累计收益1.4万亿，吊打所有公募基金！社保基金捍卫A股价值投资：中国特色投资理念，22年稳定增值
来源：市值风云
最会替老百姓赚钱的机构。
作者 | beyond
编辑| 小白
3000点保卫战来来回回打了十几年了，风云君家的三胎都能打酱油了，上证指数还在3000点附近徘徊。
长期停滞不前、表现屡屡垫底的A股，甚至让股民朋友们喊出了“相信国运，定投纳指”的口号。
一批批打着“价值投资”旗号的投资管理人，在这个波云诡谲的市场里被接二连三地扯下遮羞布，也导致人们对于“价值投资”这种在国际上行之有效、广受推崇的投资理念在A股的可行性提出质疑。
价值投资在大起大落的A股真的行不通吗？
有这样一位机构投资者，在20多年的投资运作中始终将“长期投资”、“价值投资”作为自己的核心投资理念。难得的是，长期业绩确实出色且稳定。
这个机构投资者就是国务院直属事业单位——社保基金理事会。
社保基金全称为“全国社会保障基金”，与我们日常缴纳的社保（简称“社会保险基金”）不同，前者由中央财政预算拨款、国有资本划转、基金投资收益等构成，用于人口老龄化高峰时期的养老保险等社会保障支出的补充和调剂。
简单理解就是，这是我们现在“未雨绸缪”攒的另一笔养老钱，将来社会老龄化高峰期养老保险不够用时，这笔钱能够填补缺口。
社保基金于2000年设立，社保基金理事会是其投资运营机构。财政拨入与投资收益构成了社保基金权益。
自设立以来，财政拨入（包括公共预算拨款、国有股减转持及彩票公益金）累计约1万亿元，投资收益累计约1.44万亿元。
而累计支出还很少，约21亿元，包括国有股减少14亿元，以及2009年用于四川地震灾区工伤保险金补助约7亿元。
截至2022年末，全国社保基金权益约为2.5万亿元。
自成立以来，投资增值已经成为现有社保基金权益的主体（占比57%）。经过20多年的投资运作，社保基金理事会也赢得了业界的尊重，被公认为是“替老百姓赚钱最多的机构”。
2012-2022年，社保基金权益总额由10754亿元增至2.6万亿元，CAGR为9%，当然这主要受投资增值推动。
社保基金理事会采用直接投资与委托投资两种方式管理运作社保基金：
理事会直接投资的投资范围仅限于银行存款和在一级市场购买国债；
其他投资则委托公募基金、证券公司等投资管理人管理和运作。
由于直接投资产生的收益率受到天然限制，因此自成立以来，社保基金的委托投资比例持续提升，2011-2022年由42%提升至67%，提升了25个百分点。
目前，社保基金的境内委托投资管理人有18家，包括16家公募基金公司和2家证券公司；境外委托投资管理人有12家，包括摩根（JPMorgan）、施罗德（Schroders）等知名机构。
有记录的2014年以来，社保基金的境外投资资产占比从未超过10%，所以整体社保基金的投资重心还是在国内资本市场。
社保基金对投资范围有严格限制，对划入社保基金的货币资产：
投向银行存款和国债的比例不得低于50%；
投向证券基金、股票的比例不得高于40%；
投向企业债、金融债的比例不得高于10%。
也就是说，运作初始阶段的社保基金，整体其实更像是一只股债平衡型基金。
那么，这只股债平衡型基金运作20多年来取得的收益情况如何呢？
2001-2022这22年里，社保基金只在2008、2018以及2022年有过亏损，其余19年每年的投资收益率均为正，年均投资收益率为7.7%。
对于一只股债平衡型基金来说，这样的成绩单不能说炸裂，但也称得上非常优秀了。
可能有人会说，社保基金的年均投资收益率还不足10%，这样的成绩在市面上不是一抓一大把？
如果从单一年份来看，社保基金的投资收益率可能确实平平无奇，但能够在22年的长周期里持续取得正收益，这样的投资机构/基金经理寥寥无几。
有谁不服气的话，我们不妨做这样一个筛选：在2012-2022这11年里，每年的投资收益率都跑赢社保基金的所有公募基金产品，有多少只？
真实情况是，一只都没有。
投资领域多的是风口飞猪、一时英豪，而少的是常胜将军、长跑健将，社保基金无疑就是后者。
再与各主要股指对比来看，2012-2022年，社保基金的年均投资回报率为7.1%；同期，中证1000的年均回报率为5.8%，沪深300的年均回报率为4.8%，上证指数的年均回报率为3.2%，深证成指的年均回报率为2%。
众所周知，权益资产在长周期历史回报率统计中的表现要好于债权资产，所以直接将A股主要股指与社保基金这个股债平衡型基金进行比较，对后者并不“公平”。
不过即使这样，社保基金的年均投资回报率仍然显著高于各主要股指。
那么，社保基金究竟是凭借什么脱颖而出的呢？
01挑选合适的投资人
前面说到，社保基金的权益类资产都是委托外部投资管理人进行投资的，那是不是意味着社保基金理事会自身是没有多少投资能力呢？
换言之，社保基金20来年的投资增值是否与理事会的关系不大呢？
抱有类似疑问的朋友，不妨先回答这样一个问题：面对社保基金3万亿的资产规模，该为理事会配置多少人的投资团队，才足以管理这笔巨资呢？
