兴银基金固收市场点评 | 货币政策定调转换，利率下行空间增大
（来源：兴银基金）
01核心观点
市场表现：上周（2024.12.9-2024.12.13）债市收益率全线下行。分各品种看，12月13日10年期国债收益率较12月9日下行18bp至1.78%，1年期国债收益率下行19bp至1.16%。信用债方面，中长久期信用债表现普遍好于中短久期信用债，3年期AAA城投债收益率下行9bp，1年期AAA城投债收益率下行6bp。存单方面，1年期存单收益率下行11bp。
利率债展望：当前基本面动能虽有所改善，但结构仍存在一定压力，同时12月份政治局会议和经济工作会议释放出宽货币信号，但财政表述相对模糊，债市再度走出抢跑行情，提前透支了明年初20bp的降息预期。当前中长端利率再次进入阶段性低位，后续央行风险提示概率加大，可能会造成债市短期调整，宜把握波段交易机会。
信用债展望：近期随着利率债的快速下行，各期限信用利差被动走扩至年内中高水平，信用利差具备一定保护。随着本周资金面逐步转松，信用债仍然具备较好的套息空间。但需关注利率债波动加大的过程中，信用债维持中高等级保持流动性，等待一季度理财规模季节性回升后，信用利差压缩的确定性更强。
02上周市场回顾
央行操作：上周（2024.12.9-2024.12.13），央行逆回购投放共计5385亿元，叠加逆回购到期3541亿元，上周央行累计净投放1844亿元。
资金价格：上周资金价格震荡上行，12月13日R007为1.9103%。
债市表现：上周债市收益率整体下行。各类信用债收益率均有所下行，中长久期信用债收益率下行幅度更大。
债券全价表现：2024.12.9-2024.12.13利率债全价表现（0.52%）明显优于信用债（0.24%）。
03近期重大要闻
1、政治局会议表述略超市场预期
新华社报道，中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作；听取中央纪委国家监委工作汇报，研究部署2025年党风廉政建设和反腐败工作。中共中央总书记习近平主持会议。
本次会议定调略超预期，下半周经济工作会议应该也会延续较为积极的政策态度，短期内财政和货币政策双超预期分别对风险资产和债市情绪短期内都会有拉动，中期还是要看“强预期-弱经济”负循环能否打破，如果会议提及的“稳住楼市股市”明年表现不及预期，利率还会走出单边下行行情。政策定调上，相比之前转变较为明显，其中财政表述从积极转为更加积极，货币政策从稳健转为适度宽松，宏观政策“更加积极有为”，逆周期调节态度转向“超常规”，明年目标赤字率预计较今年的3%显著上升，货币政策放松幅度可能会超过今年（降准100bp，OMO降息30bp)。增长点方面，会议更加重视提振消费市场，投资的表述变为“增加效益”，隐含意思可能是是固定资产投资端需要利用好现有资源，提高投入产出比，增量资源倾斜可能不多。在明年地产出口潜在双下行环境下，政策端轻投资重消费，坚定搞国内大循环意味比较强。防风险上，对于地产和股市表述进一步强化，此前提法是促进地产止跌回稳和活跃资本市场，本次的“稳住股市楼市”态度更加坚定，政策意图是改善居民财富效应，和促进消费对应，在内需短期内较难转向的情况下，明年财政补贴、收储和平准政策规模有望加大。
2、中央经济工作会议基本延续政治局会议提法
央视新闻报道，中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行。会议要求，要坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，扎实推动高质量发展，进一步全面深化改革，扩大高水平对外开放，建设现代化产业体系，更好统筹发展和安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好，不断提高人民生活水平，保持社会和谐稳定，高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。
本次会议相比上半周的政治局会议，政策大方向（宽货币、宽财政、稳住股市楼市、刺激消费）是一致的，略超预期的点在于货币政策节奏上更加提前，也意味着明年财政前置基本确认，各类稳增长政策也都会靠前发力，债市可能在宽货币情绪催化至降息落地前再走出一轮行情。基本面定调上，决策层相比以往更加客观，在短期经济数据有所改善的情况下，仍认为经济还存在外部压力、内需不足、企业经营困难和居民增收缓慢等堵点，总量政策空间还将打开。货币政策提出“适时降准降息，保持流动性充裕”，相比过往历次会议定调更加积极，下一次降息可能较此前市场预期的3月份提早至春节前。财政定调上不超预期，延续了更加积极的方向，但赤字率还需要等到明年两会敲定，本次也提出了专项债扩大投向领域，说明在明年出口-制造业链条大概率承压的基础上，基建还需要保持必要强度。明年重点任务从科创转向消费，稳住股市楼市，增加居民收入，更有力的消费补贴和居民保障等政策都围绕提振消费和内需来运行，明年一季度大概率会看到新一轮扩内需的稳增长政策释放。债市节奏上，未来一段时间内交易主线可能会从宽货币转为稳增长预期，拐点可能是岁末年初降息降准的落地。
3、11月份社融数据总体偏弱
12月13日，央行公布数据显示，初步统计，2024年11月末社会融资规模存量为405.6万亿元，同比增长7.8%。
11月信贷增速较此前继续下滑，但结构上也有部分亮点，居民中长贷连续保持同比多增，反映地产销售端信心有所恢复。但企业贷款仍处于同比少增阶段，部分原因是化债政策对信贷的置换，但主因还是需求和投资意愿偏弱。
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