商品市场再现过山车行情，CTA策略可以“抄底”了吗？
好买说
回顾6月的行情，受到美国CPI超预期，美联储激进加息，海外衰退风险放大以及国内工业品需求不及预期等因素影响，商品市场波动加剧。剧烈的波动对大部分CTA管理人产生了比较大的影响，部分管理人本次回撤幅度从历史上看也是比较深的。展望后市，未来一段时间CTA产品的表现依然和市场下一阶段的走势有关。
如果市场保持继续下跌，趋势类策略中，由于中短周期趋势普遍已经转换为净空头，长周期趋势类也正在进行多空转换，未来出现下跌行情的话，对趋势类策略会是一个比较适宜的环境，而从全市场期现结构情况看，大部分品种在经历了较大下跌后还是维持远期贴水的情况，未来如果进一步下跌，对期现结构策略可能不利。截面类策略和基本面策略在连续下跌环境中，表现可能会较趋势类策略逊色。
如果市场突发反弹，若市场再次发生反转并重新向上，各类子策略短期可能会再次回撤，但由于目前市场波动已经处于较高位置，有针对波动率进行风控的CTA策略仓位会有所下降，如果出现回撤，幅度会比较有限。
如果市场有所企稳并横盘震荡，震荡行情下，中长周期趋势跟踪会出现磨损，短周期CTA表现可能会好于长周期，但根据市场震荡的幅度以及波动周期，短周期趋势产品也会出现分化。截面类策略在震荡行情中通过底层有别于趋势的收益来源，表现可能会好于趋势。
下面的报告部分将从CTA的市场情况、策略与产品跟踪、因子表现、总结建议四个方面来回顾6月CTA的表现。
01
市场情况
1.指数：商品市场普跌，指数回撤幅度较大
6月，商品市场普遍下跌，Wind商品指数下跌9.51%。Wind商品大类指数中，农副产品、贵金属和能源表现最好，跌幅分别为-1.33%、-2.64%和-4.98%。油脂油料、有色和软商品表现最差，跌幅分别为-14.20%、-13.00%和-11.88%。
▼商品期货市场分板块走势
6月上旬市场整体行情相对稳定，而6月中旬，受到美国CPI超预期，美联储激进加息，海外衰退风险放大以及国内工业品需求不及预期等因素影响，大部分商品品种几乎在同时间点反转下行。前期涨势较好的如部分油脂品种，部分黑色品种等，在此轮下跌中的跌幅也较大，整个商品市场出现了较为明显的强弱转换。
2.板块：多数品种反转下行，强弱转换明显
黑色：粗钢压减政策是上游段整体需求不佳的主因，此外地产基建的恢复较慢，也使得成材端价格承压。
金属：海外衰退预期升温，市场风险偏好进一步下行，有色处于弱势状态；黄金白银也呈现显著回调态势。
能化：OPEC延续原有的框架，保持相对稳定的增产，美国主要页岩油产量依然保持稳定。但地缘政治的影响占据主导。
原油：短期原油供应有着较高的不确定性，总体来看供应处在偏紧状态。需求上一定程度受到欧美经济复苏势头放缓，美联储加息的压制。
油脂：受宏观情绪主导，印尼加速出口棕榈油计划等因素影响，行情走势较弱。
总结来看，6月商品反转行情相对极端，6月初温和行情后的瞬间反转行情带来的杀伤力较大。CTA基金整月表现一般。
02
策略与产品跟踪
1.产品：产品回撤普遍较大
在6月低波动环境下的迅速反转下跌行情中，CTA管理人普遍受到打击，好买跟踪池本月CTA平均收益表现接近-3%。部分管理人在6月行情中连续回撤，突破前期最大回撤。按照好买CTA跟踪池表现来看，跟踪池平均回撤也已经超出历史最大。
▼好买CTA跟踪池表现
2.策略：低波动下行情反转，策略集体下行
结合市场情况分析，本月对CTA策略造成打击最大的两个影响因素，一个是月初市场波动率处于低位，另一个就是行情的迅速反转，以及品种间的强弱切换。
大部分CTA策略都会根据波动率来调整仓位，达到一定的风控效果，从结果上看，模型层面设置了目标波动率的CTA策略普遍会在波动率较低时放大仓位，波动率较高时降低仓位，来达到整个持仓组合的长期波动均衡。6月初整个市场的波动率位于极低水平，在这样的低波动环境下，模型会为了持仓组合波动的均衡性，一定程度上放大仓位。
▼商品指数20日波动率
此外，如果我们把5、6月的行情按反转的时间节点切开，可以明显的看到，前期强势品种在反转行情来临时出现了超跌，整个市场的强弱转换明显。
▼分区间涨跌幅（%）
分策略看，6.17首周反转行情下，所有CTA策略都出现了较大程度的回撤，第二周（6.24周）开始，CTA产品出现分化，部分趋势类策略，以中短周期为主的产品开始有所企稳或小幅反弹，这是由于中短周期趋势策略在下跌趋势形成之后开始逐渐进行多空转换，修复了一定回撤，当然不同中短周期产品由于聚焦的频段略有不同，品种权重搭配上也有所差异，产品表现有所不同。
长周期趋势跟踪策略由于调仓频率较低，在本月连续下跌的行情中，对原来的多头头寸上的交易动作还是以减仓为主，并不会马上进行多空转换，因此本月正月依然以回撤为主，但临近月末已经开始企稳。
其他策略类型，如截面策略、基本面量化策略等，在本月的回撤是相对较大的，也突破了前期最大回撤，市场强弱反转切换导致截面策略表现不佳，基本面信号由于频率较低，持仓时间较长，6月的迅速反转下跌行情下也无法迅速做出仓位的多空切换。混合策略同样突破最大回撤，也是受到了子策略中的截面和基本面影响。
▼不同CTA子策略的表现
03
因子表现
CTA单因子：上旬表现稳定，反转后普遍回撤，短期时序动量率先反弹
从CTA单因子表现来看，6月上旬，在市场平稳行情下各类因子表现也都较为稳定，6.10反转开始后的第一周，各类因子几乎全部回撤，而之后随着市场下跌的延续，短期时序动量首先捕捉到了下跌信号并反弹盈利，之后中期时序动量也在更进一步的下跌之后调整了多空头寸并开始修复回撤。其他各类因子在整个6月中下旬都表现一般。
▼CTA因子表现
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总结建议
尽管从过往历史看，量化策略在出现了比较大的回撤之后，往往能开启逐渐修复的态势。从这个角度看，目前买入CTA产品相对之前较高位置会有着更高的性价比，但我们仍然建议不要以择时的角度来看待CTA产品，而是更多的以配置的思路来对待。
▼好买CTA跟踪池内产品与沪深300的表现比较
CTA基金常常被成为“危机Alpha”，这是由于CTA交易标的普遍为大宗商品，与股市相关性天然就较低带来的，从上图也可以看出，若以沪深300为例，CTA的配置往往能够在股市表现不佳时，提供额外的收益表现，这种“alpha”的本质就是配置了多种低相关性资产带来的效果。作为“危机alpha”，并不代表CTA标的本身不会出现波动和回撤，宏观环境的变化以及监管政策等都有可能对CTA带来或正面或负面的影响。我们更应当重视配置的意义。
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