鹏扬周度观点：货币政策锚定短端利率，价格型调控框架更加明确
一、国内经济
7月第一周30大中城市商品房销售环比回落、同比上行，二手房成交则维持季节性高位。
七月初，雨水天气逐渐减弱，但由于前期降雨量较大，多数地区积水未完全消退，包括水泥在内的多数建材需求尚在恢复中，市场需求表现仍偏弱。与地产基建相关的钢材、玻璃、沥青等商品的消费数据、开工数据平稳，绝对水平依然明显低于季节性，前期水泥价格的上行似乎不是需求驱动。
央行上周宣布与金融机构签订债券借入协议，又于本周一宣布在工作日下午与公开市场一级交易商进行临时隔夜正逆回购的新机制安排，引发市场关注。我们倾向于认为央行此举措是为了配合借券后的卖债操作，希望在抬高期限利差的情况下，保持资金面平稳，避免因为卖债回收流动性导致资金利率波动过大。在新的机制下，债券市场大起大落的风险降低，但短端利率进一步下行的空间也有所受限。
短期内经济数据乏善可陈，市场对刺激经济的政策预期也不断降低，关注即将召开的三中全会深化改革带来对经济的结构性变化，尤其是财税改革是否会有实质性政策出台，促进消费需求。
二、海外经济
美国就业市场呈现持续的正常化。在居民端就业和收入疲态开始显现，就业平衡对于失业率的压制结束、财政兜底空间不大的情况下，美国消费支出可能会迎来周期性放缓，但还不足以引发衰退。特朗普重新当选的概率在电视辩论后提升，可能带来对贸易摩擦加剧的负面预期。
美联储上周发言偏鸽派，目前市场消化了年内两次降息的预期。美债和美元回落，黄金和铜上涨，美股创出新高。人民币汇率突破了7.3，离岸人民币市场流动性有收紧迹象。
三、资产策略
大类资产：基本面依然有利于债券，但央行调控收益率曲线的操作短期内令债券市场谨慎，等待超调时配置；工业稳增长的重要性上升，生产依然是要稳增长、保供给、促升级，产能供需的调整暂时不会改变，股市贝塔机会不明显，结构更重要。债市投资策略降低久期和杠杆，保持组合流动性。
货币市场：跨季之后资金面明显转松，资金分层缓解。目前银行体系资金供给能力显著提升，非银资金供给在下降，DR007延续在7天逆回购利率（1.8%）附近窄幅震荡，资金稳定性较高。短端品种在有利差的情况下还有配置价值，近期央行操作更倾向于认为是陡峭曲线而非平移曲线，呼应陆家嘴论坛上的货币政策框架主题发言。
更长远来看，央行货币政策推动进行数量型调控框架向价格型调控框架进行转型，进一步强化公开市场7天逆回购利率的政策利率地位，而DR007作为货币市场基准利率的功能也将得到加强。尽管从逆周期的角度看，最近短期内政策利率没有进行下调以刺激总需求，但从机制建设看，在经济转型、货币数量和实体经济供需之间关系逐渐弱化的背景下，进一步推动政策框架转型水到渠成，也可为未来的价格型工具的传导渠道提前做好铺垫和疏通，具有重要意义。而在曲线长端，随着MLF逐步到期，央行未来可用一部分国债替换，从而在曲线短端向长端传导的同时，实现辅助调控收益率曲线的目的。与此同时，货币供应量增速目标和社融增速目标的重要性以及对投资的参考价值可能会在未来进一步减弱。
利率：上周债券市场震荡调整，全周来看，利率表现弱于信用，利率除1年下行1bp以外，其余期限均上行，曲线陡峭化。周五官媒及外媒明确央行借券细节，已签订协议可供央行信用借出中长期国债规模达数千亿元。结合本周一公布的下午公开市场正逆回购操作机制，倾向于认为央行希望拉大期限利差，令曲线更加陡峭化，并以更窄的利率走廊稳定资金面。公开市场7天逆回购操作利率有望成为新的利率走廊的中枢。
然而，目前曲线中长端曲线也难言陡峭化不足。目前国债10-5利差已走阔至28-29bp，已偏离2022年以来均值1.85倍标准差，亦突破了2022年底至2023年初经济修复预期最强阶段的波动区间，国债10-7更是接近2020年4月水平。因此，锚定某个期限的绝对收益率水平进行调控可能性也难以排除。
展望后市，债市基本面的基础未变，央行卖券操作的预期成为唯一的显性利空，预计短期内市场仍将围绕更多操作细节的消息展开交易。基本面依然有利于债券，但央行调控收益率曲线的操作短期内令债券市场趋于谨慎，等待超调时的配置机会。如果因为本次市场调整而令中长端利率上升，则可能会出现较好的配置机会。
后续重点关注央行操作节点对长端给出的价格指引。配置仓位重视品种及期限结构的调整，利差被动压缩期间可继续优化提升整体持仓流动性，但应同时兼顾持仓波动率；交易仓位看短做短，可在突破关键点位后轻仓参与反弹博弈。
信用：信用债当前估值不具备性价比，信用利差再次回到相对低位，对于中长端信用债券适当调仓防守，同时在低点关注信用债的流动性。如果市场调整带来信用利差的走扩，关注一二级市场的参与机会。城投择券时，尽量规避资质偏弱、且业务较杂的城投企业。过剩行业供给收缩，目前绝对估值低，可结合供给节奏挖掘投资机会。金融债方面，银行次级债目前利差偏低，配置价值不高，可在市场波动的过程中关注交易机会。
可转债：目前债券利率下行动能不足，货币政策驱动债券收益率上行，部分中小盘股票也有压力，进而导致可转债面临赎回调整的压力，市场交易流动性不佳也导致机构交易调仓的灵活度受限。
前期可转债市场情绪的极度悲观，正股大幅下行，退市风险上升，导致低价可转债被拖累下跌。尽管流动性仍面临一定的压力，但随着部分发行人采取诸如回购、增持等一系列积极措施稳定预期，市场情绪开始逐渐稳定下来，正股开始回弹。低价券下行达到价格低位区间后，资金流回低价券市场。部分高评级低价券在调整之后，市值有一定规模，退市风险较小，公司基本面有稳定业绩预期，未来有望产生价格修复的机会。
股票：一方面，随着海外需求可能在下半年放缓，很多经济体进入了降息周期，首先有望支撑的是对新兴经济体、资源型经济体的出口，支撑资本品的出口需求。另一方面，出口不足以托住房地产下滑对内需的影响，美国尚未降息，对出口的结构可能有影响，A股出口链板块近期也出现了调整。
目前政策和市场进入到一个较为关键的时期。行业板块配置方面看好的包括，一是受到稳定资本市场政策支持的上证50、沪深300、A50等为代表的大盘价值风格和金融权重，二是有业绩边际改善和产业扩张趋势的科创50为代表的大盘成长风格，三是逐步体现出类公用事业属性的互联网平台公司，包括港股标的。
鹏扬基金成立于2016年7月6日，是全国首家“私转公”基金公司，由多位拥有20年左右经验的老将领航。截至2024年6月末，在优良业绩带动下，鹏扬基金管理资产总规模1588亿元，成立7年多时间累计投资收益超过200亿元，分红超86亿元。
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