【华安策略丨周观点】政策有望迎来集中发力期

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市场观点：政策有望迎来集中发力期

市场维持整体震荡态势不变，但关注政策进入集中发力期的可能。一方面，参照去年经验，临近8月末随着决策层逐步休整完毕，7月中央政治局会议确定的相关政策可能逐步落地，今年则需重点关注扩大服务消费、商品房收储等领域的政策可能。另一方面，欧美央行7月议息会议纪要均指向9月降息为大概率事件，并在JacksonHole释放了海外货币政策逐步转向宽松的信号。密切关注内部政策变化，可能对市场风险偏好有提振作用。

市场热点1：如何看待近期政策预期？月底是否会发生明显变化？按惯例，7月末政治局会议后到8月上半旬是短暂的政策“空窗期”。参照去年情况，8月中下旬房地产调控政策优化、扩大个人所得税专项扣除力度、活跃资本市场“四箭齐发”等政策陆续落地。因而临近8月末，7月中央政治局会议的相关政策落地情况值得关注，可能带动市场风险偏好发生变化。

市场热点2：如何看待JacksonHole会议表态及欧美央行7月议息会议纪要？JacksonHole官员表态整体偏鸽派。具体地，美联储纪要符合预期且略偏鸽派，绝大多数官员支持9月降息，主要支撑来自于大多数与会者认为就业市场降温风险在加强、非农数据可能被高估。9月议息会议的不确定性主要体现在降息幅度上，但我们认为美联储大概率降息25BP，其原因在于美国失业率并无大幅上升风险、产出缺口依然为正且全球流动性风险解除。欧央行7月议息纪要也指向9月降息持开放态度。考虑到外部货币政策并非A股主要影响因素，因此美联储降息对A股提振可能有限。

行业

配置

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行业配置：关注催化剂预期下的成长板块和中期维度下的景气周期品

行业表现上，本周市场整体羸弱运行带动稳定资本市场的预期，因此银行、保险等权重板块和股票涨幅居前。成长板块中，在催化剂事件和预期的带动下，电子、通信等行情表现靠前，而随着热门游戏的兑现，传媒板块弱势。此外在政治局会议超预期定调的消费方向如期回落，美护、医药等跌幅靠前。当前行业轮动或阶段性特征仍然显著，事件催化仍是短期或阶段性最重要的配置线索。因此建议关注4条主线：1）泛TMT成长板块迎来阶段性催化机会，关注通信、电子、传媒等行业。2）“新质生产力”主题，关注设备更新、低空经济等反复活跃方向。3）关注汽车、房地产短期有望迎来阶段性机会。4）中期维度，坚定配置下半年景气方向，包括有色（工业金属&贵金属）、公用事业（电力）、煤炭、农牧（生猪）。

配置热点1：农林牧渔本周为何大跌？近月以来出现了猪肉价格上涨而农牧指数下跌的现象，实际上类似这种预期博弈行为在过去三年演绎的比较频繁，即当猪肉价格下跌时，若市场预期价格下跌并非是趋势性的，市场便会提前博弈下跌后的价格反弹，反而同期农牧指数上涨。而若猪肉价格下跌结束后的反弹启动，则提前博弈的预期兑现，投资者反而离场，出现价格上涨而指数下跌的显现。出现这种极端博弈行为的原因在于：一是肉价机制研究成熟，对肉价有较好的提前把握；二是最重要的在于投资者对猪周期的强度和持续性仍缺乏信心。

配置热点2：如何看待本轮非银（保险）行情？近两周保险上涨，一是源于近期监管发文下调部分保险产品利率，高利率产品将逐步下架，而下架前有望爆发抢购需求，炒停险逻辑催化板块；二是银行和保险板块相关性较高，近期银行表现亮眼，溢出效应带动保险跟随上涨。往后看，本次保险产品利率调整分两批次执行，分别为9月1日和10月1日，因此炒停险的催化性仍在，但保险行情的持续性更重要的是依赖于银行板块的持续性。

政策落地速度和力度不及预期；经济基本面修复速度和力度不及预期；美国衰退反复演绎等。

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1.1市场热点1：如何看待近期政策预期？月底是否会发生明显变化？

我们的观点：按惯例，7月末政治局会议后到8月上半旬是短暂的政策“空窗期”。参照去年情况，8月中下旬房地产调控政策优化、扩大个人所得税专项扣除力度、活跃资本市场“四箭齐发”等政策陆续落地。因而临近8月末，7月中央政治局会议的相关政策落地情况值得关注，可能带动市场风险偏好发生变化。

