将位于80-84.9美元/桶的区间。有这样几个因素阻碍了产业增长：
1、能源商品价格的不确定性仍然是最大风险。大宗商品价格的不确定性源于能源政策的持续不确定性，而能源政策应在化石燃料和绿色能源之间取得平衡。这将导致未来化石燃料供应严重不足，波动频率和幅度都会增加。
2、所有的费用都急剧增加，而石油价格仍然疲软，天然气价格（扣除成本后）为负。利润已经被挤压到很难投入新项目的程度，而且所有对经济不确定性的预测都让人对未来没有信心。
3、缺乏政府的支持使投资受到质疑。
投资建议：
美国原油产量增长有限对油价带来支撑。
风险提示：
全球经济陷入全面衰退。
建投视角
01 美国页岩油的现实：钻井数见顶回落，产量持续低位
美国页岩油气行业自2010年开始发展以来，经历了非常快速的增长期。2009年美国的原油产量还仅有510万桶/日，2020年3月产量增长到了1350万桶/日的历史记录高位。在上一次油价大幅下跌时，即2014-2016年，美国页岩油产量快速下滑，然后当油价合适时产量又迅速回归，2017和2018年美国页岩油分别增产84万桶/日和230万桶/日。凭借对金融工具出色的应用，美国页岩油企业在此轮周期中产量得以迅速增长。
当下美国页岩油行业已经进入了成熟期。一个非常显著的不同是，2021年油价回升并未带来产量的同步回归，2022年也没有看到。更让人意外的一点是，2021-2022年美国产量的增长是依靠DUC的下滑来实现的，DUC在此期间由记录高位的8812下降了45.14%。DUC绝对值降到了有记录以来的最低。美国页岩油产量的先行指标——水平钻井数——在2022年7月就已经不再增长，2023年以来则快速下滑。截至6月23日当周已经是连续第八周下滑。根据钻井数的走势，2023年三季度前后美国页岩油甚至有产量下滑的可能。
我们看到产业人士也表达了同样的担忧。美国最大的纯页岩油生产商先锋自然资源公司的以为高管表示，劳动力和材料成本上升正在减缓美国页岩油产量的增长，同时页岩油投资者希望获得更高的回报也限制了支出。无独有偶，DiamondbackEnergy的CEO表示，美国最大的页岩油产区PermianBasin的产量将在2030年左右达到峰值。
02
产业一线的反馈：油气行业活动没有增长
2023年6月7-15日美国达拉斯联储对152家油气公司进行了问卷调查。调研地区为第十一联邦储备区（德克萨斯州、新墨西哥州南部和路易斯安那州北部），包括了四个主要石油和天然气产区：Barnett、EagleFord、Haynesville和PermianBasin。其中德克萨斯州就是美国第一大石油和天然气生产地。
最新的调查显示，美国页岩油气行业仍处于收缩中。2023年第二季度石油和天然气行业的活动没有变化，商业活动指数从第一季度的2.1降至第二季度的零，美国页岩油气的企业活动陷入停滞。与此同时，石油和天然气产量增长速度较上一季度放缓；企业报告成本连续第十个季度上涨；油服公司设备利用率指数转负。产业人士预估2023年年底WTI的价格将位于80-84.9美元/桶的区间。
附录 美国页岩油企业对当下市场的点评
资料来源：
https://www.dallasfed.org/research/surveys/des/2023/2302#tab-comments
勘探与生产(E&P)公司
（1）大宗商品定价持续疲软，而运营成本持续上升并维持在较高水平，导致盈利能力持续收窄。监管不确定性仍然是一个问题。
（2）缺乏政府的支持使投资受到质疑。
（3）感觉就像每个人都在等待这场经济衰退的到来——就像詹妮弗·洛芙·休伊特尖叫着“你还在等什么？”在电影《我知道你去年夏天做了什么》中。油价的交易似乎就像一种金融工具一样，害怕即将到来的衰退，而不是关注供需基本面。
（4）所有的费用都急剧增加，而石油价格仍然疲软，天然气价格（扣除我的收入支票）为负。目前看来，石油的盈亏平衡价格似乎在每桶70美元左右。如果成本不是那么高的话我会钻探。利润已经被挤压到很难投入新项目的程度，而且所有不确定的经济预测都让人对未来将发生的事情没有信心。反油气人群的持续攻击，形成了“围攻”心态。对于小型独立生产商来说，石油和天然气业务的情况并不好。
