香港商报对话董宝珍银行股还值得买入吗

来源：董宝珍

对话董宝珍：银行股还值得买入吗？

中国资本市场将重塑成为助力消费的肥沃土壤

6月初，北京凌通盛泰投资管理中心举行的董宝珍好友见面会分别在深圳、广州举行。在董宝珍与投资人进行深度见面沟通后，记者（香港商报）对董宝珍进行了专访。

董宝珍于2008年创办北京凌通盛泰投资管理中心，2010年6月创办否极泰基金（私募基金），曾用7年时间在投资贵州茅台上创造了高达12倍的收益。

自2018年开始，董宝珍持续买入内资银行股，现在全仓加杠杆持有，未来是否能够创造类似投资贵州茅台般的可观收益，我们拭目以待。本次采访，记者着重对董宝珍深度投资银行股的内在逻辑和思想认知进行追问与挖掘，希望对关心银行业、投资银行业的读者有所帮助。

管理人与投资者共同航海探险

香港商报：近几年资本市场表示不太尽人意，但您持续进行专业投资者分享和公益演讲，宣传投资理念和知识，您是否统计过近两年您本人或团队开展了多少次分享会及演讲？收到的反馈是怎样的？

董宝珍：我对钱更清楚，近6年团队出去与投资人进行面对面宣讲大概花费了1000万元，我自己每年与投资者沟通会有20-30次。来参加见面会的投资者人群比较稳定，这些投资者都是来听道理的，来自各行各业的投资者们也会把最真实的行业发展分享给我，大家教学相长。

私募管理人直接与投资者和潜在投资者进行面对面的宣讲，统一价值观，在现有的中国投资市场是少数，但充满生命力。想要中国资本市场和资产管理行业健康，未来这条路会成为必由之路。资产管理的底层逻辑是什么？是管理人和投资人共同联合出海探险，探险过程中不免颠簸，这时候是弃船而走还是联合奋斗，就是大家对投资理念的信心问题了。

银行股开启低估值修复新时代

香港商报：盘子大、收益慢、浮动小是普通民众对投资银行的直观感受。近几年您深度投资内资银行，从专业角度来看，您如何评价投资银行的感受，如何看待现在银行的投资机会？

董宝珍：银行股“盘子大、收益慢，不值得炒作”是个很愚蠢的想法。普通投资者与李嘉诚、巴菲特相比，并不因为钱少，投资前景就比李嘉诚、巴菲特更好。谁更值得投资，与规模大小无关，主要是看内在是否有价值。中国股市在下跌的过程中正在打破投资“唯小论”，健康的资本市场离不开按照价值规律办事。

银行在现代人类经济社会中是什么地位？是必须存在的，而且必须健康地发展，有问题也一定会想办法进行消解，各个国家都不会允许自己国家的银行体系出问题。在这样的背景下，银行业的经营周期、未来成长前景、安全性比绝大部分行业都要好。前期政府下场买国有大行，买中国石油、中国移动，背后的逻辑都是买低估。

当基本面没问题，我们再看他所处的位置，中国银行业的估值在全行业都是最低的，这不可想象。相当于教授的工资低于中学老师的工资。政府干预启动了一个低估值修复的新时代，这就是我们此时此刻面临的背景，充满了机会。

把未来的钱借来解决当前问题

香港商报：银行是百业之母，在实体经济减速换挡，并发生结构性变化时，银行业首当其冲，持续降息减费，在当前众多地方政府收不抵支、房地产低迷，各行各业卷不停的情况下，哪些指标或数据支撑您认为银行的投资价值仍旧被严重低估的观点。

董宝珍：我举个例子，6月1日我们在广州搞见面会，我一天都在酒店里与投资者交谈。因为是我人生第一次见到台风，我非常高兴地将这个消息告诉了我妈妈。她听说后，告诉我台风太可怕了，你可别出去，要冲走了可麻烦。但其实我是在台风结束后才告诉她的，她的恐慌担忧是在台风经过后才产生的。

如上影响银行估值的因素都有真实发生，但有些产生的影响已经过了，有些已经过了高峰期，还有一部分正在开始。其实现在银行的经营业绩、收入水平、利润水平已经包含了如上的影响因素，哪怕受到各种影响，至少也反应了60%。