8月末可能进入7月政治局会议后的政策落地期，可能带动市场风险偏好发生变化。按照往年惯例，7月末政治局会议后至8月上半月是短暂的政策“空窗期”。参照去年的情况看，面对Q2经济环比动能减弱，进入8月下半月后政策密集落地。2023年8月18日证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问，就市场关心的11个问题做了积极回应；8月末，央行、金融监管总局《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，同时各地地产调控政策积极跟进；此外，扩大个人所得税专项扣除力度、活跃资本市场“四箭齐发”等也陆续出台。因而，临近8月末，7月中央政治局会议的相关政策部署可能逐步落地，可能带动市场风险偏好发生变化。重点关注：扩大内需相关的服务消费和商品消费促进政策，商品房收储政策优化、新质生产力相关的产业政策等。

1.2市场热点2：如何看待JacksonHole会议表态及欧美央行7月议息会议纪要？

我们的观点：JacksonHole官员表态整体偏鸽派。具体地，美联储纪要符合预期且略偏鸽派，绝大多数官员支持9月降息，主要支撑来自于大多数与会者认为就业市场降温风险在加强、非农数据可能被高估。9月议息会议的不确定性主要体现在降息幅度上，但我们认为美联储大概率降息25BP，其原因在于美国失业率并无大幅上升风险、产出缺口依然为正且全球流动性风险解除。欧央行7月议息纪要也指向9月降息持开放态度。考虑到外部货币政策并非A股主要影响因素，因此美联储降息对A股提振可能有限。

9月降息25BP已成大概率事件，降息幅度有一定的不确定性。8月22日美联储公布了7月份议息会议纪要，9月降息已成大概率事件。其中，7月议息会议上绝大多数官员支持9月降息（一些官员甚至认为7月会议就可以降息）,降息的主要支撑来自于大多数与会者认为就业市场降温的风险在加强、非农数据可能被高估。8月21日美国劳工部数据显示，2023财年新增非农就业下修-81.8万，尽管整体上符合市场预期，但也显示美国就业降温的风险持续累积。整体上，纪要符合预期且略偏鸽派，纪要公布后，FedWatch数据显示的9月降息25bp和50bp的概率分别为62%和38%，美债收益率变化不大、美元指数小幅回落，美股三大股指均收涨。8月23日，美联储主席鲍威尔JacksonHole上表态整体偏鸽，指出美国就业市场在降温、货币政策到了该转向的时候，但也并未就降息幅度做出明确表态。因此，9月议息会议的不确定性主要体现在降息幅度上，但我们认为美联储大概率降息25BP。①7月失业率上升存在自然灾害因素，从长周期来看本轮美国失业率回升主要是劳动参与率回暖带来的总就业人口增加，因而尚未出现衰退风险，对此美联储议息会议纪要指出美联储认为产出缺口依然为正。②财政扩张红利以及美国处于补库存周期，对美国经济提供支撑，因而美联储可能延续预防式降息的思路。③基于日元的套利交易已经结束，全球流动性风险解除，美联储无需应对额外的金融风险，使得降息50BP缺乏支撑。但考虑到目前外部货币政策并非A股的主要影响因素，因而美联储降息对A股有望释放小幅利好。

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2.1配置热点1：农林牧渔本周为何大跌？

我们的观点：近月以来出现了猪肉价格上涨而农牧指数下跌的现象，实际上类似这种预期博弈行为在过去三年演绎的比较频繁，即当猪肉价格下跌时，若市场预期价格下跌并非是趋势性的，市场便会提前博弈下跌后的价格反弹，反而同期农牧指数上涨。而若猪肉价格下跌结束后的反弹启动，则提前博弈的预期兑现，投资者反而离场，出现价格上涨而指数下跌的显现。出现这种极端博弈行为的原因在于：一是肉价机制研究成熟，对肉价有较好的提前把握；二是最重要的在于投资者对猪周期的强度和持续性仍缺乏信心。

本周（8月19日-8月23日）农林牧渔板块下跌7.16%，跌幅位居31个申万一级行业倒数第2。从细分领域看，除渔业表现相对稳定之外，种植业、饲料、农产品加工、动物保健、养殖业跌幅均较多，分别下跌4.4%、4.7%、5.3%、6.6%、9.0%。

近三年市场博弈猪价边际变化的趋势均较为明显。近三年市场提前博弈猪价走势较为典型的时期有6段。

第一次出现的时间为2021年8月30日-2021年10月12日，期间猪肉平均批发价从20.9元/公斤持续跌至17.5元/公斤，跌幅为16.2%，农林牧渔指数却从3068.6点涨至3493.0点，上涨13.8%，上证指数仅上涨0.5%，市场提前布局，认为养殖主体育肥压栏的大体重猪将于国庆节前出清，后续供给将会收缩，猪价即将见底，随后预期兑现，猪价企稳上行，农林牧渔指数继续上涨，跑赢上证指数。

