配置城投美元债正当时

过去几年股市持续下行，而债券却是大牛市，城投债更是其中的明星品种，动辄两位数以上的年化收益，并且几乎无回撤。

随着2023年7月一揽子化债政策出台，境内的城投债收益率迅速下行，目前收益率已经来到4%以下。

在这种背景下，不少投资人将视线转移到了仍有较高票息的城投美元债中去。

城投美元债，顾名思义，是由国内城投公司在离岸市场发行的以美元计价的债券。2023年全年中资离岸债总发行规模约1767亿美元，其中城投债占比为18.6%，约329亿美元。

由于海外债券定价对标收益率水平较高的美债，导致同主体发行的海外债券品种收益率处于较高水平，与国内债券存在明显的品种利差。

境外城投债目前的收益率在5%-10%之间，比境内同一主体发的债有4-6%的溢价。

国内的城投主体为什么会选择去利率更高的海外市场发债呢？原因是在国家严控新增债务、债券发行审批难度变大的背景下，国内的城投公司不愿放弃海外这个融资渠道。

海外债券的审批监管机构是发改委和外管局，拿到发债批文如果不用，后面就没法通过这个渠道融资了。所以哪怕成本稍微高一些，城投公司也愿意出海。

那么在二级市场这个收益率的溢价为什么会长期存在呢？

一方面是国内外对于城投债的认知有差异，外资的评级机构对于国内主权的评级都不高，外资基本不买中资美元债。

另一方面国内的资本管制导致资金跨境成本较高，境内的资金投出去的方式有限且存在成本，所以中资美元债的流动性不是很好，形成了一定的流动性溢价。

很多人可能会有疑问，这么高利息的债券会不会有违约风险。这就涉及到“城投信仰”问题了。

只有“真城投”公司发行的标准债券才有“城投信仰”。真城投的标准是业务必须是公益性的，唯一的客户和股东都是地方政府。那些从事准公益类项目的国企、金融控股平台、股权投资平台等都不属于“真城投”。

真城投的项目竣工后就变成对政府的应收款，城投实际是政府的债权人，因为城投债违约代表的不是单个企业违约，而是地方政府违约，这会引发系统性风险，政府一定会极力避免的。这是“城投信仰”的底层逻辑。

过去网红地区城投公司有贷款展期事件，但标准化城投债和城投公司的债务其实是两个概念，事实上标准化的城投债境内外三十余年无一实质违约。

正所谓家丑不可外扬，城投在国内都没有违约，更不会到国际市场去违约了。这不仅影响地方政府的信用和后续的地方政府融资能力，还有损国家整体的信用，违约成本太高。

并且能在海外发行债券的城投主体都具备主体资质优、实力雄厚、兑付能力强等特点。

国内资金买离岸债券有两种方式，一种是通过券商的TRS(TotalReturnSwaps)，即总收益互换，这个互换能实现离岸债券收益的同时锁住汇率风险。TRS的综合成本较高，大约有4%。

另一种成本更低的方式是通过QDLP(合格境内投资者)通道去买海外债券，基金通过申购QDLP的份额实现海外配置，QDLP的综合成本大概2%左右。

由于离岸市场流动性相对较低，债券以持有至到期为主，投资者认购相关的城投美元债产品，一般会有1-2年的锁定期。

境内的城投债不仅利率低，还存在交易拥挤的问题，有价格回调的风险。当前牺牲一定流动性去配置收益空间更大的城投美元债是值得的。

美国接下来大概率进入降息周期，当美元利率下降，离岸城投债的利率也会随之下降。我们认为现在正值锁定较高利率城投美元债的好时机。