宏观｜优化货币和信贷结构

《2023年第三季度中国货币政策执行报告》认为“当前我国经济保持恢复向好态势，增长动能不断增强”。货币政策对结构性问题更加关注。在货币方面，央行可能会通过创新结构性货币政策工具来“加强货币供应总量和结构双重调节”。在信贷方面，央行提出将有“增”有“减”，“盘活被低效占用的金融资源”。另外，《报告》在专栏三介绍了货币政策与财政政策协同的三大措施。

▍事项：

11月27日，央行发布《2023年第三季度中国货币政策执行报告》（后称《报告》），对下一阶段货币政策进行了部署。对此，我们点评如下：

▍《报告》认为“当前我国经济保持恢复向好态势，增长动能不断增强”，对经济的判断比上一季度乐观。

上季度的货政报告对经济的判断为“当前我国经济已恢复常态化运行，高质量发展扎实推进”，本季度的判断比上季度更加乐观一些。当然，《报告》也提到，当前“面临世界经济复苏不均衡，国内经济稳定回升基础不稳固等挑战”。国内的经济挑战主要是“以债务拉动经济增长的效能降低，房地产供求关系发生重大变化，推动经济加快转型的紧迫性上升。”关于通胀，《报告》认为，“物价短期还将维持低位，未来将回归常态水平。”

▍《报告》更加关注货币供应结构的问题，可能会创新结构性货币政策工具，加大对重点领域和薄弱环节的支持。

《报告》强调要，“准确把握货币信贷供需规律和新特点，加强货币供应总量和结构双重调节”。此前，我国主要是针对货币供应总量进行调节，要求M2和社融增速与名义GDP基本匹配。本次在总量之外加入了结构性的要求，未来可能通过结构性的货币政策工具来实现。《报告》也提到“充实货币政策工具箱”，我们认为指的可能也是结构性货币政策工具。

▍《报告》提到，新发放贷款加权平均利率处于历史低位。

今年9月，新发放贷款加权平均利率、企业贷款加权平均利率和个人住房贷款加权平均利率分别为4.14%、3.82%和4.02%，分别比6月下降5bps、13bps和9bps，均为有统计以来的最低值。《报告》提出未来将“进一步推动金融机构降低实际贷款利率”，我们预计后续贷款利率还有下行空间。

▍《报告》在专栏二解释了中央金融工作会议提出的“盘活被低效占用的金融资源”要求。

2023年中央金融工作会议提出了“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”的明确要求。《报告》在指出，盘活存量资金、提高使用效率要求信贷结构有增有减。从“增”的一面看，要持续加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务，优化资金供给结构。从“减”的一面看，房地产贷款、地方融资平台贷款、基础设施贷款的占比可能都会出现下降。而且随着资本市场的发展和直接融资占比的提升，也会对存量贷款产生良性替代效应。《报告》认为，由于“增”和“减”有时并不同步，要避免对单月增量等高频数据的过度解读。《报告》要求“统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动”。我们认为这可能会要求银行将部分明年年初的贷款计划挪到今年年底来投放，以实现平滑的目标。

▍《报告》在专栏三介绍了货币政策与财政政策协同的三大措施。

一是熨平日常财政收支的影响，根据财政收支变化的跟踪和预判，“灵活运用公开市场逆回购等工具进行对冲”。二是支持政府债券集中发行，在政府债券集中大量供给时，“前瞻性通过降准、中期借贷便利、公开市场操作等多种渠道加大流动性供应”。三是协同促进经济结构调整优化，通过政策性开发性金融工具、支农支小再贷款等方式加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的资金供给。

▍《报告》专栏一和专栏四分别介绍了“提高利率政策协同性”和“助力民营经济恢复发展”的内容。

专栏一提出，今年以来MLF和逆回购利率带动LPR下降，同时引导存贷款利率下降，“缓解存款定期化长期化倾向，增强企业居民投资消费动力”。专栏四提出，近年来货币政策增加再贷款再贴现额度，延期扩容民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），引导金融机构完善内部资金转移定价、尽职免责、绩效考核等机制，支持民营经济取得积极成效。