【兴证固收.利率】经济运行总体平稳，有效需求仍待巩固 ——2024年5月经济数据点评
经济运行总体平稳，新动能成长较快，但短期依然面临有效需求不足的制约。总体来看，受益于宏观政策发力、产业政策优化，我国经济运行总体平稳。但是投资、消费等需求端依然表现不佳，物价也在低位运行，可能反映出提振内需仍是我国经济持续改善的着力点，后续持续关注宏观需求的变化情况。
工业增加值累计同比增速平稳，核心CPI同比下行或表明有效需求依然不足。2024年5月我国规模以上工业增加值累计同比增速为6.2%，环比前一期下行0.1个百分点，但增速基本符合季节性水平，反映生产端较为平稳。CPI同比仍然低位运行，尤其核心CPI同比边际回落，或反映经济运行总体平稳的同时，有效需求依然不足。
固定资产投资累计同比较上月小幅下行，三大分项投资累计同比增速均有所走弱。从当月同比的角度来看，制造业投资增速较为平稳，基建投资、房地产投资当月同比增速均有所走弱。2024年4月政治局会议强调“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”。5月中下旬以来，特别国债、专项债的发行节奏有所加快，财政蓄势发力可期，有望带动投资增速回升。
社零累计同比边际企稳，但仍处于季节性偏弱水平。2024年1-5月社零消费累计同比增速较前一期持平；餐饮零售累计同比增速较前一期下行。低基数影响淡去后，2024年1-5月消费增速有所放缓，或反映消费动能持续性仍待观察，有效需求仍是经济改善的主要着力点。从未来走势看，随着稳增长政策持续落地，期待居民收入改善和消费稳定增长之间良性循环。
中国经济运行总体平稳，新动能成长较快，但短期依然面临有效需求不足的制约，债市或仍处于做多窗口期。债券交易的主线仍然是负债成本下降+资金不紧+资产稀缺，交易盘关注同业存单、2-7年利率的修复价值，仍需保持一定的久期，配置盘关注超长国债、长期限地方债等品种的配置机会。
风险提示：央行货币政策和财政政策超预期、海外环境超预期
经济运行总体平稳，新动能成长较快，但短期依然面临有效需求不足的制约。总体来看，受益于宏观政策发力、产业政策优化，我国经济运行总体平稳。但是投资、消费等需求端依然表现不佳，物价也在低位运行，可能反映出提振内需仍是我国经济持续改善的着力点，后续持续关注宏观需求的变化情况。
固定资产投资累计同比较上月小幅下行，三大分项投资累计同比增速均有所走弱。2024年1-5月固定资产投资累计同比增长4.0%，环比上一期下行0.2个百分点。固定资产投资内部，地产投资累计同比-10.1%，较上一期下行0.3个百分点；老口径基建投资累计同比6.7%，较上一期下降1.1个百分点；制造业投资累计同比9.6%，较上一期下行0.1个百分点。从当月同比的角度来看，制造业投资增速较为平稳，基建投资、房地产投资当月同比增速均有所走弱。2024年4月政治局会议强调“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”。5月中下旬以来，特别国债、专项债的发行节奏有所加快，财政蓄势发力可期，有望带动投资增速回升，具体参见我们前期报告《实体融资不强，财政蓄势发力——5月金融数据点评》。
房地产销售边际企稳，新开工及竣工指标继续好转，关注政策持续优化对地产的支撑情况。从销售的角度来看，2024年1-5月，商品房销售面积累计同比下降20.3%，其中住宅销售面积下降23.6%；商品房销售额累计同比下降27.9%，其中住宅销售额下降30.5%，商品房销售面积累计同比增速微降，住宅销售面积与金额累计同比边际回升。从房地产建筑施工的角度来看，2024年1-5月住宅施工面积、新开工面积、竣工面积累计同比增速分别为-12.2%、-25.0%、-19.8%，较2024年1-4月分别变动-0.80、0.60、1.20个百分点。从资金来源的角度来看，2024年1-5月房地产开发企业到位资金累计同比下降21.0%，较2024年1-4月下降0.9个百分点，其中自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款是主要拖累项。今年以来，各地“因城施策”，陆续出台相关房地产调整优化政策，包括取消或放松限购政策、优化公积金贷款政策、取消贷款利率下限等，城市房地产融资协调机制也在加快落地。2024年5月17日，央行接连发布三条房地产金融政策通知，取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限，下调个人住房公积金贷款利率，降低个人住房贷款最低首付款比例；6月12日央行召开保障性住房再贷款工作会，调研推广前期租赁住房贷款支持计划试点经验。后续关注地产优化政策的落地效果。
基建投资增速小幅下行，关注超长期特别国债、专项债对基建的支撑作用。从分项来看，2024年1-5月铁路运输业投资增长21.6%，水利管理业投资增长18.5%、道路运输业投资下降0.9%、公共设施管理业投资下降5.5%，水利管理业投资增速持续提高，铁路运输业投资增速进一步改善。往后看，随着2023年四季度增发的万亿国债逐步形成实物工作量，2024年超长期特别国债支持“两重”（国家重大战略实施和重点领域安全能力建设）各项工作，以及专项债发行节奏加快，基建投资有望改善。
制造业投资增速继续回落，高技术制造业投资增速边际抬升。2024年1-5月制造业投资累计同比增长9.6%，较2024年1-4月下行0.1个百分点；高技术制造业投资累计同比增长10.4%，较2024年1-4月上行0.7个百分点，或反映新质生产力领域部署落地加快。近期政策部署对制造业投资利好较多，2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，4月，工业和信息化部等七部门联合发布《推动工业领域设备更新实施方案》，后续关注相关政策推进情况及制造业投资增长是否具有可持续性，5月，国家金融监督管理总局发布《关于银行业保险业做好金融“五篇大文章”的指导意见》。
社零累计同比边际企稳，但仍处于季节性偏弱水平。2024年1-5月社零消费累计同比增速为4.1%，较前一期持平；餐饮零售累计同比增速为8.4%，较前一期下行0.9个百分点。低基数影响淡去后，2024年1-5月消费增速有所放缓，或反映消费动能持续性仍待观察，有效需求仍是经济改善的主要着力点。从未来走势看，随着稳增长政策持续落地，期待居民收入改善和消费稳定增长之间良性循环。
全国城镇调查失业率低于季节性水平，就业形势整体较为稳定。2024年5月全国城镇调查失业率为5.0%，较上月持平。31个大城市城镇调查失业率为4.9%，较上月小幅下行0.1个百分点。5月失业率环比持平，并且明显低于季节性水平，反映就业形势总体平稳，表明支撑经济回升向好的有利因素依然较多。
中国经济运行总体平稳，新动能成长较快，但短期依然面临有效需求不足的制约，债市或仍处于做多窗口期。债券交易的主线仍然是负债成本下降+资金不紧+资产稀缺，交易盘关注同业存单、2-7年利率的修复价值，仍需保持一定的久期，配置盘关注超长国债、长期限地方债等品种的配置机会。
风险提示：央行货币政策和财政政策超预期、海外环境超预期