跌了 3 年，现在够「便宜」吗？

上半年国内股市不给力，不少小伙伴心灰意冷。

不过，周二久违的大涨似乎又带来希望，有朋友留言：

跌了三年，现在能不能买点A股了？

正巧，上周国内各大公募基金二季报纷纷出炉，基金经理纷纷亮出各自的观点。

我发现这些专业投资者都挺乐观的，觉得经济不管是政策面、还是基本面，都有好转的迹象。

但我猜，即便告诉你现在是底部，你也不太敢买：毕竟这么久都没赚钱，基金果然都是骗人的😂

其实，你或许怪错了对象，估值周期才是真正的「收益杀手」。

该怎么理解呢？这里用两位基金经理的切身经历来聊聊——

风险提示：本文所提及的基金，仅为示例参考，不作任何投资推荐。请务必将投资决策权，牢牢把握在自己手中~

01 

一个是易方达的张坤。

上半年他管理的几只基金跌幅近10%，过去3年基本上没赚到钱：

张坤的投资风格接近于巴菲特，很多普通投资者之前冲着他的业绩好买入；

结果持有3年，发现实际体验并不如预期，他管理的基金总规模，已从最高点1300多亿元缩水到700多亿元。

面对近3年业绩不佳，张坤在二季报里解释：

他认为，自己持仓的优质企业组合，其内在价值在持续增长（近3年复合增速15%左右）。

具体看他重仓的股票，有互联网巨头腾讯控股、白酒龙头贵州茅台、白马股招商银行、乳业龙头伊利股份等。

这些企业过去的业绩一直高速增长，股价也实现了大幅上升，跑赢了全市场。

即便过去3年，这些公司整体仍然维持着不错的竞争力，护城河也足够深，但为何没有转化为市值的增长呢？

张坤认为「估值的下移抵消了内在价值的增长」——

因为，中短期看（1-3年左右），股价的涨跌主要还是受估值剧烈波动影响，哪怕同一只基金，高估买入和低估买入，收益也会有天壤之别。

而在高估位置买入的朋友，要么是亏时间，要么是亏点钱，总得先还完债才能上路。

等到估值周期开始向上运行，组合的估值回归到合理水平，持有的优质企业的股价也会实现上涨。

总结一下张坤的观点：

我选的优质企业其内在价值在持续增长，只是这3年估值大幅下滑，高位买入的朋友没赚到钱，大家耐心等待，熬过这段时间还是能赚钱的。

02 

另一个是大成基金的徐彦。

作为深度价值投资者，他今年的收益比较亮眼，管理的几只基金二季度都是正收益，过去3年总收益率55%左右。

因为近期业绩好，徐彦管理的基金规模也有明显上升，从70多亿元暴涨至120多亿元。

不过在二季报中徐彦表示，虽然自己业绩还不错，但建议大家谨慎申购，不要跟风买入：

「组合净值有所上涨，但只由极少数个股贡献」，主要是指他重仓的中兴通讯、广深铁路股份二季度大涨，贡献了基金绝大部分的收益；

投资者关注到短期业绩好，导致他「管理的组合被大幅申购」，但这些都是异常现象，并不是可重复的规律。

面对未来，徐彦也不确定三季度会不会延续之前的涨幅，如果你买入后期待着它继续大涨，很可能是要落空的。

总结一下徐彦的观点：

我今年的业绩比较惊艳，但这不是常态，有一定偶然成分，冲着短期业绩申购的朋友，最好降低下未来的投资回报预期。

总体来看，两位基金大佬都表达出相近的意思，很多时候，他们也无法控制组合的中短期业绩表现，但投资者又偏偏喜欢「线性外推」，用近期业绩评价基金好坏，认为买短期涨得好的基金就能赚钱。

然而估值周期提醒我们：

股票基金短期涨得好，其估值多半已处于高位，此时申购很可能赚不到钱；

反而是业绩相对低迷，估值处于低位时申购基金，未来赚钱的可能性更大。

03 

看完基金经理们的观点，我感觉到投资确实挺「反人性」的：

不仅要在一片悲观的时候买入，还要买别人不买的东西，并且在质疑声中坚持自己的做法，每个环节都很容易令人动摇。

但是机会，往往出现在市场极度悲观的时候。

拿A股来说，每回牛市大涨，都少不了估值的推波助澜。

比如2019-2021三年间，沪深300指数（黄线）翻倍（2935→5930），估值（蓝线）也从10.2倍上涨到17.6倍，是这波上涨的主要推手。

2022年之后，指数和估值同步下跌，开始还债。

如果你能识别，经济和市场中的事并非完全由机械化的过程所致，而是参与者情绪反复变化的结果。

那么就可以在情绪的底部，坚守基本的规律和事实，静候市场朝着积极的方向运行。

目前，市场整体估值处于什么位置呢？

在基金二季报中，我看到部分基金经理对市场估值的判断，观点比较一致：

张坤：

长期来看，目前不少优质公司的估值已经很有吸引力。

朱少醒：

市场的整体估值处于长周期中很有吸引力的位置，当下权益市场处在较好的风险收益区间。

丘栋荣：

从估值上看，A股整体估值水平至历史低位，10年国债单边下行至2.64%的低位，中证800股权风险溢价上升至0.86倍标准差水平，息债比则处于历史100%分位。

换句话说，不管是从定量、或定性的角度，基金大佬都觉得，现在买入还是挺便宜的。

但分开看，那些短期业绩很好、管理规模暴增的基金，很可能已经不划算了，而那些业绩相对低迷、规模比较平稳的基金，或许眼下更值得布局。

对于咱们大部分人来说，要准确判断估值高低，赚市场情绪的钱，显然还是有点困难，我们能做到的：

一是理解估值周期，相信「均值回归」的规律，坏日子总会过去，好日子总会到来；

二是选择「扛得住」的基金经理，面对业绩压力，有些人坚持自我，有的人在压力之下，会不断改变投资策略，迷失自我。

虽然说市场在不断变化，投资者也需要与时俱进，但大体的投资框架还是要保持稳固的，看到业绩不佳就「风格漂移」，即便后来业绩有起色，长期能否可持续，就要打个问号了；

反之，不论业绩如何起伏，都能坚持原来的投资策略，至少说明他比较能「抗压」，我们交给他管钱也敢放心。

最后套用一句话，价值回归虽然会迟到，但绝不会缺席。

相信可重复的规律，相信靠谱的人，耐心熬过寂寞的长夜，我们终将迎来光明。