“量化之争”何时休？私募产品怎么选？他说要从两个方面考察丨投资人说
高威陆享基金资本市场部总经理
中国注册会计师、特许金融分析师，持有香港证券及期货从业资格，拥有10年金融投资从业经验。曾先后就任于德勤华永会计师事务所、歌斐资产等，对各大类资产、投资策略和公私募管理人具有长期的研究投资经验。
上海陆浦投资管理集团曾获2021年度浦东新区经济突出贡献奖、投中榜-中国最受GP关注的母基金、2022民营市场化母基金最佳回报TOP20、2021中国家族办公室TOP50等多项业内大奖。
对于私募行业的监管已经进入到深水区
第一财经：本月有一件行业大事市场非常关注，就是《私募投资基金监督管理条例》正式发布，自2023年9月1日起施行，这是我国私募投资基金行业的首部行政法规。您认为它的发布，对于A股市场的发展有怎样的现实意义？
高威：因为目前来看，中国的私募行业已经有超过2万家的管理人，超过20万亿的管理规模，所以这样一个大体量市场必须要有一个足够重磅的法规来进行相关的监管。因为我们知道，整个私募行业在过去也出过一些这样那样不合规的事件，所以这样一个法规的颁布也意味着，对于私募行业的监管其实已经进入到了深水区，同时也意味着这个行业可能已经度过了野蛮生长的阶段，逐步进入到了一个合规经营为主、稳健增长的阶段。随着法规的落地实施，自然而然会出现一些优胜劣汰的情形。
《条例》对母基金展业和投资提供更多选择空间
第一财经：因为你们对全市场各类投资机构都有聚焦，包括主动投资类产品、量化策略基金、也包括了FOF母基金投资。而《条例》中有一条规定明确，对母基金等合理展业需求豁免一层嵌套限制，投资于其他私募基金的私募基金不计入投资层级。这就意味着，过去这些基金只能买鸡蛋，现在允许他们买“一个篮子”。您认为这对市场会有什么具体影响？
高威：实际上这个规定它是针对我们母基金，或者说需要去对外投资的基金。因为我们知道根据私募基金的管理办法，它的每一个私募基金的投资人是不可以超过200个的，也就意味着私募基金没有办法像公募基金或者其他公开募集类的产品一样，可以有相对海量的投资人进行投资。而实际上对于普通的个人投资者，（投资架构）其实一层两层就够了，但是对于机构投资者尤其是母基金投资者而言，实际上就不够了，因为我本身就是一层私募基金。所以有了这样一个规定之后，我们母基金的投资或者FOF投资在未来将会面临更加广阔的选择，同时，我们的标的基金，也就是被FOF基金或者母基金投资的私募管理人，他也会以相对较低的成本去提供一个可供机构投资者进行配置的份额。所以这样来看的话，我觉得这条规定还是对我们整个母基金的展业和母基金未来的投资有一个非常正面的作用的。
遴选私募产品一看投资策略二要对团队和公司进行全面评估
第一财经：您刚才也提到，现在私募策略、私募产品已经越来越多了，其实对于很多个人投资者来说，这不一定完全是一件好事，因为选择变得越来越困难。您觉得在当下这样的市场当中，个人投资者如何来选择一个适合自己的好的私募产品？
高威：实际上中国的私募行业是从2004年开始出现，在过去很长一段时间，中国的私募行业，它的策略的发展都是相对比较慢的。而过去的5年，实际上我们进入到一个蓬勃的快速发展的阶段，我们可以看到，私募策略它针对于不同的资产以及不同的细分策略，其实有很多的选择了。比如权益类的资产、债券类的资产、商品类的资产、衍生品类的资产……从我们的角度而言，我们去判断一个管理人是否好，或者是不是一个好的私募产品，实际上我们的筛选思路也跟若干年前不太一样了，原因就是在于策略变多了之后，我们就需要在筛选的过程当中分为两个层级。
