【房地产-池光胜】地产通鉴：融资纪（1980-2021年）
■快速放开时期：1980-2003年
1980-2003年住宅商品化改革时期，地产融资从无到有，开发贷、境内外上市快速放开，地产债萌芽。开发贷方面，1980年住宅建设资金“拨改贷”，由建行提供贷款支持，1984年国务院提出土地、房屋开发建设资金由建行提供贷款，开发贷正式起步并迎来快速扩张阶段。这一时期央行规范资金用途，开发贷不得用于缴纳土地出让金，所投项目需提前取得土地使用权。境内外上市方面，1991年万科成为首家A股上市的房企，随后阳光城、金地等多家房企A股上市，中海、越秀等房企赴港上市。地产债方面，首支地产债由深振业发行于1999年，随后陆家嘴集团、金茂、万科等房企均成功发行地产债。
■调节工具时期：2004-2013年
1、2004-2007年，经济强劲增长，A股IPO、房地产信贷明显收紧。2004年初，经济保持高速增长、房地产市场热度持续较高，房企主要融资渠道信贷、A股IPO均快速收紧，9月银监会提出对资质较差房企谨慎发放贷款；2005年8月银监会发布212号文，提高房企信托融资标准；2004-2006年A股股权改革、IPO暂停，但股权分置改革结束后，房企A股上市难度仍较大。在此期间，境内外地产债发行起步，境内外上市房企积极增发募资，部分房企赴港上市。
2、2008-2009年5月，次贷危机对国内经济产生明显冲击，除A股IPO外地产融资全面放松。次贷危机冲击下国内经济下行，货币政策快速转向，除A股IPO外地产融资全面放松，降准降息、取消商业银行规模限制下开发贷快速扩张，非标融资标准也明显放开，债券融资在公司债试点办法落地的推动下持续扩容。境内股权融资中IPO难度仍较大，增发募资则快速发展，2008-2009H1共有超20家房企增发股票。
3、2009年6月-2011年5月，经济持续回暖，境内信贷融资、债券融资、股权融资先后收紧。2009上半年经济逐渐恢复，政策加强地产调控，信贷政策先行收紧，国四条要求银行加强房地产信贷管理，前期放松的信托贷款政策也均被收回。随后调控范围迅速向股权、债券扩围，证监会暂停对A股两类房企的股权融资审批，地产债发行规模大幅缩水，2010-2011年5月间仅成功发行4只地产债。这一时期，海外融资兴起，赴港上市房企数量、港股上市房企增发数量均明显增加，境外债发行规模也突破百亿。
4、2011年6月-2012年，经济增长乏力，地产债调控放开，金融创新浪潮下地产非标快速发展。2011下半年，经济下行压力较大，地产调控转松，境内外地产债发行重启且规模持续扩大，境内地产债券种上也明显创新，新增定向工具、私募债和ABS。金融创新浪潮下，地产非标融资也快速发展。股权方面，A股IPO和增发仍较为严格，借壳上市短暂放行，2011下半年有7家房企成功借壳上市，但证监会提高标准后2012年A股借壳上市再度暂停。
5、2013年2月-2014年6月，经济增速趋于平稳，境内借壳上市、债券融资双紧。2013年，经济增速趋于平稳，但房地产市场热度较高，境内上市、债券融资均有所收紧，2013年地产债发行规模较2012年下降超50%、证监会正式收紧借壳上市标准。这一时期，海外融资渠道通畅，在“房地产周期与经济周期高度相关”的趋势下，大量房企仍积极“逆周期”拿地，地产信托规模持续高增长。
■有序收敛时期：2014-2019年
1、2014-2016年A股上市持续收紧。2014-2016上半年处于房地产去库存初期，地产调控放松，但主要集中于需求端，融资端并未明显放松。A股IPO持续收紧，2015上半年借壳上市短暂放行，蓝光、光明、绿地成功A股借壳上市，绿地成为截至目前最后一家成功借壳上市的房企；2015年末新城、招商蛇口重组上市。这一时期，在股票市场持续繁荣及公司债新规落地的推动下，境内地产债、境内股票增发、港股增发配售融资较为通畅。
2、2016下半年-2017年，继A股上市持续收紧后，境内债券融资、股票增发明显收紧。2016年7月，证监会明确提出不允许房企A股增发资金用于拿地、偿还银行贷款及补充流动资金；2016年10-11月，上交所、发改委先后限制地产公司债、企业债资金用途；2016年12月，金融去杠杆背景下、地产非标融资受限，银行开发贷监管也趋于严格。这一阶段，A股上市及增发、境内地产债均受到明显限制，地产美元债、ABS融资、港股配售仍较通畅。
3、2017年10月-2019年，继境内股权、债券融资持续收紧后，非标、美元债明显受限。2017年11月资管新规、2019年5月23号文全面限制地产信托融资；地产债调控也进一步升级，一方面境内债限制增量，仅能借新还旧，另一方面调控范围从境内债向美元债扩围，美元债同样仅能借新还旧；房企A股增发被叫停，境内股权融资全面收紧。这一时期，A股上市及增发、境内外地产债、非标融资全面收紧，开发贷监管趋严，ABS、港股IPO、港股配售相对通畅。
■全面收紧时期：2020年至今
1、2020年初，疫情突发、经济承压，但房企融资端的调控并未放松，前期收紧的融资渠道持续强监管，房企主要依靠ABS、分拆业务赴港IPO及港股配售融资。
2、2020年8月，房地产进入“去杠杆”阶段，融资全面收紧。2020年8月央行出台三条红线，直接限制有息负债增速，并对房企表外和明股实债数据进行监管，随后三条红线试点企业扩容并将商业票据纳入到监管范围。12月出台贷款集中度政策，限制银行投向房地产领域的规模，对地产信贷融资的监管从增量向存量扩围。2021年2月，集中供地通过严控资金来源与严查马甲等方式明显降低了高债务房企在高能级城市获取优质土地的能力，倒逼高债务房企减少融资。2021年5月起，监管进一步限制非标准化ABS、限制供应链ABS审批与发行、规定商票及供应链债务期限，地产融资渠道全面收紧。
3、2021年9月末以来，房地产流动性危机加速演化，为支持房企合理的融资需求，央行、银保监会边际放松融资政策，支持优质房企发债、银行间品种募集资金用途也有所放宽、鼓励金融机构开展并购贷业务，意在纠偏，但地产调控基调没有改变。
■风险提示：地产调控超预期，房企流动性危机超预期等
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