正如社保基金理事会理事李克平指出：“对于社保基金这样的大型机构投资者来说，配置是至关重要的。配置是基于科学的方法，研究每一个资产类别各自风险收益特征和运行规律，并尊重这些规律去做长期的配置。”
无论是其他国家的社保基金、养老基金，还是我们熟知的价值投资代言人——巴菲特及其伯克希尔·哈撒韦，它们的管理方式其实都是从配置资产的角度出发，选择不同管理人完成资产配置。
以巴菲特为例，他旗下的投资事务负责人以及各子公司经营团队，不都是他选择的投资管理人吗？
同理，挑选合适的投资管理人，实现资产配置目标，就是社保基金理事会的核心责任。
那么社保基金理事会在评价管理人时，最看重什么呢？
（1）首先是诚实
在理事会眼里，了解自己的认知边界、对自己不懂的事物敢于说不知道、不自欺欺人，是好管理人的基石。社保基金寻找的是组合经理，所以在信任的基础上借助管理人的专业能力是最重要的前提。
（2）其次是拥有正确的投资理念，并做到知行合一
这里需要说明的是，所谓的“正确的投资理念”，并非单单指长期投资或价值投资。投资理念需要与你的资金属性、风险偏好等相适配，不同的投资约束条件可以选择不同的投资理念和方式，正如在塞伦盖蒂草原上的动物们不止有一种生存方式。
对于社保基金来说，长久期的巨量资金要求其必须着眼于“中长期趋势和各类资产的特点，进行中长期配置布局，而不是跟着短期市场波动去调整仓位。”
所以，社保基金将长期投资、价值投资作为投资理念，也就顺理成章了。
02回归常识，笃信常识
不过与我们熟知的巴菲特式价值投资策略（buyandhold）不同，社保基金将自己的价值投资策略总结为“动态资产配置”。
这里面有两个关键词：动态和配置。
首先，社保基金要求单个管理人对单一证券的持股比例不得超过所管理基金份额的5%；按成本计算，不得超过其管理社保基金资产总值的10%。
换言之，社保基金不允许单个基金经理出于自身偏好而重仓某一证券或某个行业。
从提高组合收益率的角度，“押重注”如果走运，确实可能会提高投资收益率，但同样可能会出现不可把控的随机性，而随机性是社保基金最不想要的。
大型投资机构要想在长期提高胜率，需要具有清晰的配置思路和方向，投资管理工作要建立在充分研究和可证伪的基础上，这样才能对工作结果进行有效的评价和改进——对了知道怎么对的，错了知道怎么错的，才能实现认知的复利增长。
因此，社保基金的核心策略是“配置”，在各类资产中基于价值判断调整配置比例，而不是对单一证券和行业押重注。这就与巴菲特“只投资自己熟悉的公司”的模式有较大不同。
其次，在践行长期投资、价值投资的过程中，社保基金并非一味地“buyandhold”，而是在A股市场明显的低谷和高峰阶段，要求投资管理人进行了加减仓操作。
2005年7月，A股低迷、恐慌情绪弥漫，上证指数一度击穿1000点，那个时点社保基金进行了明显的加仓。
到了2007年上半年，市场疯狂上涨，随着情绪的高涨，市场上出现了8000点甚至10000点的呼声。社保基金投资团队调研之后认为：“看多的基本上都没有扎实依据，都是一种情绪”，所以在5400点之后进行了减仓。
2008年股市暴跌，社保基金又在上证指数2000点以下进行了大幅度加仓。社保基金的最近一次有记录的明显的减仓发生在2015年4月，在股市见顶前左侧减仓。
历史上，社保基金在股市大的牛熊市转折点都有过准确地加减仓操作，是有什么秘诀吗？
用李克平的话说，没有秘诀，就是“回归常识、笃信常识、千万不要背离常识”。
社保基金将这样的操作称为“动态配置”，并解释了为何会这样做：
第一，中国市场波动性很大，如果一味地持有不动，社保基金可能只是在“坐过山车”，最后的收益率可能是零。
第二，当市场出现了明显的低估与高估时，没有理由不去利用市场创造出的机会。
社保基金在理念上不认为可以做到“择时”。所以，在一般的市场状态下，社保基金都是保持比较平稳的配置力度；但在极端市场状态下，也不会放弃市场给予的“动态配置”机会。
虽然社保基金的配置策略决定了分散持股的风格，但从其最新配置侧重中获得一些投资思路的指引，应该还是具有一定价值的。
我们统计了2023年中报社保基金持仓市值排名前100的个股。
从中剔除了四大行、中国人保（601319.SH）与京沪高铁（601816.SH）。这六只个股常年占据社保基金配置榜单的前几名，又会对统计结果造成较大影响。
剔除之后的统计结果表明，社保基金目前持仓市值前100个股所属的行业集中于电气设备制造、证券、计算机与通讯设备、材料及有色金属、医疗保健、汽车制造等领域。
现在我们知道，社保基金的投资理念与策略选择，并非一味地照搬欧美成功经验，而是与中国市场实际相结合，即“实事求是”。
鉴于社保基金长期稳定且出色的投资表现，我们有理由去进一步探讨和学习它的过人之处。
站在“巨人的肩膀上”成长无疑是一条捷径，由社保基金投资策略衍生出来的各种投资尝试，也在市场上络绎不绝。
相信社保基金的过往成绩能够给坚持长期投资、价值投资的投资者们带来一份慰藉——原来不是价值投资在A股行不通，而是我们可能犯了“生搬硬套”的错误。
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