（5）较低的石油和天然气价格显着影响自由现金流并减少资本支出。
（6）我们公司继续处于增长模式。随着我们提高产量，我们的资本支出将继续增加。对于二叠纪盆地的大多数运营商来说，将电力接入新平台仍然是一个问题。
（7）甲烷排放法规的不确定性是影响我们业务的一个问题。
（8）随着政府继续对石油和天然气进行“战争”，运营权益所有者的相关成本也会增加。我们确实希望，随着生产陷入困境，供需规则将会发挥作用。
（9）银行缺乏对独立生产商的贷款大大降低了我们投资新项目的能力。我们的有机现金流受到限制，而天然气价格下跌已使现金流减少了一半以上。
（10）现任政府的反石油情绪只会抬高石油的长期价格。如果我们回到几年前，减少所有行业的税收和监管，经济将会再次繁荣。
（11）严格的油田服务资本纪律正在导致成本上升。资本成本需要下降10%以上才能增加油气活动。
（12）商品价格波动和供应链可用性是影响我们业务的问题。
（13）对一切事物的许可、监管和对一切事物的攻击，再加上通货膨胀，对企业都是负面冲击。这是由华盛顿领导的，使我们的计划和前进的能力变得困难。如果我能接触到华盛顿的领导人，我会要求他们采取更加谨慎的政治立场。
（14）全球运输对燃料的需求下降。即使美国摆脱了衰退，全球其他经济体显然也无法摆脱衰退。
（15）沙特阿拉伯需要每桶81美元的石油来保持经济增长。钻探一级页岩面积。页岩气区的钻井结果正在发生变化。由于气泡点而出现更多的天然气产量，这不利于石油采收。劳动力很难找到。肮脏的化石燃料耻辱驱使年轻的人才离开。由于钻探放缓，石油和天然气的价值将会增加。偿还投资者债务后钻探利润正在减少钻机数量。世界舞台上对石油的需求正在以每年约2%的速度增长。新石油是在非常昂贵的地方发现的。
石油和天然气支持服务公司
（16）能源商品价格的不确定性仍然是我们业务面临的最大风险。不幸的是，大宗商品价格的不确定性源于能源政策的持续不确定性，而能源政策应在化石燃料和绿色能源之间取得平衡。这将导致未来化石燃料供应严重不足，波动频率和幅度都会增加。
（17）劳动力供应是一个大问题。员工难找，工资标准要求不断提高。
（18）我们认为，下个季度油价将保持稳定，而美国将度过当前的通胀和/或经济困境。过去十年储备替代率的整体下降将在长期内推高价格，但目前需求下降（即：新冠疫情后中国需求缓慢增长），我们认为将平衡近期欧佩克的减产。从长远来看，一旦经济复苏，并且由于全球储备替代率处于历史低位，供应受到限制，我们预计油价将会上涨。
（19）持续的加息正在消耗现金。虽然设备价格上涨正在放缓，但利率的持续上涨迫使我们提高对生产公司的价格。与此同时，联邦政府没有表现出减少支出以缓解通胀压力的迹象。这是企业和最终纳税人所承受的沉重负担。
（20）联邦监管机构继续骚扰我们的行业，从而危及我们国家的能源安全。
（21）小经营者的活动正在减少。这很可能是由于天然气价格下跌、石油价格波动以及套管和服务成本持续居高不下造成的。
（22）虽然我们的财务业绩同比有所改善，但我们预计我们的业务将在2023年余下时间横向小幅下降，这主要是由于天然气导向钻探活动减少（由于天然气价格下降）所致。
（23）作为一家基础设施服务公司（主要是管道），我们的业务还算稳定。我们继续看到我们的客户减少他们的供应商基础。幸运的是，我们的财务状况良好，因此我们不仅保留了长期客户，而且还吸引了新客户。话虽如此，整个行业仍然存在很多不确定性，除非政府更迭，否则看不到明显缓解的迹象。与此同时，我们将继续前进，尽量保持低调，以免引起立法者和监管机构的注意。
（24）似乎经济衰退的谣言导致人们采取保守的态度，因为他们只是不知道会发生什么（而不是押注于增长）。这种不确定性导致买家减少购买量和增长预期——暂时坚持下去。不过，这成为了一个自我实现的预言，这也许正是美联储正在寻找的（不幸的是），因为这样美联储就不需要扮演重角色。然而，原本可以增长的公司却没有增长，主要原因是出于恐惧而对增长产生了负面预期。
（25）由于租赁活动的增加，我的业务有所改善。
（26）我们的客户群获得资金仍然是一个挑战。
风险提示
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