第二次为2021年12月20日-2022年1月10日，期间猪肉平均批发价从23.7元/公斤跌至22.8元/公斤，跌幅3.6%，农林牧渔指数上涨12.4%，上证指数涨跌幅为0%，市场预期2022年生猪供给将继续收缩，农林牧渔指数再度上行。

第三次为2022年8月26日-2022年9月30日，期间猪肉平均批发价从29.1元/公斤涨至32.0元/公斤，上涨9.9%，农林牧渔指数下跌12.5%，届时猪价已经达到近一年高位，市场认为猪价即将见顶，前期供给收缩带来的涨价预期兑现后获利了结。

第四次为2023年5月31日-2023年7月21日，期间猪肉市场批发价从19.3元/公斤缓慢跌至18.8元/公斤，跌幅为2.2%，农林牧渔指数上涨5.1%，上证指数仅上涨0.2%，期间猪价跌至阶段性低位，市场认为价格低迷会让养殖主体二次育肥，供给端将会收缩，同时叠加7、8月的升学宴旺季带来的需求端扩张预期，猪价有望见底，农林牧渔板块的抄底情绪浓厚，指数先于猪价上行。

第五次为2024年4月16日-2024年5月20日，期间猪肉市场批发价徘徊在20.7元/公斤左右，农林牧渔指数大涨15.7%，上证指数仅上涨5.5%，市场逻辑向新一轮猪周期演绎，提前押注情绪催化指数走高。紧接着便是第六段预期兑现指数下跌行情。

2024年5月20日-2024年6月25日期间，猪肉市场价格从20.7元/公斤涨至24.4元/公斤，大幅上涨17.8%，农林牧渔指数却下跌15.0%。

近三年农林牧渔板块与猪肉价格的博弈行情可以总结为，尽管猪肉价格处于下跌过程中，但如果市场认为这种下跌并非是趋势性的，市场就会趁此提前布局猪肉价格下跌后的反弹，因此在这种情况下，农牧板块指数反而是上涨的。而如果当猪肉价格真正阶段性触底企稳或者反弹时，如果没有趋势线景气提升的期待，那市场提前布局的逻辑被兑现，农牧板块指数反而是下跌的。导致这种情况发生的原因主要在于一是猪肉价格的影响机制，市场已经熟悉，因此能对猪肉价格有个较好的提前预判；二是市场始终看不到持续的猪景气周期演绎，因此对中长期景气和盈利并没有期待。在这种情况下，于是出现了提前进行预期博弈、农牧指数和猪肉价格反向的现象。

市场对本轮猪景气周期的强度仍然缺乏信心，因此机会仍然体现出较强的博弈特性。农林牧渔指数从8月8日便开始呈持续下跌走势，8月8日-8月23日跌幅为10.1%，反而期间猪肉市场批发价从26.2元/公斤涨至27.8元/公斤，上涨了5.9%。通过复盘比较，本轮猪周期初期已经提前在指数上兑现，近期猪价走势和指数走势相背离说明市场正处于对猪价未来长期上行动力不足共识较强的阶段。往后看，当前农林牧渔指数已在历史三年的最低位置，猪价却在相对较高水平，今年二季度末生猪存栏量同比下降4.6%，且生猪产能恢复速度偏弱，指示下半年供给端有所收缩，猪价有望维持高位，农林牧渔指数回升的空间较大，可把握本轮农牧指数跌后，猪价预期修复的反弹机会。

2.2配置热点2：如何看待本轮非银（保险）行情？

我们的观点：近两周保险上涨，一是源于近期监管发文下调部分保险产品利率，高利率产品将逐步下架，而下架前有望爆发抢购需求，炒停险逻辑催化板块；二是银行和保险板块相关性较高，近期银行表现亮眼，溢出效应带动保险跟随上涨。往后看，本次保险产品利率调整分两批次执行，分别为9月1日和10月1日，因此炒停险的催化性仍在，但保险行情的持续性更重要的是依赖于银行板块的持续性。

本周（8月19日-8月23日）非银金融板块相对抗跌，跌幅仅有0.39%，在申万一级行业中排名第4，细分领域看，保险、证券、多元金融周涨跌幅分别为4.0%、-2.2%、-3.4%，保险上涨是支撑非银金融走势的主要因素。