第一个层级是先看策略，我们要根据私募策略的不同，去识别不同的私募策略它的收益来源是什么，它的驱动因素是什么。过去的这几年，大家有目共睹，不同的策略在不同的市场环境下表现是不一样的，也没有任何一个策略可以穿越整个市场的周期，所以这就对我们的策略选择有了非常高的要求。而且如果你想要把这个策略做好，你需要去建立的一个公司治理机制、投资团队的构建、投资方法的使用也都是不一样的。也就是说，不同的策略，不同的管理人，实际上他们是一一对应的。所以我们不是在选策略，我们更多地是在认知这个策略，要把策略认知得清楚一些，这是第一个层级。
第二个层级就涉及到如何选一个管理人。实际上在过去10年左右的时间，我们在选择管理人的方法上也发生了比较大的变化。我记得在2015、2016年的时候，100亿的私募管理规模就是一个非常大的管理规模，那个时候百亿基金已经是市场非常头部的管理人，所以一旦你选对了创始人，选对了基金经理，你似乎就差不多可以把一个私募基金看得清楚了，也可以把这个产品了解得比较清楚。
然而到了现在，整个私募“公募化”的特征是比较明显的，越来越多的私募开始向公司化运营去过渡，它不再是一个人带着几个人去创立一个小项目组或公司的形式来进行构架的，而是建立了一个完整的私募资产管理公司这样一个有机的整体。所以，对一个有机整体的评估，它相比于几年前评估一个小公司就会发生不一样。我们去筛选一个好的私募管理人，就需要从这几个方面去入手，首先，他是不是有良好的、合理的能够创造收益的投资方法；其次，他有没有一个好的组织构架和足够的人员储备，以及整个投资流程的构建是不是合理，并且能够在未来持续地创造好的业绩。因为你看到的历史业绩可能并不是投资人未来能够获得的历史业绩。
历史业绩有重要的参考价值但必须探问三个问题
第一财经：您提到业绩的问题，我相信很多的个人投资者不会把太多的视角放在策略的选择上，包括管理人的观察上，可能更多的投资者第一时间看的还是业绩。但是有很多人说历史业绩好，他未来不一定好，有的人说历史业绩不好，那我肯定也不会选择，其实这一点对投资者来说是非常痛苦的。您觉得在业绩的观察上有什么解读方法吗？
高威：首先我要明确的是，历史业绩它代表的是一个投资方法、投资思路和投资视角，最后得到了这样一个业绩结果，它一定是有参考价值的。所以我们市面上所有的基金分析方法、基金评价方法、基金筛选方法，对于历史业绩的评估和评价一定是占有非常高的权重的。
但是就像您刚刚讲的，历史业绩好并不代表未来业绩会好，那么对于历史业绩的评价，我们该怎么用好这样一个结论呢？其实这中间是我们需要花功夫的地方。从我们的视角来看，我们在理解业绩、评价管理人的时候，我觉得最主要是回答好三个问题。第一个就是管理人他是赚什么钱？他的历史业绩从哪里来？他的收益来源是什么？第二，他是怎么赚钱的？他所依赖的投资方法是什么？他是怎么赚到他想赚的这部分收益的？第三点就是他如何能够在未来持续地复制这样一个过程。
这样三个问题一层一层地去回答的话，实际上它解决的是不同的问题。第一个，赚什么钱，它解决的是管理人的投资模式、投资理念和盈利模式的问题。第二个问题，怎么赚钱，它解决的是管理人的投资方法问题，而这个投资方法其实就决定了你去分析历史业绩的时候，他的投资方法是不是稳定的，并且是有一致性的，就是所谓的一次性勘察的动作。第三个，如何持续赚钱，其实这个问题是相对难回答的，它建立在你对于管理人的核心竞争力分析，包括他的这一套投研班底也好、投资流程也好，以及他的投资方法论也好。这些决定了他最后所得到的业绩结果是否能在当下市场以及未来的市场还能够不断地新陈代谢下去。
量化投资享天时地利但超额收益也在逐年下降
第一财经：谈到私募基金策略，主观投资之前我们讨论过很多了，今天我们不妨聊聊量化投资。近几年量化投资越来越成为投资人首选的私募策略，现在已经是7月，量化机构上半年的收官之战落幕，不论是公募量化还是私募量化，都实现了不错的正收益。在您看来，在当下震荡的市场中，量化产品对个人投资者来说是不是好的选择？或者说该如何来理性选择？