讲到地方债务，美国的国债相当于GDP的1.27倍，中国的国债、地方债加上地方隐性债务占GDP的88%。人们不担心美国，因为美元是全球性的。其实中国温和通胀也能解决问题，现在超长期国债就发挥了类似的作用，把未来的钱借来现在花，相当于加大了当期的货币供应量。

房地产方面，中央政府现在已经释放了大招。房地产相当于过去中国金融活动的底层保障，跌30%-40%之后不能再继续跌了。虽然房地产再次拉动中国经济不太可能，但是房地产稳住对中国经济发展也非常重要。如果后面房地产市场不稳定，相信政府之手还会继续加码。

内资银行股再涨1-2倍都是合理的

香港商报：中特估概念提出以来，银行的市值已经有了一轮上涨，有一些底部抄底的投资者已经获利了结。您如何分析判断出银行业的市值后续还会有一波比较可观的上涨？

董宝珍：银行后续的可观上涨是基于道理决定的。一辆正常可以驾驶的汽车价格跌到一辆自行车，这个价格应该上涨。汽车的价格由一辆自行车涨到两辆自行车，虽然价格翻了一倍，但还没有回归到价值区间，经济规律自然会推着往上涨。仅仅因为上涨了就卖出是不理性的。要看这个股票后续可以创造的价值，正常可以驾驶的汽车它的本有价值就是一辆汽车，它保持汽车的性能就可以，不需要增长变成飞机。

本身内在价值1块钱的股票，现在3毛钱交易，哪怕今年业绩亏损30%内在价格变成7毛钱，3毛钱的价格还是低于7毛钱的内在价值，股价还可以上涨，低估的上涨不必须依赖成长。股票市场上很多人拿不住股票，主要是不知道股票是什么。

回到银行股，总体来看PB市净率在1-1.5之间，PE市盈率在10-15倍之间都是非常合理的区间，较现在的股票价格还可以增长1倍到两倍。

股市将从融资市场转向投资市场

香港商报：“挨得过毒打，但不一定抗得过美人计”。有种观点认为在全市场各行业都表现不好时，银行业更容易被投资者青睐，但当市场的投资热情高涨时，往往高增长行业会更得投资者青睐，您认为这种情况是否会发生？如果发生了，是否进入牛市就意味着要离开银行选择另外的投资赛道？

董宝珍：我提出一个观点来回答这个问题。在资本市场整体表现不好乃至崩溃时，政策资金下场，很多人愿意买银行。当市场稳定了，好像又要“群魔乱舞”。这是刻舟求剑，没有看到新的变化。

从实体经济来看，结构升级，传统产业普遍困难，外贸形势也发生了转变，实业中过去20-30年的老经验已经失效了，正在产生新观念新产业。对应的，中国股市也不会按照过去20-30年的惯性延续，必然会产生新思想新模式，这两种现象是同步发生的，不断演化符合客观的经济发展规律。

这种改变并非是投资标的要改变，而是投资的行为逻辑和行为观念要改变。过去30年，内地资本市场的政策是鼓励融资、便利融资、保护融资，融资后，大家都在市场里面炒作，谁有本事谁收割别人。手握镰刀的人更容易获利，整个市场没有创造投资者收益。生生不息的投资者们一茬又一茬奉献自己的资产，帮助企业获得了融资。

今天形势已然发生改变，中国已从生产不足变成生产过剩，这种情况下，需要淘汰生产者。过去是人民日益增长的消费需求与生产不足的矛盾，现在是生产过剩与人民日益不足的消费需求的矛盾。不需要给融资开小灶，应该让消费能力扩张。

资本市场的功能要从提供融资转向创造投资者收益，有了收益才有消费能力，这时候要严打造假上市，严打二级市场收割，这些政策举措正在发生，股市的生态正在变好。

回到投资人最关注的问题，哪些股票上涨能赚到钱？有些股票猛涨上去，但在天上呆个三天就跌下来了，从哪里来到哪里去，昙花一现，老百姓根本没有机会兑现。股市上涨要给老百姓创造真实的收益，只有低估值才能涨上去跌不下来，因为这是价值回归，是符合价值规律的。

总结来说，中国股市的分水岭要开始了，从融资市场转向投资市场，要打掉高价融资、打掉收割的镰刀。低估值崛起表面是国有企业股权价值增长，实际上是老百姓投资资金的上涨，因为老百姓可以在股票市场上自由交易。

