【中金固收】出口强于进口，顺差被动扩大，支撑汇率——5月贸易数据分析

2022-06-09 22:45:25 - 中金固定收益研究

事件

中国5月出口（以美元计）同比增16.9%，预期增7.3%，前值增3.9%；进口同比增4.1%，预期增0.6%，前值持平；贸易顺差787.6亿美元，预期601.8亿美元，前值511.2亿美元。

点评

5月出口同比增速反弹至16.9%，好于市场平均预期的7.3%，我们认为超预期反弹可能是多方面因素共同作用带来的。一是海外需求目前时点来看仍保持不错水平，当前高通胀和货币收紧使得美国消费边际放缓，不过美国就业市场仍然偏强，这就使得美国需求放缓是渐进的，短期总体还是体现一定的韧性，5月韩国出口反弹幅度也较大，侧面反映发达经济体需求还有一定韧性。二是国内疫情好转，4月国内疫情管理措施较严格，物流运输也受到一定阻碍，5月虽然上海还未解除管控，但是疫情逐步改善，货运物流和港口逐步恢复，出口也逐步有所好转。三是海外高通胀叠加地缘政治扰动，由于海外价格水平较高，加上俄乌冲突导致部分中上游供给受到扰动，就出现了出口套利，推动了部分上游工业品的出口，例如钢铁和一些化工品。

5月进口同比从4月的0反弹至4.1%，随着国内疫情改善，稳增长开始加快发力，需求边际有所变好，不过由于房地产市场仍然疲软，进口需求总体仍然相对不足。我们注意到大宗商品金额增速较高，5月8种大宗商品（原油、成品油、铜矿石、铁矿石、煤炭、天然气、初级塑料和农产品）进口金额达913亿美元，5月同比增速从4月的21.1%升至28.4%，大宗商品进口金额增速较高则主要是价格因素贡献；全部其他商品进口金额1382亿元，5月同比增速从4月的-9.6%升至-7.4%，这些接近终端需求的进口商品反映内需仍然较弱。

5月贸易顺差达788亿美元，较去年同期增加355亿美元，贸易顺差持续处于相对高位。当前外需持续偏强，而内需相对不足，从而对于不少商品而言，出口成为更划算的选择，比较类似于2015年前后，当时是国内产能过剩，国内需求不足而价格较低，导致大量商品出口至国外。目前来看，海外高通胀，价格水平高于国内，同样促使较多商品出口。这种外需强而内需弱背景下形成的顺差更多是被动式的，贸易项下高顺差导致企业结汇量比较大，对人民币汇率会形成一定支撑，我们预计人民币继续持续贬值的可能性比较低。过去几个月国内出现一定的资金外流，但是随着人民币贬值压力缓解，资金外流压力明显缓解，未来货币政策也可以更加侧重内部均衡。

后续来讲，海外继续面临高通胀和货币紧缩环境，我们认为外需整体仍然是高位有所回落，出口短期可能仍有一定韧性，而中期则面临更多下行压力。当然出口趋弱是一方面，更重要的是进口增速持续偏低反映的内需不足，后续稳增长政策的重点也在于提振内需，货币政策则需要通过降低融资成本来支撑实体经济，在货币环境宽松而实体融资需求不足环境下，债券市场配置力量仍将支撑市场，债券收益率仍有进一步下行空间。

具体而言，

1、分国别/区域贸易来看

5月对发达经济体出口同比从4月的5.7%反弹至16.8%，对新兴经济体出口从4月的6.7%反弹至24%，对发达经济体和新兴经济体出口都有所反弹，尤其是对新兴经济体出口反弹幅度较大，国内疫情改善之后出口逐步得到恢复，对中国香港出口同比从-15.7%反弹至-10%，疫情因素对转口贸易仍然有约束。5月从发达经济体进口从4月的-12%反弹至-3.8%，从发达经济体进口反弹幅度较大，不过仍然处于相对低位，当前疫情对国内影响仍然没有完全消失，加上房地产市场低迷，从发达经济体进口难以明显改善；从新兴经济体进口从10.3%反弹至11.8%，从新兴经济体进口相对平稳，部分是因为进口较多的大宗商品价格处于高位。

2、分贸易方式来看

5月一般贸易出口从4月的9.5%回升至24.9%，一方面前期由于疫情导致的物流扰动基本消除，另一方面美国经济虽然存在走弱预期但目前仍然较好，外需仍相对不错，因而本月一般贸易出口同比回升较明显；5月一般贸易进口从4月的1.4%回升至5.8%，在疫情逐步好转带动下，本月国内经济动能有所回升，带动一般贸易进口有所回暖，但表现仍弱于出口。5月加工贸易出口从4月的-3.9%回升至2.3%，虽然有所恢复但相比于4月疫情影响前这一水平已位于2021年以来的最低位，加工贸易进口从4月的-0.2%继续下滑至-2.1%，整体来看，在内需较为疲软，外需随着西方发达经济体经济动能逐步放缓而趋弱，且俄乌冲突增加全球经济风险的情况下，加工贸易整体放缓趋势较为明显，全球贸易未来或进一步趋弱。

3、分商品进口：主要大宗商品进口增加，机电等进口下降

5月原油进口4582.5万吨，同比增11.9%（上月降6.6%），原油进口金额同比增长81.4%（上月增81.5%）。天然气进口907.2万吨，同比降10.6%（上月降20.3%）；煤及褐煤进口2054.9万吨，同比下降2.3%（上月增长8.4%），进口金额同比增长87.8%，涨幅较上月的102.3%有所收窄。铜矿砂进口218.9万吨，同比增长12.8%（上月降1.9%），进口金额同比增长20.7%，涨幅较上月扩大；铁矿砂进口9251.7万吨，同比增长3.0%（上月-12.7%），进口金额同比下降17.7%;钢材进口80.6万吨，同比降33.4%（上月-18.6%）。整体来看，5月主要大宗商品进口增加。农产品进口金额同比增12.9%（上月增3.8%），其中大豆进口967.4万吨，同比增0.7%（上月增8.5%），综合量价因素来看，农产品进口金额同比增速上升主要是受到价格上涨推动。机电产品进口金额同比降8.4%（上月降6.8%），高新技术产品进口金额降7.2%（上月降6.7%），反映出内需在疫情影响下仍相对较弱。

4、分商品出口：多数商品出口增速回升

5月出口受疫情影响减弱，除灯具、家电外多数商品出口增速回升。具体来看，耐用品中灯具、玩具、家电、家具出口金额分别同比3.1%、33%、-8.3%和0.3%，而上月增速分别为9.8%、17.6%、-5.4%和-3%；通用机械设备出口金额增速由上月的2.8%回升至9.2%。原材料中塑料制品出口金额增速同比17.8%（上月为9.7%）；钢材出口量增速回升至47.2%（上月为-37.6%），未锻轧铝及铝材出口量同比54.1%（上月为36.5%），钢材和铝的出口金额同比分别增长98.7%和96.9%（上月为12.6%和78.9%）。防疫物资出口方面，医疗仪器出口金额同比下降9.6%（上月为-10.2%）。同时，传统劳动密集型产品中服装、箱包出口金额同比增长24.6%、50.5%（上月分别为1.9%、30.8%），表明随着海外疫情影响逐渐减弱，出行等活动有所恢复，服装等消费需求增加带动了相关产品出口。整体来看，5月疫情对出口影响减弱，整体出口增速回升。

疫情形势超出预期。

图表1：进出口金额同比

【中金固收】出口强于进口，顺差被动扩大，支撑汇率——5月贸易数据分析