高威：实际上中国的量化策略的发展并不是时间很长，应该是从2013、2014年开始萌芽，然后2015年逐渐发展到现在，可能还没有10个年头，但是这个发展速度是非常惊人的。我们都知道现在的量化投资整体管理规模可能已经在1.51万亿左右的水平了。权益市场的量化策略主要还是以从海外引入国内的这一批高频交易的量价因子这样一类策略为主，它的占比达80%甚至更多。这一类策略它显然是以高换手、短期交易获利这样一个特征存在于市场的，所以它显然受益到了A股市场的一个相对没有那么有效的这样一个阶段，也就是我们所说的市场红利期。因为A股市场是一个相对海外市场而言，机构投资者占比没有那么高的市场，所以量化模型的引入就如鱼得水。中小市值个股的活跃在再叠加上他们整体的贝塔表现又不错，在这个范畴内进行选股和交易的量化策略也就随之取得了不错的表现。
然而过去几年我们也看到，量化策略的管理规模越来越高以后，实际上每一年他们能够获得的年化超额收益也在逐年下降。实际上在过去的一年多中，随着市场的大幅波动，量化策略产品的业绩波动也是有的，所以我们更多地是要客观认知到，这样一个产品它的策略是赚什么钱的，它赚的更多的可能是流动性的钱，尤其在当下这样一个市场。
量化投资和市场正不断相互适应中长期投资依然有空间
第一财经：不过今年以来，市场对于量化投资的争论从来没有停止过，您如何解读量化产品在A股市场中扮演的角色？
高威：我作为一个资产配置者而言的话，我从来不愿意去“神化”一个策略，另外一面就是我也不愿意去“魔化”任何一个策略。A股市场大部分的量化多头策略的超额最大回撤指标都是在过去两年发生的，所以这也就意味着，其实这个策略也是在逐步地适应市场，市场也是在逐步地适应策略，我觉得随着整个市场的发展，它逐渐会找到一个平衡态。只不过对于一些投资方法而言，尤其对于一些擅长短期投资、博弈投资的这样一些投资者来说，量化策略的存在确实侵蚀了一部分收益空间，我觉得这是不可避免的。只能说对于这部分的投资者而言，可能他们会相对难受一些，但是对于真正看长期、看中期看行业的一些主观投资者，其实他们依然有属于他们的交易空间。
下半年市场驱动因素好于上半年权益资产配置价值持续存在
第一财经：不论上半年孰是孰非，现在我们已经来到下半年，对投资者来说，最实际的还是朝前看。最近各大机构都在发布自己的中期策略，总体来看，券商普遍认为A股下半年震荡上行概率比较大。您对下半年整体形势怎么看？
高威：我们就从整个权益资产来看，今年上半年取得的资产回报其实是不令人满意的，甚至是不及去年年底大部分券商和投资者所预期的。核心原因其实就是两点，第一点就是大家期待的所谓经济强复苏并没有出现。第二点是因为海外的加息和人民币汇率的影响，都导致了我们在汇率上是有一些波动的，这都对今年上半年的市场产生了一些负面影响。但从目前来看，实际上这两项因素都是有缓解的迹象，也就意味着从下半年的角度来看，权益市场的驱动因素应该会比上半年要稍微好一些。
第二点，我们从横向比较来看，这也是很多投资人一直在说的，就是股债的利差，或者说两类资产的比价效应或性价比对比。我们都知道，股债利差到了负的两倍标准差的这样一个位置的时候，通常意味着权益类资产它其实就处在一个比较底部的位置，所以从绝对估值和相对估值来看现在都不贵。所以当下权益资产的配置价值肯定是持续存在的，只是我们要以合适的策略来进行一个配置，以及根据不同投资者的需求设定不同的配置敞口，因为波动还是很大的。
陆享基金免责声明：
本文所载内容仅供专业投资者参考使用。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所述意见并不构成对任何人的投资建议。