尹艳林：货币政策比财政政策更能改善市场预期

尹艳林，全国政协经济委员会副主任

资金空转是指资金的单向流动，没有形成实际的经济活动；或者是资金在银行体系内循环，没有进入到实体经济领域。在2008-2013年时，当时影子银行发展比较快，银行有“银证通”业务，通道业务比较盛行，即银行和信托机构、银行和证券公司之间的通道业务比较盛行，钱在它们之间流转，没有流到实体经济；在2014-2016年时，同业之间的空转也比较突出；在2018-2020年时，资金通过“结构性存款”空转的情况，也是存在的；2022年以来，M2持续处于较高水平，实体经济恢复又比较慢，资金的空转就再次引发了市场的高度关注。

当前，央行的数据显示，从存量来讲，贷款主要集中在企业和居民住户，占比90%以上。这意味着，贷款主要投向，仍然是支持企业扩大投资和生产、支持居民消费。同时，央行的数据也显示，到4月末，人民币的存款有290多万亿，其中，仍然是以居民和企业的存款为主——居民占49%，企业占27%。大家总疑惑，钱去哪里了？根据以上提到的央行数据，说明钱还是在实体部门。

问题在于，虽然贷款投向了企业，通过各种方式，变成了居民的存款。然而，由于消费恢复仍然较慢，总需求不足，所以存款留在了居民部门，没有进一步通过居民部门的支出，转化为企业的存款，投入到企业的经营运行中。这导致经济运行中的活钱变少，循环出现不畅。所以，当前出现了一种矛盾现象：一方面，一个时期以来，老百姓和企业微观感受上都比较缺钱；但另一方面，M2总量却超过300万亿、增长较快。

如何让资金从金融部门向实体经济转化流动？

第一，要进一步深化利率市场化改革。资金空转中有不少是套利的，只有通过利率市场化改革，压缩套利空间，畅通市场化利率的传导机制，才能从根本上杜绝此类套利行为。利率市场化改革，要打通这些业务，减少此类业务屏障，使不同业务之间的利率，都能逐步地趋于均衡，如此一来，套利行为可能会减少。也要减少业务之间的监管差异，避免监管套利，要减少监管之间的差异，使银行业务之间的发展能够更多地市场化。

第二，进一步加强对资金流向的监管。当前政策要求银行增加对中小企业、小微企业的贷款，对增量和比例有一定的量化要求。一些银行、金融机构为了完成任务，被迫贷款。然而事实上，银行愿意或者敢投放贷款的企业可能并不需要银行的贷款。而那些真正缺钱的企业，由于信用不好，往往得不到银行的贷款支持。诸如此类硬性的指标、硬性的规模要求，可能导致了部分企业、金融机构出现资金空转。这是管理层要完善的地方。向小微企业贷款的风险通常相对较高，相应地，贷款利率就要高一些，然而，按照当前的政策要求，贷款利率却不能提高。

整个金融改革也要深化，如何发展能够更好地为中小企业服务的，或者为小微企业服务的金融机构，这可能是最根本的办法。比如社区银行，它可能更了解当地小微企业的信用状况。

第三，要促进银行的资金进入实体经济。比如适当地降低贷款利率，简化贷款的审批程序、流程，让企业贷款更容易，如此一来，钱也能更容易流出。另外，鼓励银行支持实体经济的发展，比如，建立银行贷款的风险补偿机制，包括用各方面的增信措施来鼓励银行的贷款投放等。

最后，还要引导金融机构积极挖掘信贷需求。目前确实存在一个问题——银行有钱，但是贷不出去，实体经济对银行的信贷需求放缓。从整个金融体系来看，还是要促进直接融资的发展。

财政政策和货币政策哪个更有效？这个话题最近一段时间以来热议较多。去年，日本学者辜朝明认为，中国目前的经济问题主要是周期性的——80%是周期性，20%是结构性。所以，辜朝明认为，在这种情况下，简单的货币政策是无效的。只有持续进行财政的扩张，才能克服当前的一些困难。我认为货币政策依然有效。当前，名义利率还未到0，实际利率更高。如果考虑到PPI（工业生产者出厂价格指数），实际利率会更高，即企业实际的资金成本依然相对较高。很多企业还是不愿意增加信贷需求。

我认为货币政策对于改善预期，特别是改善市场预期的作用可能更大。不管调利率还是调准备金率，它都是一个总量性的政策，影响面是全面的。它影响的是人们的心理，比如，很多人看到又降利率了，会认为是要刺激需求，会有这种感觉。而且利率一降，很多产品的价格，包括投资品的价格，会开始发生变化。这可能会刺激一些人的投资行为。所以，从这个意义上讲，货币政策的调整，对于改善市场预期的作用可能更大，影响面更广。

现在债务最大的问题是地方的隐性债务。现在地方的资产总量，估算大概是200多万亿，大大高于现在的地方债务，包括隐性债务的总额。所以，地方的债务不是资不抵债的问题，而是一个流动性问题。

不能把经济增长停下化债，特别是在当前经济增长、国内需求比较疲弱的时候，起码要避免化债带来的紧缩效应，处理好化债和稳增长之间的关系。