光大保德信基金2024年投资策略报告 | 权益市场
权益市场回顾
权益市场整体回顾：全年美股牛市，A股弱市，分化在Q2开启；商品震荡，全年保持韧性。
从大类资产的宏观叙事上，国内经济条线，年初复苏交易盛行，但是市场在春节后2月初直接见顶，3月底和4月底的PMI回落，信贷在4月的回落，这个逻辑演化至今；
另外一条线索是美债，硅谷银行破产后，美国经济数据继续强势，6月之后，原油、美债均上行，国内交易紧缩逻辑，TMT等行业回调较多。10月之后美债和原油逆转，国内成长板块也有表现；
2023年股票结构上：科技、出口、稳定类、资源类都有阶段性表现，地产和消费相关迅速走弱；
权益市场展望
1
卖方对经济的看法
卖方对经济预期：基建走强、出口小幅回暖、地产和地产分歧比较大。
关键词：宽财政、宽货币、库存回升。
2
宏观可能的预期差——财政
市场对于财政期待较高，但我们认为化债将极大抑制广义财政的行为；
经济去地产化，对货币创造产生深刻影响；
曾经占增量三分之一以上的涉房信贷消失，大行的基建相关贷款和制造业贷款走强
表：2023年新增信贷的投向
图表来源自招商证券研报
政府化债十分严厉，已经看到城投债融资大幅受限；
人民银行也指出想要将到期的一些低效贷款转到更高效部门（城投转到制造业）；
图：城投融资的限制
鉴于目前，中央经济会议提到的3%赤字和1万亿特别国债，和今年力度比较接近，在此情况下，明年社融增速可能进一步回落；
图：社融的预期
3
地产的担忧
2023年竣工增速的担忧比较大，主要在于竣工滞后新开工两年；
上述对于地产和政府债务的担忧，已经一定程度反应在价格中，全市场估值已经来到历史低点，这个时候更应该聚集，未来的增长点在哪里。
4
2020年后全球贸易的新特点
2008年后，全球贸易系统体现为，中国是全球需求引擎，全球贸易回升伴随中国贸易顺差减少；
2020年后再次切换到美国，体现在欧美拉动全球需求，中国贸易的回升，同时伴随着贸易顺差的快速扩大；
背后是美国在居民部门经历了十几年去杠杆后，健康资产负债表下的高弹性，全球贸易有可能回到2008年以前，需求方再次回到欧美。
值得注意，全球贸易有底部回升的迹象。
2024年权益市场策略
1）明年全市场盈利底部震荡：鉴于明年预期信贷弹性不足，出口可能是亮点，企业盈利在PPI回升下，或有望小幅抬升；
2）估值处于偏低水平，给未来一年留有充分的上涨空间：沪深300的估值处于历史极低水平，ERP高于一倍标准超，这个位置，有望给未来一年带来积极的预期。
3）明年海外的线索：高增长、流动性偏宽松
美联储转向鸽派后，全球金融条件迅速宽松，同时推升了海外的增长预期，美股小票、地产相关明显跑赢；
美国继续进行软着陆交易，即宽松的金融条件，反而对应更高的增长预期。综合考虑这个，明年美国的增长预期可能维持高位，美债利率下行幅度有限。
4）风险偏好的变化
当前风险偏好低，是由于对于增长和流动性都相对谨慎；
我们认为流动性预期出现了背离，这种背离后面或会修复。目前市场对于经济增长的情绪已一定程度反应在了定价模型中；
整体来看，我们认为明年后续大盘、成长方向，即沪深300这类指数的长期表现值得期待。
5）上游的紧平衡
上游行业，近期也呈现去地产、外需驱动的特点，例如今年国内螺纹需求很弱，但依然生产大量钢铁，出口增速接近40%。
而2021年海外需求旺盛的时候，也出现了铝的出口高增，能源价格套利等；
鉴于本轮周期中，ROE维持高位的石油、煤炭仍未见产能扩张，可能会产生较大弹性；
6）行业配置：
关注出口暴露多的行业：电子、家用电器、化工、汽车、机械设备；
关注上游ROE高的行业：煤炭、石油石化、有色；
7) 风险：国内大规模刺激、海外出现危机。
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