VC/PE版解读：政策“组合拳”落地
一级资本市场又要活跃起来了？
9月24日，国务院新闻办公室举行新闻发布会介绍金融支持经济高质量发展有关情况。会上，央行、金融监管总局与证监会主要负责人出席并宣布了一系列重要政策，一时间引发了市场激烈讨论。
政策涉及创设新的货币政策工具、推动中长期资金入市、鼓励并购重组等方面，这一系列“组合拳”对于增加资本市场资金来源、尤其是中长期资金，促进私募投资基金投资与退出良性循环，激活股票市场，以及支持科技创新具有重大意义。投中研究院本次重点梳理了发布会中与另类投资市场及股票市场相关的政策内容，并对其中部分重点政策的历史沿革及发展现状进行了整理：
中国人民银行
♦ 创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展
a.创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，这项政策将大幅提升机构的资金获取能力和股票增持能力。目前计划互换便利首期操作规模是5000亿元，未来可视情况扩大规模。通过这项工具所获取的资金只能用于投资股票市场。
投中点评：
创设证券、基金、保险公司互换便利活跃股票市场
互换便利是一种金融衍生工具，指交易双方约定在未来某一期限相互交换各自持有的资产或现金流的交易形式，常见的是利率互换、货币互换。
本次创设的证券、基金、保险公司互换便利本质是以券换券，非银机构可直接与央行交易，以低流动性资产换入高流动性资产，实现更便利的融资以进一步活跃股票市场。
过往实践中，与此次互换便利类似的工具有：
b.创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。中央银行将向商业银行发放再贷款，提供的资金支持比例是100%，再贷款利率是1.75%，商业银行对客户发放的贷款利率在2.25%左右。计划首期额度是3000亿元。
投中点评：
创设股票回购、增持专项再贷款有助于稳定资本市场
此项工具是刺激股票市场的又一举措。根据Choice数据，2023年，有1444家上市公司当年股息率超过了拟定的商业银行贷款利率2.25%，这表明股东们获得的分红能够覆盖贷款成本，在此情况下，上市公司及其股东们更有可能通过贷款来回购或增持股票，此举对股价是有利的，同时也有助于提升上市公司的市值管理，利于中小股东获取投资收益，进一步增强投资者的信心。
国家金融监督管理总局
♦ 推动险资长期投资改革试点、支持参与资本市场建设
金融监管总局一直高度重视资本市场，积极引导银行、保险和资管机构维护资本市场稳定。下一步，在推动险资长期投资改革试点、支持参与资本市场建设方面新的举措：
a.扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。
b.督促指导保险公司优化考核机制，鼓励引导保险资金开展长期权益投资。
c.鼓励理财公司、信托公司加强权益投资能力建设，发行更多长期限权益产品，积极参与资本市场，多渠道培育壮大耐心资本。
投中点评：
保险公司考核机制以待优化
今年9月11日，国务院出台保险业新“国十条”（《关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》），对我国保险业未来5年到10年左右的发展进行系统部署，其中明确提到“加强长周期考核”，“发挥保险资金长期投资优势”“培育真正的耐心资本，推动资金、资本、资产良性循环”。
根据2023年10月财政部发布的《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，国有商业保险经营效益类指标的考核机制已优化至3年，但根据投中研究院观察，目前对于投资效益方面的长周期考核仍未有细则，也还需将长期考核机制全面推广到所有保险公司。（由于长周期考核在“推动构建‘长钱长投’的政策体系”部分也有提及，将在下文中详细展开）
♦ 扩大金融资产投资公司的股权投资试点范围
前期，大型商业银行下设的金融资产投资公司已在上海开展股权投资试点，根据国务院的有关部署，为切实发挥试点的引领带动作用，鼓励发展创业投资，拟采取以下措施：
a.扩大试点城市的范围，由原来的上海扩大至北京等18个科技创新活跃的大中型城市。
b.适当放宽股权投资金额和比例限制，将表内投资占比由原来的4%提高到10%，投资单只私募基金的占比由原来的20%提高到30%。