人类的每一次进步都是观念的突破，谁先突破，谁就直接发生革命性的改变。比如先学会用木棍和石头打对方的人类种族会崛起；率先学会狩猎的人类种族会迅速壮大，所以我们观念要跟着改变。

此前中国资本市场是“礼崩乐坏”的，新的证监会主席上任以来，正在积极地推动市场改变。他必须把尊重价值规律做出来，把买低估值做成主流投资文化和价值观之一。在初期，大家可能不理解，市场各方可能不配合，因此政府要推出强有力的动作来推动市场回到尊重价值规律上来。

低价买入是逆向投资获利的保障

香港商报：在投资领域，您长期践行逆向投资，这是中国资本市场决定的，还是您的性格决定的？什么样的投资者适合跟随学习您这样的投资理念和投资行为？

董宝珍：人类金融史上已经被证明，在虚拟市场上挣钱必须是逆向投资。李录曾跟我说过，美国没有出现非价值投资的成功者，美国所有大的投资成功者都是价值投资。所有价值投资的共性是逆向投资，逆向投资是价值投资的形式外延。但价值投资是可以不买好公司的，也可以在垃圾里做价值投资。

我逆向投资的本质是低价格买入是获利的根本保障，我在合理价格就卖出，不执着于长期持有。投资者只要讲价值规律的道理，我们就能走在一起。

市场上有一种是以涨服人，涨了就是正确的，但那是不对的，类似于一张废纸涨到黄金的价格是不对的。我要看这个上涨是否符合道理，没有道理的上涨我不参加，所以我在股票回到合理价格后就离开了，我不挣不讲道理的钱。

香港商报：您之前提及，在A股的内资银行股实现您的投资增长目标后，会转战投资港股的内资银行业。市场传出将会对港股通红利税进行调整，如有调整，您投资港股的时间是否会提速？

董宝珍：我投资是有计划的，饭要一口一口地吃，碗里头吃完了，我再倒锅里的。不能现有的收益还没有实现，就想着去赚别的钱。

在银行危机别人恐惧时买入下重注

香港商报：您预计银行业可以投资多长时间，是个可以长期持续买入并持有投资的领域吗？

董宝珍：我今天早上接触了公司的一位出资人，他已经持有银行股16年了，他的要求就是分红，股票涨不涨无所谓，长期保证分红就好。内资银行低估值是可以长期持有并享受分红的，如果未来低估不在的话，长期持有分红的收益也还可以。

以巴菲特持有富国银行为例，1990年因加州房地产危机，资本市场认为富国银行有可能因房地产泡沫破裂而破产，巴郡在市场恐慌时低位买入，最终持有32年实现年化收益率10.2%。

但具体来分析，持有的前10年获得了最大回报，因为市盈率从4.3倍涨到20.6倍，配合净利润年化增长17%，从而实现年化22%的投资收益率。后20年，虽然业绩增长依然表现较好，净利润年化增长8.7%，但由于市盈率高位回归，从20.6倍降至8.65倍，投资年化回报率仅为4.1%。所以我会在银行危机时买入，在别人恐惧时下重注，在别人心情正常的时候就离开了。

非常感谢市场先生，没有市场先生就没有重大的投资机会，类似黄金的价格跌倒黄瓜价格的事情只发生在由众多人组成的二级市场，投资机会是人创造的，财富源于心灵，股票只是一个载体。我的投资体系追求横行复利，由市盈率上涨配合净利润上涨再辅以杠杆将投资利润在同一时间段内激发出来。

更看好深耕区域和中心城市的银行

香港商报：上市内资银行机构中，可以分为六大国有行、全国性股份制银行、城商行，您如何看待不同类型银行的投资机会和收益？

董宝珍：从相同性来说，现在中国任何一个银行股价翻一倍都是合理的，因为内资银行股都被大幅低估了。上市银行平均5倍的市盈率都可以翻一倍以上。

相同中的不同在哪里？我们前面提过中国经济社会已经发生了质变，大水漫灌的时代终结了。高速公路、高铁、港口、机场等密集消耗资金的大型重资产建设在减少，大规模信贷暴增的时代过去了。

国内能够实现真正增长的区域是珠三角、长三角以及一些重要的城市。所以更看好深耕区域经济和相对中心城市的银行。（记者邓建乐）