保险板块在炒停险催化以及银行上涨溢出效应带动下表现较好。8月2日，金融监管总局下发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》，自9月1日起，新备案的普通型保险产品预定利率上限为2.5%，相关责任准备金评估利率按2.5%执行；自10月1日起，新备案的分红型保险产品预定利率上限为2.0%，相关责任准备金评估利率按2.0%执行；新备案的万能型保险产品最低保证利率上限为1.5%，相关责任准备金评估利率按1.5%执行。预定利率下调意味着相关产品即将迎来更换，之前的高利率产品将逐步下架，市场炒停险的预期升温。同时保险板块作为银行板块机会的“附属配角”，在没有强劲基本面支撑逻辑下的独立行情，保险板块的机会将依附于其他板块的扩散，在行情相关性上，保险和银行走势之间相对同步性较高，上周银行板块上涨2.9%，涨幅排名第2，非银金融位列第4。

短期内炒停险预期催化保险板块阶段性行情的机会仍存，但持续性仍得取决于银行的带动性。保险板块取得持续超额收益通常需要资产端或者负债端两端中的一端出现显著改善：一是资产端显著改善，即长端利率大幅抬升；或者是负债端出现显著改善，即保费收入同比持续改善或维持高速增长。下半年以来资产端未见明显改善，7月新增人民币贷款同比增速大幅下跌，指示目前终端需求依旧疲弱，经济循环和复苏受到掣肘，未来流动性将继续维持宽松格局。7月下旬由于长短利率下行较快，央行出于防范风险的考量进行干预导致导致长端利率阶段性上行，但资产荒、市场资金充足的状况仍存，因此预计未来长端利率将呈区间波动或缓慢下行趋势，资产端并不是催化保险板块行情的主要因素；其次是负债端显著改善的难度同样较大，一方面保险的需求会受到经济运行和收入预期的影响，在当前市场整体对经济预期和收入预期较为低迷的情况下，投保需求仍将受到抑制。根据历史情况，近期炒停险使得需求短期爆发，且保险产品的利率下调执行分两批次进行，分别是9月1日和10月1日，短期内炒停险预期仍将为保险板块带来机会的确定性相对较高，同时若银行板块继续表现强势，保险板块也将带动受益。

2.3 关注催化剂预期下的成长板块和中期维度下的景气周期品

行业表现上，本周市场整体羸弱运行带动稳定资本市场的预期，因此银行、保险等权重板块和股票涨幅居前。成长板块中，在催化剂事件和预期的带动下，电子、通信等行情表现靠前，而随着热门游戏的兑现，传媒板块弱势。此外在政治局会议超预期定调的消费方向如期回落，美护、医药等跌幅靠前。当前行业轮动或阶段性特征仍然显著，事件催化仍是短期或阶段性最重要的配置线索。因此我们建议关注4条主线：

第一条主线，泛TMT成长板块迎来阶段性催化机会，关注通信、电子、传媒等行业。成长板块阶段性行情演绎的核心在于重要催化剂何时出现，而当前有望正值其时，后续即将迎来电子消费品的发布旺季，有望给行情带来持续的催化。

第二条主线，“新质生产力”主题，关注设备更新、低空经济等反复活跃的方向。三中全会重大亮点在于科技体制改革，而其直接目的在于发展“新质生产力”。本次政治局会议将改革作为“任务很重”三大领域之首，因此下半年围绕科技体制、新质生产力的改革和政策支持将是确定性的，有望提供频繁主题催化机会。

第三条主线，短期有望出现阶段性机会的方向，关注汽车、房地产等。汽车整体景气格局，内销频繁周期变动、外销强劲，造就汽车指数5200-6000运行区间，上顶下底牢固，当下趋近区间下沿，指数有望新一轮回升。房地产羸弱运行及三中和政治局会议防范化解风险要求下，新一轮宽松政策可期，有望带来阶段性估值修复。

第四条主线，中期维度，继续坚定配置下半年景气方向，包括有色（工业金属&贵金属）、公用事业（电力）、煤炭、农牧（生猪）。受近月美联储降息预期扰动及交易全球经济衰退担忧的影响，这条主线前期调整幅度较大，尽管近周受衰退担忧缓解而反弹，但这种属于估值修复式反弹，景气上并未出现显著改善趋势，因此短期反弹可能有限。但展望下半年，这些方向仍有景气提升条件，因此我们认为从中期维度考虑，仍是较好的配置方向。

政策落地速度和力度不及预期；经济基本面修复速度和力度不及预期；美国衰退反复演绎等。

本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《【华安证券·策略研究】周报：政策有望迎来集中发力期》（发布时间：20240825），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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报告分析师

分析师：郑小霞  执业证书号：S0010520080007

分析师：刘  超  执业证书号：S0010520090001

分析师：张运智  执业证书号：S0010523070001