每周债评｜债市持续修复，存单性价比较高
上周债市回顾
1.债市综述
高频数据显示，近期债市利率节奏上先上后下，理财预防性赎回债基使得信用债收益率大幅上行，并带动利率债同步走弱。后随着央行加大跨月投放资金面转为宽松以及调整后机构配置意愿提升，债市有所修复。近期市场关注的机构赎回风险基本平稳度过，后市市场交易重心或重回基本面与政策面。券种选择方面，短端债券和存单仍是较好的流动性资产，且存单性价比更高。10Y/30Y短期受央行态度的影响供需较为平衡，但长期仍有下行空间，时间点关注四季度。7Y左右目前收益率较为突出，性价比较高。信用策略上，目前信用利差较为适中，中短久期高等级信用债展现投资机会。
2.央行操作
上周央行分别开展了35亿元、12亿元、7亿元、633亿元和1415亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼11916亿元。月初央行回笼流动性属于削峰填谷的常规操作，存单市场波动不大，指向市场资金面预期整体平稳。
3.资金面
上周央行分别开展了35亿元、12亿元、7亿元、633亿元和1415亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼11916亿元。月初央行回笼流动性属于削峰填谷的常规操作，存单市场波动不大，指向市场资金面预期整体平稳。
4.利率债
一级市场，上周利率债到期量较大，导致利率债净供给环比下降。政金债方面，需求仍然集中在5-7年，口行债需求好于国开和农发。二级市场，截至上周五收盘，最活跃的1年期国债（240015）到期收益率1.43%，周环比-5.75bp；5年期国债（240008）收于1.7575%，周环比-7.25bp；10年期国债（240011）收于2.1325%，周环比-3.25bp；30年期国债（230023）收于2.299%，周环比-5.35bp。
5.信用债
一级市场，上周信用债共发行2260.47亿元，净融资-30.85亿元。二级市场，Wind数据显示，上周wind信用债1-3年指数+0.14%，3-5年+0.22%，5-7年+0.28%，7-10年+0.43%。
债市要闻
1.经济面
8月制造业PMI为49.1%，环比走低。8月31日，国家统计局发布数据显示，8月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.1%，比上月下降0.3个百分点，制造业景气度小幅回落。从企业规模看，大型企业PMI为50.4%，比上月下降0.1个百分点，仍高于临界点；中、小型企业PMI分别为48.7%和46.4%，比上月下降0.7和0.3个百分点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点。8月份，非制造业商务活动指数为50.3%，比上月上升0.1个百分点，非制造业景气水平略有回升。
2.政策面
财政部发布关于企业改制重组及事业单位改制有关印花税政策。据财政部发布关于企业改制重组及事业单位改制有关印花税政策的公告。其中提到，企业债权转股权新增加的实收资本（股本）、资本公积合计金额，应当按规定缴纳印花税。对经国务院批准实施的重组项目中发生的债权转股权，债务人因债务转为资本而增加的实收资本（股本）、资本公积合计金额，免征印花税。
3. 供给面
今年新增专项债发行逾2.5万亿元。机构数据显示，今年1-8月，各地合计发行新增地方政府专项债25714.28亿元，其中8月份发行7964.89亿元，创下年内单月发行规模新高。专家认为，新增专项债发行使用加快，将支撑基建投资较快增长，同时，建议优化调整投向领域和用作项目资本金范围，提升资金使用效益。平安证券首席经济学家钟正生表示，三季度广义财政支出有望持续提速，对稳增长形成有效支撑，新增专项债将继续加速发行，对于政府性基金支出的支撑仍将延续。
4. 需求面
截至7月末,境外投资者持有我国债券4.5万亿元，创历史新高。国务院新闻办公室5日举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，中国人民银行副行长陆磊表示，人民银行持续推动金融高水平开放，积极参与国际金融治理与合作。截至7月末，境外投资者持有我国债券4.5万亿元，创历史新高。人民币在全球贸易融资中的占比为6%，排名第二位。人民银行继续加强与国际金融组织、主要经济体货币当局的沟通合作，积极参与国际金融治理，在扩大国际合作中提升开放能力。
5. 利率面
央行表示，存贷款利率进一步下行还面临一定的约束。国务院新闻办公室9月5日举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会。中国人民银行副行长陆磊和国家外汇管理局副局长李红燕出席介绍情况，并答记者问。人民银行货币政策司司长邹澜表示，目前金融机构的平均法定存款准备金率大约7%，还有一定下降空间。中国人民银行将根据经济的恢复情况、目标的实现情况和宏观经济运行面临的具体问题，合理把握货币政策调控的力度和节奏。邹澜表示，央行买卖国债主要定位于基础货币投放和流动性管理，既可买入也可卖出，并通过与其他工具灵活搭配，提升短中长期流动性管理的科学性和精准性。邹澜表示，利率方面，央行持续推动社会综合融资成本稳中有降，同时也要看到，受银行存款向资管产品分流、银行净息差收窄等因素影响，存贷款利率进一步下行还面临一定的约束。
债市展望
《中信建投|股、债、汇在定价什么？》
中国股、债、汇表现似乎描绘当下中国资产风偏修复。然而市场表现与实体数据存在差异。金融数据（领先性）、PMI数据（公布早），高频数据（及时性强）均指向当前经济基本面偏平，未发生明显反弹。近期中国股、债、汇，三大市场定价主线各有不同。人民币在定价结汇脉冲。近期债券定价在基本面和央行调控中反复摇摆，本周债市走向更受后者影响，本质在定价流动性。代表避险风格的银行板块下挫，因为A股在博弈内需政策，期待一轮宽货币，缓解去杠杆。在所有内需政策中，我们期待货币政策。我们认为当下环境中，货币空间和效果优于财政。
《中信建投：套息交易的微观详解》
套息交易是重要的跨境资金行为，同时也是汇率波动放大器。美联储降息在即、美元潮汐流转向背景下，探讨套息交易帮助我们从微观角度观察资金跨境流向，进而深刻理解汇率定价行为。所谓套息交易，负债端拆入低息货币，资产端买入高息资产。一笔完美的套息交易，可以利用货币错配、久期错配、信用错配和杠杆行为获利。当前国际资本市场中，日元套息交易颇流行。以日元为例，我们详拆日本居民、企业和金融机构套息交易案例，解构“日本渡边太太”现象以及境外金融如何利用偏低日元流动性带来的交易机会。当前人民币套息交易规模小于日元，一则因美中利差偏小，中国套息现实基础弱。二则中国资本流向偏谨慎，约束金融套息交易行为。
《中信建投|9月转债市场展望与组合推荐》
8月转债V型走势，预计产品持有人持续出清，私募投资人有所加仓。参照2018H2转债走势，转债较权益更早进入箱体震荡阶段：2018年在权益市场持续下跌阶段，转债在4月-6月伴随权益快速杀跌，而在7月以后较权益率先企稳，并在2018年末伴随权益市场的反弹而上行。在2019年4月中美贸易战出现反复后，权益市场进入箱体震荡阶段后，转债资产依然录得较好涨幅。我们认为当下的转债资产与2018年年中具备一定可比性，在估值极致压缩后，对于权益的下行风险更具备免疫能力，同时发行人的持续下修事件，亦将对转债资产整体的投资价值带来补充。因此在操作上，建议在波动的市场中，持续积极看待转债投资价值，波动中不断增加转债配置，降低持仓成本，静待权益的反转。
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