海通宏观点评美国2023年1季度GDP：不算差的经济，不算低的通胀
来源：梁中华宏观研究
·概要·
美国经济不及预期，但不能算差。美国2023年1季度GDP环比折年率为1.1％，较去年4季度的2.6％明显放缓，不及市场预期的2.0％。但剔除基数影响后，美国1季度GDP年化同比增速仍有1.8％，所以美国经济或仍处于从高于潜在增速水平向潜在增速附近回落的过程。从结构上来看，经济呈现投资弱，消费强的特征。其中，投资在库存回落的影响下大幅走弱，是经济的最大拖累项。但消费仍保持较强的韧性，尤其在机动车辆及零部件消费的亮眼表现下，商品消费增速大幅反弹。
通胀仍有压力，仍是核心矛盾。尽管经济表现不及预期，但美联储关注的PCE以及核心PCE价格指数，1季度环比折年率均较去年4季度有所上升，超出市场预期，或也表明美国通胀回落的进程仍具有较高的不确定性。
年内降息概率或较低。整体来看，美国经济延续放缓的趋势，但消费依然兼具韧性，短期仍能对经济提供一定的支撑。在通胀压力仍然较大的情况下，美联储的首要目标依然是控通胀。我们预计，5月大概率继续加息25BP；6月是否加息需关注核心通胀走势以及就业薪资变化；年内降息概率或很小。不过，市场仍预期年内有较大概率降息，市场预期可能面临调整的压力。
美国经济增速不及预期，绝对水平仍不算差。2023年1季度，美国GDP不变价环比折年率为1.1％，较去年四季度的2.6％明显放缓，不及市场预期的2.0％。但剔除基数影响后，美国1季度GDP年化同比增速仍有1.8％，所以美国经济或仍处于从高于潜在增速水平向潜在增速附近回落的过程。
从结构来看：投资弱，消费强。1季度美国私人投资的环比折年率由去年4季度的4.5％回落至-12.5％，拖累GDP增速2.3个百分点（最大拖累项）。但消费仍然保持强韧，1季度环比折年率为3.7％，明显好于去年4季度的1.0％，拉动GDP增速2.5个百分点，是当前经济增长的核心驱动力。此外，净出口、政府消费和投资对经济的拉动分别为0.1与0.8个百分点，相对稳定。
库存的回落是投资走弱的主要原因。1季度，美国私人存货减少16亿美元，自2021年3季度以来再次下滑，对GDP环比增速的拉动也由去年4季度的1.5％回落至-2.3％，是投资端的最大拖累。具体来看，库存的回落主要以批发商中的机械、设备，以及制造商中的其他运输设备和石油煤炭产品为主。当前美国库存仍处高位，随着需求的逐渐回落，未来或仍将面临一定的去库压力。
不过，受住宅投资增速降幅收窄影响，固定资产投资增速有所回升。1季度固定资产投资环比折年率由去年4季度的-3.8％提升至-0.4％，对GDP增速的拖累也收窄至0.1个百分点。其中，1季度住宅投资的环比折年率为-4.2％，较去年4季度的-25.1％有明显改善。
但总体来看，受美联储不断加息的影响，美国房地产市场供需两端仍较疲弱，成屋销售与新房开工同比增速仍处低位，在此影响下，未来住宅投资或将继续承压。此外，非住宅投资1季度环比折年率（0.7％）继续回落，或与投资需求在美联储持续加息下走弱有关。
消费韧性仍强。从结构来看，商品消费的大幅反弹为消费提供了较大支撑。1季度商品消费环比折年率明显回升至6.5％（去年四季度为-0.1％），其中，耐用品消费中的机动车辆及零部件表现尤其亮眼，环比折年率达到了45.3％。服务消费增速也稳步回升，1季度环比折年率为2.3％，具体来看，休闲娱乐、医疗护理以及餐饮住宿等均有不错的表现。
若我们剔除基数与通胀的影响，消费仍然不弱。一季度美国居民个人消费支出年化同比增速仍维持在较高位置（2.6％）。具体来看，2月美国商品实际消费增速为5.6％，仍高于疫情前水平（2019年12月为5.4％）。其中，1月消费增速相对更高，或与年初税收政策调整下居民税收负担下降，可支配收入明显上升有关。2月服务实际消费增速为1.3％，也已接近疫情前水平。
总体来看，美国经济仍在延续放缓态势，但仍具韧性。考虑到美国当前就业依然强劲，并且在超额储蓄与消费信贷的支撑下，消费依然具有韧性，短期内或仍将能对美国经济提供一定的支撑。并且当前美国周度经济指数年化增速仍在1.6％附近，与疫情前水平相当。
核心通胀仍有较大压力。尽管经济表现不及预期，但美联储较为关注的PCE价格指数，一季度环比折年率为4.2％，高于去年4季度的3.7％；尤其是剔除了食品和通胀的核心PCE环比折年率由去年四季度的4.4％上升至4.9％，超市场预期（4.7％）。
因此，美国当前核心通胀压力仍大，这也一定程度解释了为何在美国公布弱于预期的经济数据后，美元反而有所反弹，10年期美债利率回升至3.5％以上，黄金价格开始大跌。
美联储年内降息概率或不大。在经济仍有韧性，以及通胀不确定性仍强的情况下，治理通胀仍将是美联储的核心目标。我们预计，5月美联储大概率仍将继续加息25BP；6月是否加息需要关注核心通胀走势以及就业薪资变化，年内降息概率或很小。不过，市场目前仍预期年内有79.5％的概率降息50BP以上，市场预期可能面临调整的压力。