c.指导相关机构落实尽职免责的要求，建立健全长周期、差异化的绩效考核。
投中点评：
金融资产投资公司或成一级市场重要市场化资金来源
金融资产投资公司（AIC）与银行理财子公司在定位上存在明显差异。AIC主要以债转股为投资方向，并且可以使用银行的自有资本进行投资，因此监管机构对其资本充足率有明确要求。
根据投中研究院观察，目前AIC及其全资私募股权投资机构主要参与直接股权投资，且投资领域较为广泛，作为LP出资时主要投资于国资背景项目和管理人，对于市场化科技创新项目和创业投资基金的布局体量相对较小。随着政策的演进和专业能力的提升，预计AIC未来可能成为一级市场的重要市场化资金来源。
根据CVSource投中数据，截至2024年6月我国注册登记的5家AIC出资情况如下：
中国证券监督管理委员会
♦ 推动构建“长钱长投”的政策体系
当前“长钱长投”的制度环境还没有完全形成，最近在有关部委的大力支持下，证监会等相关部门印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》。总体着眼于“长钱更多、长钱更长、回报更优”的目标，进一步促进中长期资金入市。其中，完善“长钱长投”的制度环境，重点提到了：
a.提高对中长期资金权益投资的监管包容性，全面落实3年以上长周期考核。
b.打通影响保险资金长期投资的制度障碍。
c.引导养老保障体系与资本市场良性互动，完善全国社保基金、基本养老保险资金投资政策制度，鼓励企业年金基金根据持有人不同年龄和风险偏好探索开展不同类型的差异化投资。
投中点评：
中长期资金长周期考核待广泛推广
目前，国有商业保险公司和基金管理公司已在考核中明确提及3年考核机制，仍需进一步推广到其他中长期资金，以鼓励“长钱长投”。
鼓励企业年金基金差异化投资
根据《2023年度全国企业年金基金业务数据摘要》，截至2023年末，全国企业年金积累规模为3.19万亿元，投资资产净值为3.15万亿。当前，年金基金境内投资范围包括银行存款，标准化债权类资产，债券回购，信托产品，债权投资计划，公开募集证券投资基金，股票，股指期货，国债期货，养老金产品，以及香港市场的股票型养老金产品或公开募集证券投资基金。
鼓励企业年金基金进行差异化投资，意味着根据员工的不同年龄段来调整投资策略，以适应不同年龄段员工的风险承受能力和投资回收期，年轻员工群体能承受更高风险产品投资比例。
♦ 多措并举活跃并购重组市场
为进一步激发并购重组市场活力，证监会研究制定《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称《并购六条》），坚持市场化方向，更好发挥资本市场在并购重组中的主渠道作用。
主要内容包括：大力支持上市公司向新质生产力方向转型升级。证监会将积极支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等进行并购重组，包括开展基于转型升级等目标的跨行业并购，以及有助于补链强链、提升关键核心技术水平的未盈利资产收购，引导更多的资源要素向新质生产力方向集聚。
投中点评：
放开上市公司收购未盈利资产限制
并购六条将可收购未盈利资产的上市公司范围从科创板拓展至全部A股板块，并取消“硬科技”企业的限制，这一规定既有助于更多未盈利企业获得资金支持，也为VC/PE的退出创设了条件。关于“补链强链、提升关键技术水平”的资产如何界定，可能需要后续相关政策进行支持。
♦积极鼓励上市公司加强产业整合。
对于上市公司之间的整合需求，将通过大幅简化审核程序等方式来给予支持。同时，通过锁定期“反向挂钩”等一些安排，鼓励私募投资基金积极参与并购重组。
投中点评：
明确鼓励私募投资基金参与上市公司并购重组
并购六条中明确提出鼓励私募投资基金参与上市公司并购重组。2024年9月24日证监会发布的《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定（征求意见稿）》规定：
a.私募基金投资期限满5年的，第三方交易中的锁定期限由12个月缩短为6个月，重组上市中作为中小股东的锁定期限由24个月缩短为12个月；
b.第四十六条规定，私募投资基金通过认购本次发行的股份取得上市公司的实际控制权，三十六个月内不得转让。
当前，VC/PE仍面临退出困境，这一政策出台为一级市场通过并购重组方式退出提供了更多可能。