悠哉油斋 · 油脂走势的关键仍在棕榈油
来源：中信建投期货微资讯
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本文作者| 石丽红 中信建投期货农产品分析师
本报告完成时间 |2024年04月07日
在连棕大幅增仓推动下，清明假期前连棕再度飙升，并带动海外及内盘其他油脂上涨。USDA种植意向报告未能给豆类带来进一步利多，菜系承压于加菜籽偏慢的出口进度及国内的充裕供应，当前油脂市场能否继续上涨的关键仍在于棕榈油。国内棕榈油近月供应偏紧格局难解，令P05继续面临钱比货多的挤仓风险；P09相较于现货的大幅贴水及国内低库存、进口利润倒挂，则吸引了多头移仓及新多入场。在未看到棕榈油产量明显恢复及国内大量新增买船前，棕榈油多头仍占据主导优势，或将继续支撑短期棕榈油强势表现。
然而，极端的品种间价差暗示其他油脂难以承受当前棕榈油涨幅，在此轮棕榈油引领的上涨中逐渐掉队。而在国内外棕榈油需求大幅坍塌的背景下，供给端的边际好转将削弱其价格强势基础。4月10日的开斋节在即，斋月题材炒作渐入尾声，若厄尔尼诺减产炒作不能续接，产量恢复及供给增加将带来棕榈油及油脂的转弱压力。
一、近月供应偏紧格局难解，短期连棕多头仍有依仗
虽然现货豆棕价差倒挂已令棕榈油月需求被压缩至13-15万吨左右刚性水平，但在国内4-5月棕榈油商业买船仅30万吨左右的情况下，棕榈油近月供需仅堪堪维持紧平衡格局，在5月前边际改善的空间并不多。对比当前棕榈油05合约高达37万手的持仓，空头仍面临钱比货多的处境，在多空博弈中继续处于相对被动的局面。
考虑到开斋节后产地棕榈油产量复苏、国内新增买船及新增仓单注册的速度，我们相对认同棕榈油05合约供需延续偏紧、价格整体保持高位的观点。然而，对于棕榈油09合约，低库存、进口利润亏损、盘面高贴水这三个做多条件的延续却面临较大风险。4月10日的开斋节在即，斋月题材炒作渐入尾声，若厄尔尼诺减产炒作不能续接，在需求被大幅挤占的背景下，产地库存回升将通过国内进口利润窗口开启向国内传导，届时国内棕榈油低库存、进口利润亏损、盘面高贴水的做多基础均可能面临转折，不排除棕榈油出现基差、盘面双杀的可能。
二、斋月题材即将结束，产地棕榈油报价松动
清明假期期间，缺乏强势连棕的支撑，产地棕榈油报价及马棕油走势均呈现一定高位回落。其中，马来精炼24度跌5美金，印尼精炼24度跌15美金，马棕油跌近2%。从技术面来看，当前不论是连盘抑或是马盘，均已来到2022年6月棕榈油价格崩塌后新构筑的大震荡区间上沿，继续向上突破面临较强压制。若基本面利多或资金增仓不能给予其向上突破的动能，多头的逢高止盈可能带来盘面随后的滞涨回落。
从基本面来看，虽然按当前各机构的产量及出口预估推算，马棕3月末库存将进一步走低至180万吨下方，支撑棕榈油近月供应偏紧格局。然而，在棕榈油价格经历如此幅度的上涨后，马棕继续去库带来的利多已大部分被消化，面临斋月后产量的季节性恢复，边际利多及进一步的上行驱动已有所匮乏。
相比于马来西亚，印尼的产量恢复情况似乎更乐观一些。GAPKI数据显示，印棕1月产量463.4万吨，环比增6%，同比增9%，呈现较为罕见的1月产量环比增长。虽然数据亦显示，因出口环比大增，印棕1月末库存仍小降10万吨至304万吨，但在当前棕榈油市场更关注供给端的背景下，印棕1月同环比增长的产量成为价格继续上涨的隐忧。由于印尼供需数据公布较为滞后，我们从马来西亚与印尼精炼棕榈油价差来侧面推印尼供需状况。3月下旬以来大幅走升的价差暗示印尼更强的销售意愿，或与其较好的产量恢复及库存重建状况有所关联。
从时间上来看，4月10日的开斋节在即，斋月带来的产量下滑、出口增长炒作渐入尾声。若在去年干旱持续时间及影响范围有限的情况下，印尼的厄尔尼诺减产炒作不能续接，在需求被大幅挤占的背景下，产地棕榈油库存拐点将近预计将制约产地报价上涨的幅度，并进一步通过进口利润窗口开启传导至国内市场。
在USDA种植意向报告未能给豆类带来进一步利多，菜系仍承压于加菜籽偏慢出口进度及国内充裕供应的背景下，当前油脂市场能否继续上涨的关键仍在于棕榈油。国内棕榈油近月供应偏紧格局难改，短期棕榈油多头仍有依仗，或继续支撑油脂偏强运行。然而，我们对棕榈油远月价格能否保持强势持谨慎态度。
尽管节前资金基于低库存、进口利润亏损、盘面高贴水大肆做多P09，但上述做多条件的延续却面临较大风险。4月10日的开斋节在即，斋月带来的产量下滑、出口增长炒作渐入尾声。若在去年干旱持续时间及影响范围有限的情况下，印尼的厄尔尼诺减产炒作不能续接，在需求被大幅挤占的背景下，产地库存回升将通过国内进口利润窗口开启向国内传导，届时P09的做多基础将面临转折。我们预计开斋节后产地棕榈油产量及报价将是关键，相比于马来西亚，印尼的产量恢复情况似乎更乐观，马印价差走势亦需重点关注。
